这个现象与美国 2、5、8、11 月国债到期量较大且新发国债久期更长密切相关。美国新 发国债一般有 2Y、3Y、5Y、7Y、10Y、30Y 共 6 个期限段，其中 10Y 和 30Y 新发国债 到期日只能在 2、5、8、11 月。这导致每年的 2、5、8、11 月才会有此前的 10Y 和 30Y 国债到期，带来大量需要再投资的现金流。小月平均约有 1.4%指数成分券到期，而大月 平均为 2%，多出了近 50%的再投资需求；同时新发的 10Y 和 30Y 国债久期较之前两个 月要长接近 0.25 年。两方面因素共同作用，使得每年 2、5、8、11 月的美国国债指数“月 末拉长效应”更为明显。
 
大量被动资金受到“月末拉长效应”，会更多地买入美国国债。由于美国国债指数可以视 为应用更为广泛的美国综合指数（US Aggregate Index）的一部分，根据美国综合指数构 成，其中约有 40%为国债。仅以前述图表 4 和图表 6 中跟踪中等期限/长期限/全期限的综合指数计，美国市场上就有约 5000 亿美元资金会受到“月末拉长效应”的影响，其中约2000 亿为美国国债持仓。根据前述统计，每年 8 月平均比小月多 0.6%的指数成分券到期，即会新增 120 亿买盘，以目前平均 6000 亿的日均交易量，大约新增 2%。考虑到 8 月集 中休假导致的市场流动性降低，和市场参与者预见到这一效应形成的跟风盘，实际新增买盘占比可能更高。多方面因素共同作用，促使了美债“8 月末下行”的形成。
 
对我国市场的启示：迎接指数化浪潮，关注行为模式冲击
 
美债市场“8 月末下行”的例子，说明指数投资由于其行为模式相对较高的可预测性，可 能给市场带来的新的行为模式上的变化，进而形成新的有规律可循的资金流及市场风格微 调。我们将在后续研究中持续关注指数调整规则的这一影响。
 
但就短期而言，一方面由于国内债券收益率已经较历史平均水平略低同时信用风险频发， 主动管理型产品获取超额回报的难度上升。今年来，根据  Wind   数据，纯债主动型基金中 有 433 只超过其声称的业绩基准指数，而有 372 只表现弱于基准。由于经济惯性下行的 压力仍在，短期内也不宜逆势操作，近期调整后配置需求再次上升。所以业绩稳定、费率 较低、节约税收、投资简便且有利于风险分散、对银行而言还可优化监管指标的指数化产 品逐渐显现价值。另一方面，随着今年 8 月养老 FOF 的推出，对适合其配置的偏工具类 产品的需求有所提振，从公募基金的角度而言提前布局债券指数基金、债券 ETF 也有争 夺这一部分市场的考虑在。近期国内指数化债券产品的大量发行成为影响短期走势的重要 因素，对利率债行情起到了脉冲式的推动作用。

文章来源：华泰证券
作      者：张继强、张亮