其他早期采用主动策略的基金管理人虽然难以复制该模式，却能够 通过多元化策略占有一席之地。被动化投资起步较晚的富达有超八成规 模为主动管理产品，但其加权平均费率水平仍远低于行业平均。富达多 元化的战略构架和收入来源使其能有效支撑资产管理部门利润率下滑带 来的增长困境，其业务条线囊括零售经纪、资产管理、托管和清算等机 构服务及养老计划服务等，单看某一业务其很难称之为龙头，但多方尝 试使其成为美基金业的亚马逊，这一资产管理一站式服务机构将“分散 化” 一词做到极致，业务共振使其保持稳定的资产管理规模：2018年其 零售账户达710万，日均收入交易量达39.3万笔，虽仅为公司收入贡献约2%同时平台销售全市场的基金产品，形成有效的资金引流；同时，其是美国最大的401(k)计划数据记录服务商，该业务本身具有低费率特 征，但对其自有产品如生命周期基金等的资金流入起重要作用；此外， 庞大的投资顾问团队有效带来业务收入，2018年末其在管基金总规模为 2.4万亿美元，但服务的总资产达6.7亿美元。
 
难以复制的先锋和多元经营的富达均是行业翘楚，可以看到价格战 也主要集中在这些大规模的基金管理人中。1998年ICI的费率研究报告 中统计，剔除前三大基金管理人产品的市场平均费率水平要比总体费率 水平高出20个基点，中小基金管理人受多重限制难以在价格战中博弈。
 
据美研究员，在美国设立一只共同基金的初期核心运作成本约15万 至22.5万美元每年\这还不包括给予基金经理的费用。因此，如费率水 平是1.5%，则需要约1000至1500万美元的规模才能够有效覆盖；按照 2018年底主动管理权益基金0.76%的费率水平，则所需规模更大。且考 虑到其他费用，规模效应反映到投资者利益上存在滞后。统计美国规模 在1000万美元以下的股票型基金，加权平均费率在0.84°%，高于全市场 水平29个基点。同时不可否认的是，上世纪80年代密集涌现的诸多资产 管理机构，即使难以走入市场主流，也能够有效通过差异化战略或稳定 收益水平在市场中占有一席之地。
 
从这一角度而言，以头部基金管理人为参考对象还是厚尾的中小基 金管理人为参考对象，将带来结果的显著不同。
 
（三）角度三：被动高同质化下逼近零费，主动管理优异业绩效用仍存 

得益于投资顾问业务对资产管理业务的挤出，指数基金获得有效发 展，并深刻改变了美基金行业，从直观数据和实际操作中都降低了加权 平均费率水平。首先，此类低成本基金规模占比的抬升使得平均费率得 以稀释。以股票基金数据为例，股票基金费率水平与指数基金的规模占 比抬升呈显著的反向关系，由下图可以看到主动管理股票基金的加权平 均费率及股票基金的加权平均费率的差值在近几年被显著拉大，由2007年的相差0.09%增至2018年的相差0.21%。

 
同时低成本的被动产品倒逼主动管理产品降低费率以提高自身竞争 力，带来整体费率水平的下降。2018年股票型、混合型和债券型基金中 分别有46°%、46°%和30°%的产品调低了其费率水平，而仅分别有15°%、17°% 和27°%的产品费率升高。
 
但从指数型产品角度看，其高同质化的特征使得竞争集中在反映至 产品收益本身的费率上。2018年，零费基金产品的出现打破了原有的竞 争格局，富达两只零费率产品首募规模合计近10亿美元。投资者追逐表 面上的费用下降，但基金管理人通过其他手段获得了隐形收益。
 
在美国，基金产品可进行转融通业务，据统计美国约有60°%的ETF管 理人通过借券获得收益。部分基金管理人通过其自有部门或集团机构开 展转融通业务，并征收手续费以获取收益，如富达利用其自己的融券业 务部门开展证券出借，并收取5°%的费用，其余返还至基金本身；亦有部 门基金管理人留存部分转融通业务收益，如贝莱德留存25°%-28.5°%的借 券收益以盈利。通过投资者不敏感的渠道获取收益，既可以保障管理人 的利润获取，也可以有效参与价格战。
 
这样的背景表面看似降低了产品费率，但实则可以说从基金收益中 剥离了一部分给予基金管理人。我们所说的降费降的仅仅是传统意义上投资者需要支付的费用，管理人隐形收益的获取实则令费率下降的幅度 没有我们看上去的那么美丽。