一．更具潜力的 ETF 板块
 
ETF 的先发优势非常明显，同样是 BETA 产品，投资者并不需要 10 多只 ETF 同时跟踪 同一个指数。如果能在竞争不那么剧烈的领域发行新的 ETF 产品，做大规模的可能性更大， 耗费的时间也越少。ETF 发行人可以从新资产、新板块、新策略等维度去挖掘新的 ETF 产 品。
 
1.1.  新资产
 
美国 ETP(含 ETF 和少量 ETN,ETC)发展较早，规模也最大。截至 2018 年 12 月 31 日， 美国市场有 33770 亿美元 ETP 产品，其中股票 ETP 占比 79%，债券 ETP 占比 19%。欧洲 ETP 起步较晚，前 10 大 ETP 供应商在 2001 年左右才开始发行第一只 ETF 产品，在 2008-2010 年 ETP 才进入快速增长期，当前 ETP 规模为 7800 亿美元，其中股票 ETP 占比 66%，债券 ETP 占比 25%。
 
国内在 2004 年 12 月才发行第一只 ETF，在 2010 年左右才进入快速增长期。截至 2018年 12 月 31 日已有 5740 亿元人民币的规模，其中股票占比 61%，债券占比 3%，但是相比 海外仍有非常大的增长空间。此外，对比 2018 年年末几个主要地区的 ETP 规模，可以看到国内 ETF 中股票 ETF 和货币 ETF 占比非常高，债券 ETF 的规模占比较小。

 
1.1.1    债券 ETF
 
债券本质上是一种不错的资产，能够提供稳定、持续的现金流，并且与股票的相关性 低，能很好地平衡高股票风险组合的风险。但对于多数投资者来说，投资债券是比较困难 的。债券主要在场外进行交易，包含的种类繁多，部分债券的流动性也比较差，经纪人收 取的价差高。美国政府的一项调查显示，经纪人在买卖市政债券中抽取的利润可达2.5%。 如果我们把经纪人收取的费用和买卖价差加到一起，会发现许多投资者买卖债券的成本实 际非常高。
 
我们首先纠正关于债券 ETF 的几个误区：
 
1） 债券折溢价可能长期存在，并且是合理的。在股票 ETF 中，折溢价可能意味着市 场的错误定价，并可能带来套利机会。但在债券 ETF 中，由于债券交易频率低、 交易主要发生在 OTC 市场，使用最近一笔成交价或债券公允价值2求得的 NAV 并 不能及时反映债券价值，特别是在债券大幅减价抛售的时候。而允许在日内交易 的债券 ETF 拥有更好的价格发现功能，因而债券 ETF 二级成交价与 NAV 的偏离是 正常的，债券 ETF 的折溢价并不一定是市场的错误定价。
 
2） 实物申赎为债券 ETF 规避了流动性风险。由于债券 ETF 采用实物进行申赎，即投 资者在买入债券之后才能申购 ETF，在赎回之后投资者才能卖出债券，流动性风 险实际是由进行申赎的投资者承担的（详见2.1）。
 
3） 债券市场流动性差不等于债券 ETF 流动性差。债券主要在 OTC 市场交易，以经纪 人/经销商为主导，而债券 ETF 在交易所进行交易，买卖双方可以直接进行撮合。 即使底层的某个投资级信用债不能正常买卖，债券 ETF 仍然保有撮合买卖双方的 能力。例如，在 2008.06-2008.08 期间，美国信用债交易量持续萎缩，但美国市 场最大的一只投资级信用债 ETF 的二级成交量持续攀升。

 
4） 与传统基金不同，债券 ETF 几乎没有“逃脱风险”或者“先逃优势3”。对于传统 基金来说，投资者赎回的成本实际是由剩余持有人承担的（详见2.1），并且可能 存在基金经理优先卖出流动性好的债券以应对赎回的问题。但对于债券ETF来说， 最先赎回的投资者与之后赎回的投资者获得的都是申购赎回清单中的债券，剩余 债券 ETF 持有人不承担之前赎回的成本。再一个，如果投资人想要剥离债券 ETF 资产，一般会首先选择二级卖出，其次才会考虑到赎回。并且即使发生了赎回， 授权参与人一般不会直接卖出债券，他们可能将底层资产作为存货或者用以对冲 其他仓位或者用以满足客户的买入需求。债券 ETF 的底层资产遭遇集体抛售的风 险较低。
 
5） 底层资产的流动性过好对债券 ETF 来说并不一定是件好事。假设一个国债 ETF， 规模 1 亿，日均成交额为 1000 万，目前该 ETF 的折价足够大，因而授权参与人/ 代理券商选择赎回现有的 2000 万国债 ETF，在此套利过程中，由于二级市场需求量不大，赎回份额并没有推高 ETF 二级成交价，并且由于国债的流动性较好，2000 万的国债卖出并不会压低国债的成交价，所以该套利过程可以继续进行。但对债 券 ETF 来说，会面临份额持续缩减的风险。