当一家大型金融机构发起转融券请求后，必须提供抵押品和转融券费用给 ETF 管理人， 然后 ETF 管理人在收到抵押品后给出证券。通常基金公司的风控团队会设置一份“白名单”， 只有在名单内的金融机构的融券请求才会被接受。此外，虽然各家基金公司对抵押品的要 求各有不同，但均要求抵押品至少要在 100%以上，比如 102%现金抵押或者 105%证券抵押。 ETF发行人在收到现金抵押品后可能会将其投资于货币市场，也有基金公司拒绝现金抵押 品（如 Lyxor）。

 
转融券的收益取决于市场供需情况，在不同板块、不同市场、不同国家均有所差别。 有些 ETF 的转融券收益非常高，比如 Invesco Solar ETF 在 2016.08.31-2017.08.31 期间转融 券借出 1.11 亿美元的太阳能股票，共获取 461 万美元的转融券收入，是底层股票分红金额 的两倍。不过通常来讲，转融券的收益不会如此丰厚。根据 Blackrock 的统计，在 2018 年， ishares 系列中有 40% ETF 的转融券收入低于 1BP，39%的转融券收益在 1-5BP 之间，9%在 5-10BP 之间，12%在 10BP 以上。但从 1981 年至今，转融券业务每个月都能为参与转融券 的 Blackrock 基金提供正的收益。
 
在收益分配上，除了向转融券管理机构付费（参见上图），ETF 发行人迫于费率战的压 力，可能抽取一部分收益用于覆盖 ETF 的费用。剩余的收益，通常会再投资于 ETF，也就 是说剩余的转融券收入通常会被计入投资收益，而不是分红。


国内于 2013 年 2 月 28 日启动转融券业务试点，但按照转融券业务试点规则，只有上 市公司机构股东具备出借证券资格，基金公司、保险公司和上市公司国有机构股东所持有 证券尚不能开展借出证券业务。因而受制于市场条件的限制，国内 ETF 暂时无法使用转融 券收益降低 ETF 费率。
 
三．ETF 应该如何跟踪指数？
 
ETF 跟踪方法是 ETF 制胜的关键，它会从根源上决定一只 ETF 的费率、跟踪误差、启 动成本和流动性等特征。根据 ETF 跟踪方法的不同，可将 ETF 分为复制型 ETF 和合成型 ETF。 复制型 ETF 又分为完全复制和抽样复制，完全复制型 ETF 保持与基准指数一致的成份股和 成份股权重，抽样复制型 ETF 不完全按照基准指数的成份股和权重进行配置，但所选组合 能很好地代表基准指数。合成型 ETF 使用互换或者衍生品获得指数收益，主要以 Unfunded–swap 型 ETF 和 Funded–swap 型 ETF 为主。

 
美国市场主要以复制型 ETF 为主，合成型 ETF 数量极少，这主要与美国 1940 投资公 司法和税收政策有关。合成型 ETF 通常以 ETF 发行人的关联方（通常为 ETF 发行人母行的 衍生品交易部门）作为对手方进行互换交易，但在 1940 投资公司法下，这种关联方的互 换交易是不被允许的。只有不是在 1940 法案注册下（例如 1933 法案）的 ETF 发行人才能 发行合成型 ETF。另一方面，在美国市场互换收益的资本利得税比持仓股票更高，而很多 合成型 ETF 是基于收益率互换进行构建的。
 
欧洲、新加坡、香港市场同时包含复制型 ETF 和合成型 ETF。合成型 ETF 主要使用互 换5进行构建。另外，香港和新加坡市场有一些投资 A 股的 ETF，由于资本管制，这些 ETF 可能借用 A 股 Access Products、P notes 等衍生品投资 A 股。合成型 ETF 包含的风险一般 会高于复制型 ETF，近年来，各地区监管机构不断加强对合成型 ETF 的监管和信息披露要求。

3.1   复制型 ETF
 
3.1.1       完全复制型 ETF
 
完全复制型 ETF 保持与基准指数一致的成份股和成份股权重，从而实现复制指数的目 的。完全复制是最简单的方法，但一般只适用于跟踪市值较大、流动性好的指数，比如标 普 500。但不是所有指数成份股的流动性都像标普 500 成份股那样好，这时完全复制就会 产生一些问题：
 
1）成份股数量过多，例如 MSCI World 有超过 1600 只成份股，Barclays Global Aggregate Index 有 1 万多只债券作为成份，此时完全复制的难度较大；