ETF基金大获成功归功于采用被动式管理，即完全复制跟踪指数的股票种类和数量比例作 为基金投资组合及投资报酬率，可以有效降低风险。发行方式上，股票认购是ETF特有的 发行方式，投资者可以在募集期使用单只或多只ETF标的指数成份股认购ETF份额。
ETF基金成功募集足够资金后宣告基金合同生效，基金合同中通常会规定基金的投资目标、 投资策略和建仓期。根据合同规定，基金管理人应在一定时间内逐步调整实际组合直至符 合跟踪指数要求，此过程为ETF建仓阶段，目前我国ETF建仓期多为3个月或6个月，具 体时长依合同约定。表1以博时央企创新驱动ETF为例，该基金比较基准中证央企创新驱 动指数收益率，在6个月建仓期到期时，基金投资组合应与指数成份股及其权重保持一致。
1.2.中证央企创新驱动ETF募集逾400亿元，成为新晋巨无霸
1.2.1.中证央企创新驱动ETF成立背景
“创新驱动发展战略”作为七大战略之一在十九大被再次提出，“中国制造”正逐步转向 “中国创造”，而央企龙头企业作为国民经济发展的重要支柱，是实施国家重大科技创新 部署的骨干力量。央企创新驱动ETF在这一背景下应运而生，旨在为投资者投资央企的科 创能力提供资产配置工具，推动资本向创新型国有上市公司集聚。
博时央企创新驱动ETF、嘉实中证央企创新驱动ETF、广发中证央企创新驱动ETF、富国中 证央企创新驱动ETF是国内首批跟踪央企创新指数的ETF产品，从8月12日开始认购， 到9月12日完成募集，仅用32天首募规模达406.87亿元，其中博时和嘉实旗下的央企 创新驱动ETF首募规模均超过100亿元，分别为167.35亿元、132.50亿元。
央企创新驱动ETF紧密跟踪中证央企创新驱动指数，该指数以国资委下属央企上市公司为 待选样本，综合评估其在科技创新方面的综合情况，选取其中较具代表性的100家上市公 司股票作为样本股，反映具备科技创新活力的央企上市公司股票在A股市场的整体走势。
1.2.2.中证央企创新驱动ETF获成分股大股东换购
自2017年减持新规发布后，换购ETF变相减持成为上市公司套现减持的渠道之一。上市 公司股东通过股份换购指数ETF来减持股票比普通减持流程更简单，成本更低。一方面换 购ETF可以免除印花税和分红所得税，费率低；另一方面，换购后再减持无需公告，具有 一定隐蔽性，可以绕开减持新规约束。
在这一背景下，今年更是迎来了换购热潮，博时、嘉实、广发、富国旗下4只央企创新驱 动ETF实现400亿元的募集份额，其中上市公司股东大手笔的股份换购功不可没。而由此 引发的问题是大幅超比例换购公募ETF大额减持，或将加大基金经理调仓的难度，一旦换 购的成份股表现显著弱于指数，易导致产品净值大幅跑输基准，从而造成现金认购持有人 的损失，基金公司可能因此受到监管处罚。
博时、嘉实、广发、富国旗下的中证央企创新驱动ETF自2019年9月20日成立以来，收 益率分别为-10.04%、-10.40%、-11.13%、-13.82%，分别超越基准回报-2.86%、-3.22%、-3.95%、 -4.426%。
我们认为，导致这一现象的主要原因是上述基金在发售期间，得到上市公司股东的换购占 基金规模的比重大幅超过目标权重，为了实现紧密跟踪标的指数的目标，基金管理人需要 在建仓期调仓卖出大股东换进来的大部分股票，形成价格冲击成本，基金收益率随之下跌。
1.3.大股东超比例换购ETF或致公司股价下跌
央企创新驱动ETF基金招募说明书显示，它们投资目标均是紧密跟踪标的指数，追求跟踪 偏离度和跟踪误差的最小化，即建仓完成后，按照成份股在标的指数中的基准权重来构建
指数化投资组合，基金投资于标的指数成份股及备选成份股的资产不低于非现金基金资产的 80%，且不低于基金资产净值的 90%。
通过四只中证央企创新驱动 ETF 基金 2019 年三季报公布的持股情况，可以看出四只基金普遍存在大幅的超比例换购。400 亿基金规模中，中国神华一家减持换购就达 80 亿；中国中车、中国石油、宝钢股份等国企也存在超额换购；中国化学、中国建筑、中国交建、中国电建、中国中冶等建筑行业央企的换购参考市值近 120 亿元，合计占 400 亿基金比重接近 30%，但这五家建筑央企在中证央企创新驱动指数的权重合计仅为 7%，这意味着后续需卖出大量股票。
通过四只中证央企创新驱动 ETF 基金 2019 年三季报公布的持股情况，可以看出四只基金普遍存在大幅的超比例换购。400 亿基金规模中，中国神华一家减持换购就达 80 亿；中国中车、中国石油、宝钢股份等国企也存在超额换购；中国化学、中国建筑、中国交建、中国电建、中国中冶等建筑行业央企的换购参考市值近 120 亿元，合计占 400 亿基金比重接近 30%，但这五家建筑央企在中证央企创新驱动指数的权重合计仅为 7%，这意味着后续需卖出大量股票。
