1 主动为王，来日方长

　　1.1 巴菲特赌局：尘埃落定

　　无论是在学术界还是业界，关于主动投资还是被动投资的争论都不绝于耳，经常抢占头版头条的位置。的确，尤金·法玛、罗伯特·席勒这些名字就已经足够吸引眼球了，而巴菲特的加入让这一场争论更加沸沸扬扬。“巴菲特赌局”，这一场为期 10 年的豪赌，尽管还有 3个月的时间才能盖棺定论，但结果却已见分晓，一切都已尘埃落定。

　　在 2006 年 Berkshire Hathaway 股东大会上，巴菲特开出了一场赌局，他认为主动投资者试图战胜市场，被动投资者旨在紧跟市场，然而真实情况却远非如此。在扣除了大量的管理费、绩效提成费和交易费用之后，主动投资基金的表现将会大打折扣。巴菲特认为，长期来看，主动投资者是无法战胜市场指数的。为了验证这一预言，他在Longbets.org 上开设了这一赌局，负者将在谜底揭晓之时捐赠 100 万美元的慈善基金。赌局开设之后，巴菲特安然自得地等待着对手的出现，毕竟那些素日鼓吹自己具有强大选股能力的基金经理们总是试图说服投资者们相信他们的投资能力，那他们又有什么理由会害怕将自己口袋里的钱拿来给自己设一场赌局呢?然而令巴菲特意外的是，他迎来的是长久的沉默。直到 2008 年，Protégé Patners 的合伙人 Ted Seides 出来应战，Seides 认为在传统的只做多头的市场环境中，如果说主动管理不能战胜指数，那么巴菲特先生似乎是对的。然而，对冲基金并非是只做多头，他们能够跟随市场环境选择做多或者做空，对冲基金的目标，是在任何环境(无论牛市还是熊市)下，都能够获取正的收益，而并非传统的战胜市场。

　　赌局的双方在 Longbets.org 网站上签订了这一协议，时间从 2008 年1 月1 日至2017 年12 月31 日，巴菲特选择Vanguard 旗下的S&P500 指数基金作为标的，Ted Seides 选择 5 只 FOF 基金作为标的，这 5 只FOF 基金投资于市场上的 100 多只共同基金，因此该组合能够代表美国市场共同基金的整体表现，而不受单个基金经理表现的影响。

　　图表 1 展示了巴菲特选择的 S&P500 指数基金和 Ted Seides 选择的五只 FOF 基金在 2008 年-2016 年期间的业绩情况。可以看到，尽管赌局伊始发源于美国的国际金融危机对美国股市造成了重创，但随 之而来长达 9 年的牛市让 S&P500 指数一骑绝尘，累计收益高达 85.4%， 年化收益达 7.1%。相比之下，由 Seides 精心挑选的 5 只 FOF 基金却 未尽如人意。在整个样本期间，表现最好的基金累计收益为 62.8%， 表现最差的基金累计收益仅为可怜的 2.9%，组合年化收益率仅有2.2%!主动型基金经理们耗费大量心力对浩大股票池的财务数据、技术指标、盈利前景进行分析、调研，其结果却远不如简单地跟踪指数， 成熟市场的有效性着实让人惊讶。

　　然而值得注意的是，相对于已有百年历史的美股市场而言， A 股市场发展至今也不超过 30 年，成熟市场和发展中市场的市场有效性仍然存在巨大的差别。此外，在全样本期间，尽管美股市场经历了2008 年的股灾，但随之而来的长达9 年的牛市让指数投资者占得先机，然而 A 股市场的投资者却没有享受到类似的投资福利。在短短的 10 年期间，A 股市场牛熊交替、风格轮转，并未呈现出如美股一般长期、稳定的市场表现。正是基于这些具体情况的不同，在 A 股市场上的主动基金经理们是否能够战胜市场、何时能够战胜市场引起了我们的思考。在本报告中，方正金工采用量化思想，分年度、分期限、分行情、 分市场来定量分析主动投资基金的表现，探索主动型基金的持股风格， 为您解惑在 A 股市场上主动型基金是否值得投资。

　　1.2 主动投资基金指数编制

　　为了更加全面地反映出主动投资基金在近 10 年的表现情况，方正金工编制了主动投资基金指数，并将其与市场指数进行比较。

　　将 Wind 开放式基金分类中的普通股票型基金和混合型基金下的偏股型、灵活配置型及平衡型基金作为基金池，纳入到最终主动型基金指数的编制样本中，对于偏债型基金、分级基金等暂不予考虑。

　　选定样本时间段为 2007 年 1 月 4 日至 2017 年 6 月 30 日，前后共有 2434 只基金被纳入主动型基金指数编制。将基金前复权单位净值根据基金规模进行加权，即可得到主动投资基金指数，如图表 2 所示。