择股+择时详细解析 ETF 换购新规后周期股的”套 利”机会

上市公司股东大幅超额换购巨无霸ETF成热潮

目前我国ETF市场产品类型不断丰富，市场规模稳健增长。ETF基金大受欢 迎归功于采用被动式管理，即完全复制跟踪指数的股票种类和数量比例作为 基金投资组合及投资报酬率。而逐步调整投资组合直至符合跟踪指数要求的 过程，被称为ETF建仓阶段。

自2017年减持新规发布后，换购ETF变相减持成为上市公司套现减持的渠 道之一。因为股东通过股份换购指数ETF来减持股票比普通减持流程更简 单，成本更低，换购后再减持无需公告，具有一定隐蔽性。在这一背景下， 今年迎来了换购热潮，博时、嘉实、广发、富国旗下的中证央企创新驱动 ETF是国内首批跟踪央企创新指数的ETF产品，从8月12日开始认购，仅 用32天首募规模达406.87亿元，而上市公司股东大手笔的股份换购功不可 没，其中中国神华股东减持换购就达80亿，中国化学、中国建筑、中国交 建、中国电建、中国中冶五家建筑央企的股东换购合计贡献近120亿元。

由此引发的问题是当换购的成份股表现显著弱于指数，易导致产品净值大幅 跑输基准。为了避免这一问题，今年11月，监管层提出上市公司股东认购 ETF份额使用的股份，计入减持规则规定的减持额度。

近期成立超300亿规模ETF基金，受到监管新规约束

易方达、富国、汇添富三家旗下中证国企一带一路ETF及其联接基金于9 月11日开始发行，为期51天的认购期间募集到202.49亿元，目前正处于 建仓期；博时中证可持续发展100ETF、南方基金旗下首只ESG主题基金已 于近日获批，两只ESG基金预计规模可达100亿元。这些基金受到ETF换 购新规约束，且中证国企一带一路ETF和央企创新ETF很多股票标的重合。

手把手教你周期股布局攻略：利用时间差，抓住ETF换购新规后的“套利” 机会

结合上文信息，我们可以进行两个推断：（1)在新规公布前，由于没有受到 监管限制，大股东向四只央企创新驱动ETF大幅超比例换购超出了成份股权 重，基金管理人需在建仓期内将这些股票卖出，这一时期公司股价受此影响 下跌；（2)在新规公布后，正在建仓或认购的中证国企一带一路ETF、博时 中证可持续发展100ETF、南方ESG主题股票基金或难以获得上市公司股东 的超额减持换购，基金管理人只能通过二级市场买入股票以达到投资组合规 定比例。根据（1)(2)的推断，我们认为结合基金发行时间差，通过找到 被动买盘最大的股票，有望实现套利。

择时策略：尽管上述ETF基金合同规定的建仓期为6个月，但对照以往ETF 建仓习惯，我们发现，基金管理人在基金合同生效后3-4个月基本完成投 资组合的比例调整。因此我们预测：（1) 2019年12月21日前，为ETF大 量卖出期；（2 ) 2019年12月21日至2019年年底，ETF基金买入量大于卖 出量，但此时进场风险较大；（3 ) 2019年年底至2020年1月27日，ETF 基金买入量大于卖出量，与此同时专项债大量发行对投资影响尚无法证伪， 风险收益比较好;（4 )2020年1月27日至3月初，此时基金公司公布年报， 可对预测进行验证并调整策略，处于右侧低风险期。

择股策略：首先，我们根据中证国企一带一路指数、可持续发展100指数 的成份和权重、基金投资规模，计算出近期建仓ETF对各成份股的买入量； 随后，我们辅之考虑个股的换手率、估值等数据，最终，遴选出在近2-3 个月最具有投资潜力的个股。我们发现排在前20的股票多为钢铁、建筑、 化工等周期股，分别为6只、4只、3只。建筑公司上榜的有中工国际、隧 道股份、中材国际、葛洲坝。结合之前择时的观点，我们认为一二月份上述 公司被动买盘较大。

风险提示：基金建仓过程不符预期；大股东后续持续减持换购影响该策略效果；出现新的监管政策；专项债发行不及预期
 
**1.上市公司股东大幅超额换购巨无霸ETF成热潮

1.1.ETF基金紧密跟踪标的指数**

自1993年美国证交所推出第一只跟踪标普500指数的ETF ( Exchange Traded Fund )产 品SPDR以来，ETF凭借其透明简单、交易灵活、成本低廉和低风险等特点很快风靡全球。 2004年12月，上交所华夏上证50ETF的设立标志着境内证券市场首次推出交易型开放式 指数基金产品。经过十五年的发展，我国ETF产品类型不断丰富，市场规模稳健增长，我 国境内挂牌交易ETF达到244只，市值规模超过6500亿元。

ETF基金大获成功归功于采用被动式管理，即完全复制跟踪指数的股票种类和数量比例作 为基金投资组合及投资报酬率，可以有效降低风险。发行方式上，股票认购是ETF特有的 发行方式，投资者可以在募集期使用单只或多只ETF标的指数成份股认购ETF份额。

ETF基金成功募集足够资金后宣告基金合同生效，基金合同中通常会规定基金的投资目标、 投资策略和建仓期。根据合同规定，基金管理人应在一定时间内逐步调整实际组合直至符 合跟踪指数要求，此过程为ETF建仓阶段，目前我国ETF建仓期多为3个月或6个月，具 体时长依合同约定。表1以博时央企创新驱动ETF为例，该基金比较基准中证央企创新驱 动指数收益率，在6个月建仓期到期时，基金投资组合应与指数成份股及其权重保持一致。

 
1.2.中证央企创新驱动ETF募集逾400亿元，成为新晋巨无霸

1.2.1.中证央企创新驱动ETF成立背景

“创新驱动发展战略”作为七大战略之一在十九大被再次提出，“中国制造”正逐步转向 “中国创造”，而央企龙头企业作为国民经济发展的重要支柱，是实施国家重大科技创新 部署的骨干力量。央企创新驱动ETF在这一背景下应运而生，旨在为投资者投资央企的科 创能力提供资产配置工具，推动资本向创新型国有上市公司集聚。

博时央企创新驱动ETF、嘉实中证央企创新驱动ETF、广发中证央企创新驱动ETF、富国中 证央企创新驱动ETF是国内首批跟踪央企创新指数的ETF产品，从8月12日开始认购， 到9月12日完成募集，仅用32天首募规模达406.87亿元，其中博时和嘉实旗下的央企 创新驱动ETF首募规模均超过100亿元，分别为167.35亿元、132.50亿元。

央企创新驱动ETF紧密跟踪中证央企创新驱动指数，该指数以国资委下属央企上市公司为 待选样本，综合评估其在科技创新方面的综合情况，选取其中较具代表性的100家上市公 司股票作为样本股，反映具备科技创新活力的央企上市公司股票在A股市场的整体走势。

 
1.2.2.中证央企创新驱动ETF获成分股大股东换购

自2017年减持新规发布后，换购ETF变相减持成为上市公司套现减持的渠道之一。上市 公司股东通过股份换购指数ETF来减持股票比普通减持流程更简单，成本更低。一方面换 购ETF可以免除印花税和分红所得税，费率低；另一方面，换购后再减持无需公告，具有 一定隐蔽性，可以绕开减持新规约束。

在这一背景下，今年更是迎来了换购热潮，博时、嘉实、广发、富国旗下4只央企创新驱 动ETF实现400亿元的募集份额，其中上市公司股东大手笔的股份换购功不可没。而由此 引发的问题是大幅超比例换购公募ETF大额减持，或将加大基金经理调仓的难度，一旦换 购的成份股表现显著弱于指数，易导致产品净值大幅跑输基准，从而造成现金认购持有人 的损失，基金公司可能因此受到监管处罚。

博时、嘉实、广发、富国旗下的中证央企创新驱动ETF自2019年9月20日成立以来，收 益率分别为-10.04%、-10.40%、-11.13%、-13.82%，分别超越基准回报-2.86%、-3.22%、-3.95%、 -4.426%。

 
我们认为，导致这一现象的主要原因是上述基金在发售期间，得到上市公司股东的换购占 基金规模的比重大幅超过目标权重，为了实现紧密跟踪标的指数的目标，基金管理人需要 在建仓期调仓卖出大股东换进来的大部分股票，形成价格冲击成本，基金收益率随之下跌。
 
1.3.大股东超比例换购ETF或致公司股价下跌

央企创新驱动ETF基金招募说明书显示，它们投资目标均是紧密跟踪标的指数，追求跟踪 偏离度和跟踪误差的最小化，即建仓完成后，按照成份股在标的指数中的基准权重来构建 指数化投资组合，基金投资于标的指数成份股及备选成份股的资产不低于非现金基金资产的 80%，且不低于基金资产净值的 90%。

通过四只中证央企创新驱动 ETF 基金 2019 年三季报公布的持股情况，可以看出四只基金普遍存在大幅的超比例换购。400 亿基金规模中，中国神华一家减持换购就达 80 亿；中国中车、中国石油、宝钢股份等国企也存在超额换购；中国化学、中国建筑、中国交建、中国电建、中国中冶等建筑行业央企的换购参考市值近 120 亿元，合计占 400 亿基金比重接近 30%，但这五家建筑央企在中证央企创新驱动指数的权重合计仅为 7%，这意味着后续需卖出大量股票。

我们整理了四只中证央企创新驱动 ETF 三季报披露的持股情况，根据大股东换购股份占基金资产净值比重减去该成份股占指数权重，计算出基金管理人调仓预计需卖出的个股规模，即下表中最后一列的“预计需卖出”金额。


 
当换购成份股占基金净值的比例远高于相关成份股在指数中的权重，为了完成建仓，需要 进行大幅度调仓，卖出多余的换购成份股比例，买入其他成份股。通过计算，四只ETF需 卖出五家建筑央企合计市值约98亿元的股票，而此次换购规模最大的中国神华需被卖出 股票规模约68亿元，这也一定程度上解释了 9月中旬以来这些公司股价普遍下跌的情况。

 
1.4.监管出手整治乱象，叫停ETF超额换购

为了避免ETF成为股东方暗度陈仓式减持的通道式产品，今年11月，监管层措施出台。上交所在《关于严格规范ETF股票认购业务的答记者问》中指出，上市公司股东认购ETF 份额使用的股份，计入减持规则规定的减持额度，与该股东通过二级市场减持的股份合并 计算，不得超过当期可减持的股份额度。此外，参与主体还需承诺在一定期限内不转让股 票认购获得的ETF份额。具体业务开展过程中，上交所采取基金管理人、股东事前承诺， 交易所事前、事中检查，事后监管等措施，确保股东认购ETF所用股份数量不超过减持规 则规定的减持额度。
 
深交所也发文表示严格参照减持新规监管ETF股票认购行为：2017年5月，《上市公司股 东、董监高减持股份的若干规定》及《深圳证券交易所上市公司股东及董事、监事、高级 管理人员减持股份实施细则》正式发布。深交所严格参照减持新规的规定，对相关股东用 股票认购ETF份额的行为进行监管。具体来说，上市公司大股东、特定股东认购ETF份额 使用的股份，计入减持新规规定的减持额度，即相关股东认购ETF份额所支付的股份和其 通过二级市场减持的股份合并计算，不得超过当期可减持的股份额度。
 
上市公司股东以股份认购ETF的份额将受到新规限制，意味着后续发行的中证国企一带一 路ETF和博时中证可持续发展100ETF，获得大幅超比例换购现象将显著减少。其中，中证 国企一带一路ETF已完成募集，通过查看其100家样本股的公司公告，仅有中国交建公布 了控股股东中交集团于11月5日，将持有的7282.36万股公司A股股份，换购易方达、 富国、汇添富旗下基金产品中证国企一带一路ETF，尽管此次换购比例超出了指数权重， 但显著低于其之前在四只中证央企创新驱动ETF的比例幅度。公告同时说明本年度中交集 团将不再有换购事项。换购公告属于自愿性披露，因此统计或有不全。

 
2.近期成立超300亿规模ETF基金，受到监管新规约束

2.1.中证国企一带一路ETF规模达200亿元

“一带一路”核心是以基础设施建设为主线，加强全方位互联互通，为世界经济增长挖掘 新动力、为国际经济合作打造新平台。国企一带一路ETF是按照国企一带一路指数构成与
权重进行投资的指数基金，对服务国家“一带一路”建设、深化国有企业改革具有重要意义。
  易方达、富国、汇添富三家基金公司于今年 4 月申报中证国企一带一路 ETF 及其联接基金，于 7 月获得证监会批复，并于 9 月 11 日开始发行，10 月 31 日结束募集，在为期 51 天的认购期间募集到 202.49 亿元，易方达、富国、汇添富旗下的中证国企一带一路 ETF 首募规模分别为 83.58 亿元、82.67 亿元、36.24 亿元。

国企一带一路指数于 5 月 16 日由中证指数公司正式发布，这是目前资本市场唯一一只反映国有企业参与“一带一路”建设的标杆性指数。该指数以参与一带一路建设的国企上市公司为待选样本，综合评估其市值规模、一带一路业务参与程度、盈利质量及股东回报、社会责任情况，选取其中较具代表性的 100 家上市公司股票构成样本股，反映受益于一带一路主题的国企上市公司股票在 A 股市场的整体走势。

  2.2. 博时中证可持续发展 100ETF 获批发布，南方 ESG 主题股票基金发售   博时中证可持续发展 100ETF 于近日正式获批，该基金采用完全复制法跟踪中证可持续发展 100 指数。中证可持续发展 100 指数基于社会价值投资联盟长期关于可持续发展研究提供的成果和数据，由博时基金定制、中证指数有限公司编制和发布。该指数以沪深 300 指数成份股为样本池，先通过 6 个方面 17 个指标的筛选剔除不符合资质的上市公司，再从目标驱动力、方式创新力、效益转化力三大方面的 57 个细分指标进行评分，最终选出 100只在经济（E）、社会（S）、环境（E）、治理（G）方面综合价值高的上市公司编制而成。

据博时ETF基金经理万琼介绍，中证可持续发展100指数在传统ESG投资策略的基础上加 入投资过程中更关注的经济效益评估维度，并将社会指标结合中国实际情况进行改良，可 以看作ESG的2.0升级版本。该指数的成份股具有估值较低、股息率较高、盈利能力较强 的特点。因此，从这个角度来看，中证可持续发展100指数选取的企业更具有投资价值。

 
今年11月，南方基金旗下首只ESG主题基金正式获批，并于12月2日正式发售。这是继 易方达ESG责任投资和华宝MSCI中国A股国际通ESG之后，公募市场第三只ESG主题 基金。南方ESG主题股票基金由金牛基金经理章晖管理，在ESG赋能下寻找长期业绩更强 劲的公司，利用ESG投资策略降低投资风险。该基金的比较基准：中证中财沪深100ESG 领先指数收益率*75%+上证国债指数收益率*15%+中证港股通综合指数(人民币)收益率*10%。

 
根据近期发行情况，我们预计博时中证可持续发展100ETF、南方ESG主题基金合计募集 规模约100亿元。

3.手把手教你周期股布局攻略：利用时间差，抓住ETF换购新规 后的“套利”机会

结合上文信息，我们可以进行两个推断：（1)在新规公布前，由于没有受到监管限制，大股东向四只央企创新驱动ETF大幅超比例换购超出了成份股权重，基金管理人需在建仓期
内将这些股票卖出，这一时期公司股价受此影响持续下跌；（2)在新规公布后，正在建仓 或认购的中证国企一带一路ETF、博时中证可持续发展100ETF、南方ESG主题股票基金将 难以获得上市公司股东的超额减持换购，基金管理人基本只能通过二级市场买入股票以达 到投资组合比例。根据（1) (2)的推断，我们认为结合基金发行时间差，通过找到被动 买盘最大的股票，有望实现套利。

** 
3.1.择时策略：建仓进度或加快，存在套利时间差**

3.1.1.央企创新驱动、一带一路ETF建仓进度预测：建仓周期约3-4个月

由于中证央企创新指数和中证一带一路指数标的很多是重合的，因此需要预测他们的建仓 期，找到时间差。ETF的基金合同生效后，基金管理人应逐步调整实际组合直至达到跟踪 指数要求，此过程为ETF建仓阶段。ETF建仓期一般为3个月。我们查询近期发行的ETF 基金合同发现，大部分基金公司将ETF建仓期延长至6个月，包括本文分析的四只央企创 新驱动ETF和三只中证国企一带一路ETF。但是基于以往建仓规律，基金管理人在ETF基 金合同生效后的3-4个月左右基本完成投资组合的比例调整，使基金符合跟踪指数的权重要求。

为了进行更准确的验证，我们以同一基金公司同一基金经理管理的已上市ETF基金作为对照，对比这些 ETF 成立后两期基金报告的“指数投资按公允价值占基金资产净值比例前十名股票投资明细”，我们发现，在建仓期过半至建仓期结束的时间段，基金投资组合的比例变动较小，与跟踪指数的成份和权重趋于一致。

博时央企结构调整 ETF 的建仓期从 2018 年 10 月 20 日到 2019 年 4 月 19 日，基金至 18Q4已建仓两个多月，至 19Q1 已建仓五个多月。19Q1 时，该基金跟踪的中证央企结构调整指数权重排名前五的成份股分别为海康威视、中国联通、招商蛇口、中国重工、中国国旅，持仓比例分别为 3.32%、3.28%、3.25%、3.20%、3.01%，这几只股票占基金资产净值比重与指数成分股权重接近。

嘉实富时中国 A50ETF 的建仓期从 2017 年 7 月 4 日到 2018 年 1 月 3 日，基金至 17Q3 已建仓近三个月，至 17Q4 建仓近六个月。可以看出，17Q3 至 17Q4 基金投资组合的比例变化较小。

 广发创业板ETF的建仓期从2017年4月26日到2017年10月25日，基金至17Q2已建 仓两个月，至17Q3已建仓四个月。17Q3时，该基金跟踪的创业板指数权重排名前五的成 份股分别为温氏股份、东方财富、乐视网、信维通信、汇川技术，权重比例分别为7.05%、 3.55%、3.10%、2.80%、2.62%，可以看出，建仓四个月时基金投资组合已基本符合相关权重 (乐视网持续停牌，当时无法买入）。

 
富国恒生中国企业ETF的建仓期从2019年3月8日到2019年9月9日，基金至19Q2已 建仓三个多月，至19Q3已完成建仓。该基金跟踪的恒生中国企业指数。可以看出，该基 金建仓期过半时投资组合已基本符合权重要求。

 
易方达国企改革分级B的建仓期从2015年6月16日到2015年12月15日，基金至15Q3 已建仓三个月，至15Q4已建仓完毕。15Q4时，该基金跟踪的中证央企结构调整指数权重 排名前五的成份股分别为东方明珠、中国联通、交通银行、中国中铁、中国重工，权重比 例分别为3.18%、2.95%、2.94%、2.83%、2.79%，这几只股票占基金资产净值比重与指数成 分股权重趋于一致。在Q3时也接近一致了。

 
汇添富中证上海国企ETF的建仓期从2016年7月29日到2017年1月28日，基金至16Q3 已建仓两个月，至16Q4已建仓五个月。16Q4时，该基金跟踪的中证上海国企指数权重排 名前五的成份股分别为上港集团、上汽集团、上海电气、浦发银行、城投控股，权重比例 分别为 7.82%、5.84%、5.38%、4.57%，这几只股票占基金资产净值比重与指数成分
股权重十分接近。在Q2时也趋于一致了。

 
据上述规律，我们推测央企创新驱动ETF、中证国企一带一路ETF和中证可持续发展100ETF也将提早完成投资组合的比例调整，分别在2019年12月21日、2020年2月7日、2020
年3月左右大部分完成投资组合的比例调整。

 
3.1.2.对建仓进度预测的验证：央企创新ETF建仓完成率约为75%

根据上文对于建仓进度的推测，博时、嘉实、广发、富国四家基金公司旗下的央企创新ETF 均需在今年12月基本卖出大股东超额换购的股票以实现目标权重，即基金成立前后大幅 减持换购所涉及的公司股票成交额或将有显著变化。为了进一步验证这一推测，我们统计 了 2019年7月至今的成交额，并以9月20日为分界点，计算在基金成立前后成交量的变 化。
如下表所示，序列1是2019年7月至9月20日的成交额数据，序列2是9月20日至今 的成交额数据。序列2与序列1在计量上存在显著的差异，二者的平均值相减作为卖出部 分，预计需卖出额即基金管理人调仓预计需卖出的股票规模，两组数据之比大致可得目前 的建仓进度。

 
我们发现，今年9月20日以来，涉及股东超比例换购ETF的五家央企成交额显著增加， 我们假设卖出部分主要由四只央企创新驱动ETF贡献，根据上表列出的卖出部分占预计需 卖出额的比重在70%-80%，我们预计，截止12月6日，四只央企创新驱动ETF建仓完成率约为75%。

 
(1) 2019年12月21日前
基于上文对建仓完成时间的预测，在2019年12月21日之前，我们预计四家中证央企创 新驱动ETF会陆续卖出所持有的中国神华、宝钢股份、中国化学、中国交建、中国建筑、 中国电建等公司股票，以达到目标权重，因此上述公司股价在这段期间可能出现下跌。但 按照该思路，这一时刻军工会有较多被动买盘（见图12)，会是较好的投资机会。

(2 ) 2019年12月21日至2019年年底
这段时期处于左侧高风险期，理论上四只央企创新驱动ETF已大部分建仓完毕，但基金公 司尚未公布建仓情况，可能还有一定卖出压力，且缺乏数据验证，具有较大的投资风险。 虽然一带一路相关建筑企业（如中工国际、中材国际等）未有减持换购动作，此时有被动 买盘资金流入，但行业估值可能会受到一定抑制。中证一带一路指数中钢铁行业公司较多， 仅宝钢一家参与减持换购，此时钢铁行业部分公司投资机会较好（见表22 )。

(3 ) 2020年1月1日至2020年1月27日
这段时间处于部分验证期。2019年11月27日，财政部已向省级财政部门下达部分2020 年新增专项债额度，地方政府将根据项目成熟情况等因素向市县分配额度，预计将在2020 年1月发行，届时在1月初预计能看到大量的专项债开始发行，且基建类增多，但具体对 基建增速的影响需要等到3月统计局公布投资数据是才有知晓。此时属于有大量利好且无 法证伪的阶段。

同时，200亿元规模的中证国企一带一路ETF和预计约100亿规模的ESG正处于建仓期， 基金管理人将按照标的指数的样本股权重在这一时期大量买入股票。此阶段风险收益比较好。

(4) 2020年1月27日至3月初

这段时期处于右侧低风险期，由于基金公司将在2020年1月27日把基金年报陆续公布， 届时基金的建仓情况将开始得到验证。叠加我们预计中证国企一带一路ETF、中证可持续 发展100ETF将在2020年2月7日、2020年3月前后完成建仓，这段时期投资风险较小。

3.2.择股策略：存在较好套利机会的多数为周期股

3.2.1大额换购央企创新ETF致股票跌跌不休

央企创新驱动ETF基金在认购期出现的超额股票换购，导致换购成份股占基金净值的比例 远高于相关成份股在指数中的权重，为了完成建仓，ETF需要在建仓期进行大幅度调仓， 卖出多余的换购成份股比例，买入其他成份股。结合上文对建仓进度的预测，我们认为， 自2019年9月中旬以来至今，四只央企创新驱动ETF已陆续通过二级市场卖出高于权重
的部分股票，并即将完成建仓，这也说明了为什么下表所涉及的股票近期表现不佳。

 
分行业来看，在400亿规模的央企创新驱动ETF基金建仓过程中，基金对国防军工、计算 机、电子、电气设备、建筑装饰五个行业的资金流入贡献最大，分别为63.31亿元、43.54 亿元、41.14亿元、32.79亿元、26.46亿。军工行业日均成交额在60亿左右，对其影响较 大。建筑装饰、采掘两个行业的资金流出规模最大，分别为94.66亿元、75.74亿元。

 
3.2.2.国企一带一路ETF、可持续发展100ETF买入成份股统计分析

受证监会新规限制，在中证央企创新驱动ETF之后发行的中证国企一带一路ETF、博时中 证可持续发展100ETF、南方ESG主题股票基金等都难以继续通过与上市公司股东合作获 得大笔换购。其中中证国企一带一路ETF基金规模202.49亿元，我们假设博时中证可持续 发展100ETF和南方ESG主题股票基金规模合计100亿元。根据中证国企一带一路指数、 可持续发展100指数的成份及权重预测未来2-3个月样本股的买入量。

 
在157只成分股中（中证国企一带一路指数与可持续发展100指数有43只成份股重合）, 预计买盘量占公司总市值的比重排名前五的成份股为黑猫股份、晨鸣纸业、柳钢股份、三 钢闽光、马钢股份，占比分别为4.06%、2.65%、2.42%、2.14%、2.09%。建筑行业中预计买 盘量占比前五的成份股为中工国际、中材国际、葛洲坝、隧道股份、上海建工，买盘量占 公司总市值的比重分别为1.97%、1.09%、1.07%、0.79%、0.78%，中国交建由于大股东超额 换购了中证央企创新驱动ETF，预计后续还将被卖出。
 
分行业来看，在合计300亿规模的中证国企一带一路ETF、博时中证可持续发展100ETF、 南方ESG主题股票基金建仓过程中，基金对建筑装饰、钢铁、化工、公用事业、汽车五个 行业的资金流入贡献最大，分别为33.11亿元、29.05亿元、23.53亿元、23.40亿元、21.46 亿元。目前建筑行业和钢铁行业日均成交额仅在60亿、40亿左右，这部分资金流入对这 两个行业会有较大影响。

  接下来，我们综合考虑上述股票的换手率、估值等指标（换手率越低，被动买入受到的冲击影响越大；估值分位越低，越有安全底），计算在这次 ETF 建仓过程中最具投资价值的股票排行。其中换手率采取周换手率；个股估值采取历史 PB 百分位。优先指数的计算方法：将“占总市值比重”从大到小顺序编码，将“换手率”、“历史 PB 百分位”从大到小倒序编码。分别赋予三组编码 70%、15%、15%权重，三组排序分别乘以权重得出的算数平均值即为优先指数。优先指数越小，即排名越高，则该股票越具有上升空间。

 
通过最后的排序可以看到，前 20 名多数为钢铁、建筑、化工等周期股，分别为 6 只、4只、3 只。建筑公司上榜的有中工国际、隧道股份、中材国际、葛洲坝。结合之前择时的
观点，我们认为一二月份上述公司被动买盘较大。
 

1. 风险提示

基金建仓过程不符预期；大股东后续持续减持换购影响该策略效果；出现新的监管政策；专项债发行不及预期。