直播嘉宾：黄岳 国泰量化投资部基金经理
直播时间：8月29日15：30
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我们对于市场后面的表现还是非常乐观的。七月下旬中央政治局会议召开，其实已经看到政策底。
股市的一个重要思维就是边际思维，主要是看未来比现在更好还是更差。从政策的层面，后续还有很多政策值得期待；中美关系也得到了一定程度的缓和；汇率方面，美联储逐渐退出加息周期，汇率的压力有望得到缓解；基本面来看，7月份基本可以确定是PPI的低点。再往后看，基本面有望逐步向好。整体来讲，之前市场调整的时间也都比较到位了，往后看我个人是非常乐观的。
从投资上来看，我们追求的可能更多还是在一个相对比较安全的底部区域，能够尽可能地完成仓位配置。然后，在市场相对比较不理性、涨的比较高的时候，尽可能把仓位适当调降下来。能做到这个就可以了，也没有必要非要去追求市场的最低点。
站在当前这个时点，大量行业在我看来都已经比较便宜了。原则上来说，任何行业可能都有机会。我个人比较偏好下跌比较充分、后续空间比较大的一些行业板块。比如半导体、医药。
手机作为芯片最大的下游需求方，如果能够在三季度、四季度存在比较明显的业绩改善，或者看手机的月度销量开始企稳向上，基本上就已经可以认为差不多是周期的尾声了。如果乐观一点，拐点有可能差不多在四季度出现。如果悲观一点，可能要到明年的上半年左右。
消费电子周期相对规律会强一些，但是实际上，半导体除了正常的消费电子周期之外，还有两个周期，一个是技术创新周期，另一方面就是国产替代周期。
技术创新方面，目前的人工智能相当于创造了一个新的下游需求，它势必会对整个产业链都形成很明显的提振。
国产替代方面，目前上游半导体设备材料最受益。这部分的国产化率非常低，出于供应链安全的角度，国家也会不遗余力地扶持上游材料和设备企业。
消费电子本身是一个弹性很大的周期性企业，半导体又是消费电子里面的上游，属于弹性中的弹性。而半导体的设备材料又处于半导体的上游，所以它属于弹性的三次方。
芯片ETF（512760）是一个芯片全产业链的标的，包括芯片的设计、制造和封测，能够表征芯片行业整体的表现。$半导体设备ETF(SZ159516)$ 更多聚焦于半导体最上游的设备和材料，是国产替代的最核心战场，弹性更高。
正 文
主持人：今天我们的主题是“周期拐点将至？半导体可以布局吗？我们今天的主要内容分三块：第一块市场是怎么看。第二部分是半导体周期已经到了吗？第三部分，既然到了，我们可以布局吗？主要是这三个主题。
一、后市可以乐观一些
主持人：现在大盘估值也比较低，政策也出台了，我们想请黄老师给大家讲一下，你对市场怎么看？
黄岳：我个人对市场后面是非常乐观的，我觉得七月下旬的时候其实已经看到政策底了，中央政治局会议召开结束之后，市场的反应很积极，向上反弹的幅度是比较大的。有一些投资者认为印花税降低了才是政策底，我觉得其实七月底的时候就已经是政策底了。
正常来讲，市场底一般是落后于政策底之后，可能落后半个月到两个月左右，幅度一般情况下是低于政策底的。七月下旬，政策底的时候大盘大概是3150点，上周五（8月25日）的时候最低跌到3050点，也已经跌了100个点，幅度不小了。时间上来看，也差不多接近了一个月。所以，我觉得整体来看政策底之后的市场底我们已经看到了。
股市的一个重要思维就是边际的思维，就是看未来比现在更好还是更差。
首先我们看政策，之前大家一直诟病比较多的是觉得政策的力度不够，感觉好像中央政府没有出钱，你看现在印花税其实中央政府就开始出钱了。上周媒体也报道了，对于地方政府债务的一些置换和其他问题，其实都是中央准备提供资金。后面我们值得期待的还有像城中村的改造等等的这些偏建筑地产一类的政策，包括全国的“认房不认贷”、下调存量房贷利率等等，后面可能都有一个执行的过程。从政策的层面，我觉得后续还有很多的政策值得期待。
另外一方面，从中美关系的角度，我个人对后面也是比较乐观的，包括大家可以看到今年部长级的互访已经恢复了，最近几天美国的商务部长雷蒙多来华，还是取得了不错的效果。包括双方的商务团队未来会建立持续沟通的一些机制，一系列的问题都有可能会得到解决。
另外，我们看到美国的很多商界人士在今年也开始来华，比如之前一直对华比较友好的马斯克、比尔盖茨，还有金融领域的摩根大通总裁Dimon已经来华，而且有很多已经投入了实质性的资金，比如莫德纳在华投资。美光今年本来是出于国家安全的0理由被调查，但是它仍然在华进一步追加投资。我觉得可能美国商界的人士是美国对华关系的一个领先指标。
中美的一些科技协议也延期，后续确认的节点一个是9月9号的G20，中美的元首会碰面。另外还有一个12月的APEC，我们的元首有可能要赴美。到这些节点，我觉得后续可能中美关系就会比较明朗。现在大家还在猜测，还在寻找领先指标。
另外一个是汇率，美联储的货币政策总归不论是在今年年底还是在明年年初，会逐渐去退出现在的加息周期。中美利差的角度，包括汇率的压力就有望得到缓解。
整体来讲，往后看都是好事情，我们哪怕看基本面，看PPI，因为国内的PPI是工业企业利润的领先指标。我们看大宗商品的价格，七月份基本可以确定PPI是一个低点了。
再往后看，基本面的角度也是向好的，只不过如果有政策它的斜率会更陡峭一些，如果没有政策它可能会延续一个比较温和的复苏，所以往后看是比较乐观的。
从技术的角度来说，我之前也推测过大盘到底能多跌到什么位置。我自己设想的第一目标位是把3130的缺口补掉，现在已经补掉了，最低我觉得跌破3000点的可能性是很小的，我自己觉得最低可能大概能跌到3030附近，可能在3080点附近就差不多了。整体来讲，我觉得幅度上，包括调整的时间上都比较到位了。往后看我个人是非常乐观的。
主持人：其实我这里也有一组数据，周末证券时报也讲了，在2018年大盘1664点的时候，当时无论是沪指还是沪深300的PE都是3倍左右，那现在沪指和沪深300的PE都是1倍左右，所以现在估值确实很低。
刚才黄岳老师讲了一个政策底和市场底，我们稍微回顾一下前两年比较有印象。在2018年的时候， 4月调整股票交易印花税率，由千分之三调整为千分之一。9月的时候，由双边征收改为单边征收。当时我们三大政策性银行和四大国有商业银行加紧入市，当时A股行情反弹了百分之十几。2018年10月份的时候，当时刘鹤副总理会见一行两会，对资本市场也表态了，当时的环境是沪指涨幅比较多，证券板块涨幅也比较猛。在2018年10月份的时候又召开了民营企业家座谈会，大家都认为不断有新的政策出台，构筑了后面的市场底。
这一次在7月24日政治局会议“活跃资本市场”提出以后，特别是最近又是印花税减半、IPO暂缓、规范减持，对房地产的融资也打开。我想问一下黄总，这个市场底和政策底这一次还会跟以前一样相差比较近吗？因为大家也是想择时投资。
黄岳：这个位置整体来讲已经比较低了，我们如果看上证指数可能还感受不到这一点，但是如果看创业板、科创板，包括今年以来表现比较弱的板块，比如医药、半导体、新能源，调整的时间和空间都已经比较大了。
当然我们这里面还是要结合上证指数，因为毕竟它是整个市场大家关注度最高的一个指数。上证指数表现不好的时候，其实大多数行业板块相对来说也很难走出独立的行情。但是整体来讲，我觉得当前位置已经比较低了。
其实现在对于一些可能不太看好的投资者而言，你问他大概能看到多低，他其实也觉得不会太低了。普遍觉得未来跌透了之后会有机会，无非就是希望以更便宜的价格来买入。我觉得完全没有这个必要，第一，我个人认为七月底的政策底已经看到了，市场底只要比政策底，你就赚了，赚多赚少是运气的问题。很少有人一下子就买到市场最低点。一方面这个不太现实，另一方面这其实也不是值得我们追求的目标。
我们追求的可能更多还是在一个相对比较安全的底部区域，能够尽可能地完成仓位配置。然后，在市场相对比较不理性、涨的比较高的时候，尽可能把仓位适当调降起来。能做到这个就可以了，也没有必要去追求市场最低点。
二、可关注半导体和医药
主持人：黄总对于后市还是相对乐观的。对于后市的判断也是整体上向上的，经济不断改善，中美关系在后续改善的空间也比较大，请黄总聊一下在震荡向上的行情当中，你更看好哪一些行业？后续哪一些行业更能脱颖而出？
黄岳：站在当前这个时点，是比较难判断的，因为大量行业在我看来都已经比较便宜了。原则上来说，任何行业可能都有机会，我觉得可能是几个思路：一个是尽可能下跌比较充分、调整比较充分，还有一个是未来向上空间足够大。我个人如果在行业选择上，更偏好这一类的行业。
但是我的判断也不一定对，因为我觉得站在当前时点对行业的判断是次要的，更多还是对仓位的判断以及对后续方向的判断。行业往往要在整个市场开始企稳、逐渐上升之后，市场自然会做出选择。它会选择哪一些行业板块最终能够走出来，具有超额收益，那个时候大家再去跟踪这些行业，我觉得也是可以的。
站在当前这个时点，我个人比较偏好下跌比较充分的，另外就是后续空间比较大的一些行业板块。比如半导体、医药，其实都具有这样的特征。
半导体的整个周期性特点是很明显的，它每一轮上升的周期空间也足够大。
医药相对是属于长周期的板块，每一轮周期的时间周期会更长一些，医药目前的筹码结构也相对比较好。机构目前在医药板块的持仓已经很少了。因为大家对于反腐这个事情还存在很多担心。反腐这个事情出来之后，就像压跨骆驼的最后一根稻草一样。医药板块从2020年年中或者2021年年中开始算跌到现在的位置，其实和它历次的大熊市下跌幅度很接近了。包括2008年、2009年，2015年、2016年，从市场那么狂热的最高点跌到医药板块的最低点，它整个的下跌幅度和目前从2020年年中和2021年年中跌到现在的下跌幅度已经很接近了。底部的时候其实不用太看重利空，因为没有利空，这么好的板块也不会跌到这个位置。我觉得更多的可能还是尊重均值回归，分批去建仓，控制好自己仓位的上限来做应对。
整体来讲，我的行业板块选择就是这个思路。
三、半导体周期拐点将近
主持人：在选择行业的时候，黄总刚刚提到了一个是半导体，一个是医药，这两个板块确实是有很多共同点，比如风险释放比较充分、调整时间足够长、估值也较低。在这个时候机构配置仓位比较低，说明现在的利空基本到了一个极点，一旦有利好的时候它的弹性更大一点。
我们做投资的都知道，看一个行业的时候第一个就是成长性，第二个看市场行业前景怎么样，如果行业前景有限，天花板比较窄，可能盈利也比较少。请问黄总，半导体有哪一些细分？
黄岳：半导体芯片目前已经是全球科技创新都离不开的一个部件，有点像传统的能源一样，能源支撑了我们现代的工业社会。未来基于信息化技术，包括科学技术的创新，我觉得应该是离不开半导体的，它未来的重要程度可能和现在的能源和原油能够相提并论。
我们看半导体的内部产业链，大概可以分成设计、制造和封测等等这几个环节。举例来说，比如华为原来设计手机芯片，它会使用一系列的设计工具来设计手机芯片到底要怎么样完成，包括性能要体现在什么地方，能耗的控制要体现在什么地方，包括它和软件的结合，这都是设计的环节。
设计结束之后要真正产出成品，这个时候就需要请代工厂为它进行半导体的制造，进行代工。代工一般都是在台湾省的台积电，它是全球最大的代工企业，大概是承接了全球将近一半的半导体代工产能。在制造的过程中，它又需要有相关的厂房和车间，这里面就会涉及到半导体的设备，在制造过程中也会经历一系列的工序，比如光刻、刻蚀。最近几年大家对半导体比较熟悉，可能也都听过这些名词。同时会使用大量材料，首先半导体要制造必须要用到硅，硅提炼成硅棒，然后再切片，切片之后在制造过程中会使用到各种各样的设备，同时还会用到一些辅助的气体，包括涂料、洗剂等等。
制造之后就在晶圆上面进行刻蚀，就会形成半导体很小的芯片，后面再去切割，切割之后进行封装测试，把很小的半导体芯片封装成一个一个的更大一些的，类似于手机的存储芯片或者是计算芯片。
整体来讲，它的产业链差不多是这样。
主持人：半导体芯片在我们日常生活中无处不在，我们做投资的时候会看整个需求构成。如果需求构成比较坚固、需求量比较大，可能成长空间就比较大。请问黄总，芯片的需求有哪一些构成？
黄岳：芯片下游的需求其实主要是消费电子产品，我们日常生活中确实离不开手机。比如我现在做直播戴了一个耳机，这个耳机里面就有各种各样的芯片。比如控制空调，空调摇控器里面也是芯片。我们开车的时候感知路面的一些状况，比如倒车雷达影像，这里面都离不开传感器，其实这里面也是芯片。下游的各个消费电子级的产品就构成了芯片最主要的下游需求。
从大类角度来说，主要是手机。第一大需求端应该就是手机，后面还有像笔记本电脑、服务器，包括我提到的生活中各种各样的电器、设备，里面都会有芯片。最近几年增量比较快的是汽车电子，因为随着新能源汽车的渗透率快速提升，它们对于智能驾驶技术的应用相对比燃油车会更积极一些，也会用到各种各样的感知芯片传感器等等，这就是它需求的构成。
主持人：黄总刚刚讲了几个需求的方面，我们看了一下通讯主要是手机，疫情三年以后，手机的需求也是逐步提升的。华为在5月份把全年的目标3000万提升到4000万台，说明消费电子行业在下半年的需求还是不错的。汽车电子性能以及风电等等这些对于芯片的需求也很大。
过去几年芯片的需求处于下行周期，也跟疫情影响有关。另外，新能源汽车快速成长以后，目前也处于降本的阶段。目前市场上很多观点认为半导体芯片周期拐点将逐步来临，疫情解封以后经济复苏对于消费电子的需求会有比较大的提升。
其实我们说的需求周期主要就是黄总刚刚提到的消费电子需求。最近一段时间，半导体震荡明显，半导体指数最近两三个月跌了20%到30%，调整也比较大。请问一下黄总，不是说拐点就快到了吗，为什么最近调整又比较多？
黄岳：主要原因就是因为周期的拐点还没有到来。大家如果关注消费电子周期其实主要关注一个指标就可以，就是手机。手机的月度销量仍然在持续下滑，压力还是比较大的。
半导体芯片作为一个典型的周期性产业，同时叠加技术创新周期的影响。要么它有突破性的技术创新，会带动整个板块的机会；要么就是遵循周期性，一般是四到五年左右一个周期。差不多两年半左右的上行周期，一年半左右的下行周期。目前处于下行周期之中，只不过逐渐接近下行周期的尾声了。
主持人：昨天晚上看了一下，国内苹果的第一代工公司，它的业绩出来了，上半年业绩增长将近百分之十几，在昨天晚上提前发布了三季度的业绩预告。无论是环比还是同比都有小幅的上涨。这是不是预示着消费电子的春天即将到来？
黄岳：是的，消费电子的下行周期产业里面普遍认为已经接近尾声。我们如果单看果链，可能还会涉及到苹果自己产品的博弈性因素。我们如果看半导体内部或者消费电子大的一些需求，其实大家可以看到今年整个面板已经开始逐渐迎来复苏了，包括存储至少从股价角度差不多已经跌不动了，而且已经开始有一些标的反弹了。
现在消费电子相对来说弱一点的还是汽车电子，因为汽车电子在2019年到2021年这几年时间里面，由于新能源汽车大幅放量，导致它的需求很大，企业也加速扩产，下游的汽车生产商都超额备货。所以目前的库存仍然处于比较高的水平，后续可能还有一个消化库存的过程。
从半导体产业链的角度来说，因为它内部细分领域很多，虽然大致上都遵从一个共同的周期，但是它不同细分领域可能也会有先有后。目前我们已经看到了有一些细分产业链差不多接近周期尾声了，有一些可能还有一些压力。包括手机作为最大的下游需求方，如果能够在三季度、四季度存在比较明显的业绩改善，或者看手机的月度销量开始企稳向上，基本上就已经可以认为差不多是周期的尾声了。
如果乐观一点，拐点有可能差不多在四季度。如果悲观一点，可能要到明年的上半年左右。因为欧美的外需目前不确定性比较强，国内的内需正常是沿着复苏路径在走，但是欧美目前的很高的利率水平和通胀对消费有可能会有一些抑制。所以目前拐点可能还讲不清，但是我们已经非常接近这个拐点。
四、半导体设备材料充分受益于国产替代
主持人：电视机的大尺寸面板的行业集中度在提升，国外也有退出大的背景面板的，我一直跟踪了好几年，最近看到面板涨幅表现不错。还有存储相应的一些设置。
另外是库存周期，半导体里面存储芯片的拐点我个人觉得更明显一点。但是除了短期需求周期以外，半导体今年另外一个主题就是人工智能AI，表现非常不错。中美摩擦以来，国产替代也是半导体行业走强的一个大逻辑，人工智能的需求周期，国产替代的大环境对半导体投资逻辑也非常坚挺。这方面想请黄总给大家展开讲一下。
黄岳：消费电子周期相对规律会强一些，但是实际上，半导体除了正常的消费电子周期之外，还有两个周期，一个是技术创新周期，另一方面就是国产替代。
技术创新周期是可遇不可求的，只能是出现技术之后，大家能不能很快速地判断技术的前景以及跟踪这个技术所带来的下游销量、产品以及对上市公司业绩的变化。比如2019年的时候，半导体芯片很猛烈的一波行情，它的主线就是TWS耳机，很小的一个东西，但是是完全增量的全新需求，就能带来整个板块非常大幅的业绩爆发以及股价的爆发，这也是这个板块的魅力所在。
人工智能相当于创造了一个新的下游需求，它势必会对整个产业链都形成很明显的提振。这里面主要的问题是国内能够用于人工智能需求的芯片，其实一方面最核心的就是运算的显示芯片，但是国内由于被卡脖子，所以相对是处于第二、第三梯队的。也有一定的利好，但是它的利好相比海外芯片公司就比较有限。另外还有一类是存储，包括代工系统集成，这里面也会有一些利好。
整体来讲，人工智能对国内的提振没有像对美国真正的龙头公司提振那么大。但是未来的产业趋势如果继续演进，整个产业链都能够从中受益。
现在主要的问题是，还没有看到下游最核心的应用，而且是真正能够赚钱的应用出来。未来商业价值最大的还是下游的应用，现在可能还属于比较早期的阶段，大家的注意力都关注在算力上。未来运用真正出来之后，算力的逻辑应该也会越走越顺。现在还是处于资本开支的周期，还没有到收获回报期，还需要等到真正看到应用的商业化阶段。
另一方面就是国产替代，国产替代是最近几年芯片领域非常重要的一个话题。华为在受到美国制裁之后，本来它自己的手机芯片设计研发能力是非常强的，已经挤进了全球第一梯队，甚至把传统手机霸主三星都搞的非常难受了。基本是已经取代了三星的霸主地位。但是，因为美国的制裁，一下子让华为的手机业务受到了非常巨大的冲击。这个主要是因为华为自己虽然有很强大的研发设计能力，但是它自己没有制造的能力，制造其实主要依赖于台积电给它进行代工，相关制裁主要也是限制其他的代工企业为它进行生产。所以它空有一身的设计能力，但是设计出来的产品没有办法制造成成品，显然对它的企业经营业绩和产品销售都会造成毁灭性的影响。
正是看到了这个问题，我们国家就开始非常重视国内的半导体芯片供应链安全，所以也提出了国产替代，包括先后成立了国内的大基金一期和二期，对半导体制造产业链进行扶持和投资。
因为国内半导体制造差不多是处于全球第二梯队，但是我们的上游设备和材料是处于全球第三梯队，甚至是第四梯队。所以我们的瓶颈更多是在上游，这一块对于国内的上游设备和材料企业是比较大的支撑。包括现在很多供应商都是不遗余力地来扶持国内的上游设备和材料供应商，你只要技术实力能够达到，价格哪怕稍微贵一点，或者是参数、良率和其他的性能比国外设备材料差一些，那都没有关系，我都愿意用。因为我要首先保证供应链的安全。这一块主要是集中在上游的材料和设备领域，是国内的设备材料非常重要的一个投资逻辑。我们有一个半导体设备ETF（159516）就比较受益于这个逻辑。
主持人：虽然目前半导体设备国产替代率比较低，但是从投资的角度来看，这句意味着未来的投资空间更大。那么，目前半导体设备材料的国产化率是怎样的情况？
黄岳：设备和材料的国产化率目前还是比较低的，而且它和制程也有关系。因为半导体制造里面有一个很重要的指标就是制程，包括最近几年大家都听过2纳米、3纳米、28纳米，这个其实指的就是半导体制造里的制程。制程的数字越小，代表它是属于技术水平越高。
另外，并不是做不了先进制程就不行了，因为目前绝大多数的消费电子产品，所谓成熟制程或者是28纳米、56纳米的代工技术是完全能够满足的。其实先进制程主要是用于手机，因为手机的芯片一方面对于计算要求更高，需要性能越快越好。另一方面它的尺寸，包括散热都有很大的限制。所以它需要在很小的尺寸里面，能够以最小的功耗形成尽可能高的性能，技术难度是最高的。
AI所需要用到的超算或者显示芯片也会用到一部分的先进制程，但是它对先进制程的需求没有手机这么高。
整体来讲，在成熟制程领域，我们的国产化率相对比较高。但是在先进制程的领域，我们的国产化率非常低，甚至要低于10%左右的数量级。
不同的设备和材料的国产化率也不同，有一些材料和设备国产化率可能会高一些，大概能够达到30%到50%。尤其是上游的材料领域，国产化率尤其在先进制程领域基本都是不到5%，所以未来空间也比较大。
正常来看，半导体和消费电子应该都是属于全球充分竞争的领域。比如手机如果性能不行，用户体验不行，你自己的品牌力不行，大多数的消费者都会用脚投票，不用你的产品。其实真正有品牌忠诚度的产品很少，它的忠诚度还是基于这个品牌能够持续地为消费者创造价值。具体到上游的这些半导体设备材料，其实也是这样的，如果你的良率不行，性能不行，你在竞争中就毫无优势。
国产替代相当于是把原来充分竞争的市场变成了大家优先考虑供应链安全的市场。那么对于国内的设备和材料企业来说，你只要水平是够的，其实下游是不太缺订单的。
但是另一方面，设备和材料的业绩相对来说又比较透明，因为它主要的客户就是国内的这些半导体制造企业，真正想要卖给海外也比较难。因为目前它的性能、良率一系列的参数相比全球第一梯队还是有比较大的差距。在充分竞争的市场，它稍微有一点点差距都可能会被别人取代。它有这么大的差距，正常来讲是没有办法存活的，但是正在由于国内的这些半导体制造企业出于供应链安全的角度，是会不遗余力地扶持国内的上游材料和设备企业。
主持人：我们知道芯片主要是有三部分，设计、制造、封测，刚才黄总前面提到设计有华为处于全球第一梯队，但是材料和设备还是相对比较弱。既然相对落后，说明后面的成长空间也比较大，请问黄总，国产半导体设备和材料现在现状是怎么样的？
黄岳：我们刚才也介绍了一些，整体还是处于一个在不断突破和攻关的状态。因为我刚才提到了国内的半导体设备和材料下游主要是国内半导体制造企业，全都是内需。而这些半导体制造企业自己的资本开支相对也是比较透明的，每年要进行多少资本开支，建多少厂，买多少设备，需要用到多少材料，相对来说是比较透明的。所以整体来讲，未来两三年的业绩是能够算得出来的。
但是国内的半导体设备材料除了现有的这些制造企业资本开支之外，其实未来弹性最大的主要来源于两个领域：一个领域是消费电子的周期，因为毕竟目前处于消费电子周期性的低谷。未来一旦消费电子进入到向上的周期之后，往往首先是消化下游企业的库存。消化掉之后开始采购芯片，但是发现芯片的产能受限，这个时候往往制造企业就会开始扩充产能，而扩充产能又不是今天开始扩产能，明年就可以投产，本身有一个建设周期。所以它的弹性就会很大，所以本身半导体芯片就是消费电子的上游。消费电子本身是一个弹性很大的周期性企业，半导体又是属于消费电子里面的上游，它是属于弹性中的弹性。半导体的设备材料又处于半导体的上游，所以它是属于弹性的三次方。这一块对于消费电子的周期应该就会更加敏感，也会带来更大的弹性。
第二是它有一个很大的周期是国产替代周期，或者是自己技术进步的周期。它现在只能做这些业务，有下游的制造企业去承接你的产品需求。比如我原来只能做56纳米下面的光刻，现在可以做28纳米下面的光刻了，显然新的需求一下子就被释放出来了，它可能就会有一个业绩的成倍甚至是好几倍的爆发性成长。
这一块一方面是看消费电子大的周期，另一方面是看它自己的技术进步。但是技术进步相对难度比较大，另外也不好跟踪。所以这一块可能更多还是看消费电子的周期，这是我们普通投资者能够抓住的。
主持人：我们前面也提到了整个市场，黄总对于后面的市场还是相对乐观的。我们也提到了半导体周期里面有一个消费电子周期、创新周期、国产替代周期，目前消费电子周期拐点也快到了，这个大的底部区间基本可以判断。
最近我们看到，美国芯片巨头英伟达市值达到了1.2万亿。去年英伟达的股价涨幅超过2倍，从4000亿美金涨到1.2万亿美金，涨幅还是非常大。最近公司发布了回购计划，计划250亿美金回购公司股份。在这么高的价位回购公司股份，这还是比较罕见的。另外，我们对比国内，国内最近不少半导体公司同样有回购股份的计划，以及部分公司计划半年能不减持，特别是周末的一些政策也是相关的。请问黄总对于这件事情怎么看？国外不断创新高，不断回购，国内不断调整，现在也回购不减持，这对半导体市场有什么样的影响？
黄岳：英伟达是最重要的一个受益于AI人工智能的公司，而且英伟达今年的业绩拆解开来会看到，主要的增量就在于人工智能。其实它传统的业务仍然压力很大，甚至是还处于下滑，所以也是印证了我们刚刚提到的，目前消费电子的下行周期还没有完成。只不过它自己由于技术突破、技术创新走出了一个新的成长曲线，支撑住了它下滑的业务。而且未来新的人工智能业务，因为远期目标很宏伟，所以市场也会给它更高的估值，对它未来的爆发式成长性需求进行定价。
一般公司回购自己的股份都是公司自己的现有资金太多了。大家如果经营过公司就知道，你手里面有资金，要么是做资本开支去投入新的产能，来扩大自己的市场份额。或者是响应下游新增的和之前下游还没有响应的需求。要么你觉得下游没有需求，现在产品的业务比较稳定，但是公司的股价很便宜，这时候公司账上有现金，我觉得没有资本开支的机会，因为下游没有需求，这时候我就会考虑回购自己的股份。
美股过去几年都是回购力度比较大的，一方面是美国的融资利率很低，整个债权融资力度很低。但是今年债权融资的成本在上升了，所以相对回购起来就没有那么划算。但是它还在进行回购，有可能确实是下游没有那么多需求，尤其是传统的业务消费电子周期仍然在往下走。
国内从回购的角度来讲，主要也是这个原因。因为现在还是消费电子下行的周期，上市公司手里有现金，但是它又不敢进行资本开支，进行资本开支之后怕下游没有需求能够承接。它产能利用率就下去了，投资未来就有很大的风险。这个时候它自己又觉得自己的股价很便宜，也不会放在银行里面去做存款或者理财，一看自己的股价这么便宜，我干脆去买自己的股票算了。
我觉得往往公司回购自己的股票不论出于什么目的，都是一个好消息，至少对于上市公司来说，他觉得自己的股价是比较便宜的。实际上确实能够对股价形成提振，因为它卖盘减少了，买盘增多了。
另一方面是减持，从交易的角度来讲卖盘增加了，显然是不利的。这里面一方面是上周末的时候证监会对于减持进行了一些新的规范，比如你不盈利或者不分红，就要去限制你的减持，这个从交易的层面无疑对市场是有利的。另一方面，减持这个事情大家也不用过多关注，因为对于半导体周期性这么强的企业来说，更多还是看它的经营业绩，尤其它的业绩弹性已经足够大了，这个时候完全能够去对冲整个减持的负面影响。
上市公司自己减持也会有很多的目标，有一些可能是初始的一级市场投资，本身投资就是为了后面要寻求退出的。资金是滚动使用的，不可能一直长期持有在里面，迟早要减持出来。还有一些是上市公司的高管确实有生活上面的需求需要减持。还有一些是确实公司觉得自己股价高了减持。
对于半导体这样弹性很大的行业来说，其实上市公司自己的判断也不一定是准确的。包括现在整个周期已经逐渐接近低点了，但是公司还是不敢做资本开支，反而要回购自己的股票。
我觉得这些因素都是次要因素，最核心的因素可能还是我们看整个周期性，以及它企业的经营业绩和科技创新对企业需求端的影响。
主持人：最近市场上有芯片ETF、半导体设备ETF，请黄总简单介绍一下两者有什么不同之处？
黄岳：芯片ETF（512760）是一个全产业链芯片的标的，既包括芯片的设计，也包括芯片的制造，还包括上游的设备材料，还包括下游的封测。另外，有很多消费电子的一些公司也会在里面。整体来讲，芯片ETF是覆盖整个芯片的全产业链，能够表征芯片整体的表现。
半导体设备ETF（159516）更多是聚焦于半导体最上游的设备和材料。它和科创板的一些标的比如科创芯片相比又更加全面，因为它不但覆盖了科创板的上游设备材料公司，还覆盖了主板上游的设备和材料公司。
芯片是属于消费电子的最上游，具有更高的弹性。而半导体设备材料又属于芯片的最上游，它是属于弹性里面的弹性。
整体来讲，这两者一方面是弹性不同，另一方面是半导体设备材料是国产替代的最核心战场，也是目前我们被卡脖子最严重的领域。所以半导体设备材料还有一个国产替代的定价逻辑在里面，这是两个标的之间最主要的区别。
主持人：现阶段如果我们要投资半导体，请问黄总对于半导体投资有什么好的建议？
黄岳：主要有两个维度，一个维度是择时的维度，因为目前消费电子的周期仍然处于周期性下行的过程中，什么时候见底？现在产业里面的人自己也说不清楚，无非是我们判断大概是在四季度到明年的上半年是周期性见底的大致目标时间。我们从历史经验来看，一般股价大概领先基本面一个季度左右，所以股价的低点要再往前推一个季度左右。
如果在七、八月的时候，我给投资者介绍都会提到，毕竟周期性的下行还没有结束，所以我更推荐定投的方式，具体选择定投的时间区间就是从当时一直定投到12月。因为12月有可能是基本面见底或者是没有见底，但是总归离见底的时间已经不远了。但是具体运行的路径到底是先涨再跌还是先跌再涨，如果下跌又跌多少，这些都说不清楚。所以当时的策略是比较适合投资者的。现在如果大家还有顾虑的话，也可以采取这个策略。
但是由于八月以来，半导体整个板块下跌幅度和速度都很快，所以站在当下这个位置，我觉得一些比较乐观的或者风险偏好高的投资者，在这个位置上其实可以考虑直接配置了。
从标的的选择上，刚才也介绍过，一个是覆盖了全产业链的芯片ETF（512760），能够获得半导体芯片整体的投资回报。另外，如果希望能够具有更高弹性的投资者，可以关注更加受益于国产替代的半导体设备ETF（1596516），它会聚焦于更上游的半导体设备和材料。
风险提示
投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。
无论是股票ETF/LOF基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。
基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。
板块/基金短期涨跌幅列示仅作为文章分析观点之辅助材料，仅供参考，不构成对基金业绩的保证。
文中提及个股短期业绩仅供参考，不构成股票推荐，也不构成对基金业绩的预测和保证。
以上观点仅供参考，不构成投资建议或承诺。如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金有风险，投资需谨慎。