————基金经理画像：华夏基金·钟帅
行业景气度的投资方法是A股最有效的投资方法之一，无论是近一两年、还是中长期，表现最好的基金经理，基本上都是用的这一套框架。
但任何方法，用的人太多都会有阶段性失效的风险。
一是在景气行业中选股很容易人云亦云，龙头公司交易拥挤，估值高企，一旦业绩不及预期，会发生剧烈回撤，这种情况在2022年初已经出现过一次了，景气度框架的基金经理普遍回撤更大。
二是对跟踪要求太高，最近跟踪新能源、光伏等板块的研究员甚至已经开始追逐日度数据了，这对信息博弈要求高，有人戏称是“用生命在做投资”。
华夏基金的钟帅，有一套独特的投资框架。一方面，他顺应产业大方向，在景气行业中选股，这样可以提升兑现的效率。另一方面，他又敢于对抗市场，规避那些热门公司，通过勤奋的调研和翻石头，逆向挖掘被低估的潜力股。
通过这一套方法，他在竞争激烈的公募基金中取得了很好的效果，管理2年多的华夏行业景气，取得了在3411只基金中同期排名第5的好成绩。
本期的【基金经理画像】，介绍华夏基金的钟帅。
一、基本情况
钟帅其实入行时间不短，有11年了。之前就在华夏基金任研究员、基金经理助理，本来即将升任基金经理，不过他2017年1月至2018年10月去了天风证券，任首席金融分析师。
期间也表现不错，第一年就获得了新财富第二名。后来，钟帅觉得自己还是更适合做投资，2018年10月回到华夏基金，2020年7月开始任基金经理。
二、业绩情况
钟帅当前管理1只基金：华夏行业景气，于2020-7-28任职，截止2022-8-25，收益率为124.72%，同期排名5|3411。（数据来源：choice）
下图为华夏行业景气的净值（红线），以及相对于中证1000的累计超额收益（黑线）
数据来源：韭圈儿
三、横向对比
钟帅是成长风格、偏向中小盘、嵌入景气度的投资框架。下面做一些同风格基金经理的横向对比，从钟帅任职至今（2020-7-28至2022-8-25）。
先是中小盘风格经理的横向对比，钟帅的业绩是同期表现最好的。
下图是一些近几年表现优秀的景气度成长风格的基金经理对比，钟帅同样排名顶尖。
其实钟帅的业绩比与他风格接近的、近期火热的杨金金、刘畅畅、陈金伟、丘栋荣等人的业绩都更好。2022Q2钟帅的管理规模为111.66亿，开个玩笑，如果他叫“钟帅帅”，规模可能还得再加个100亿。
四、定量分析
1、当前持仓情况
下图为2022Q2前十持仓。
从行业来看，适度分散，以高景气行业为主，体现了在景气行业选股的思路。
从个股来看，却没有太多大家耳熟能详的热门股票，比如宁德时代、比亚迪等，持仓与众不同，说明主要是自下而上独立挖掘的成果。
前十持仓平均PE为29，平均PB为5.3，平均市值为258.2亿，ROE为18.1%。选股方向主要是中小盘，兼顾低估值和质地好。（数据来源：韭圈儿APP）
持仓估值水平低于中证1000（当前PE为30），但是ROE水平却高于中证1000（当前ROE为8.7%）。
2、历史持仓情况
翻看钟帅的历史持仓，也与当前的选股思路一致，历史持仓里比较多的是市值在100亿到500亿左右的公司。
由于小盘股的流动性差一些，所以钟帅的持股比较分散，2022Q2为36.7%，任职以来平均为41.1%，低于行业平均水平（数据来源：基金定期报告）
钟帅提前挖掘出许多小市值的“潜力白马”，这些公司慢慢被市场发现，成长为大公司。比如他当前第二大持仓钧达股份，2021Q3买入，收获了近10倍的涨幅。
3、换手情况
2021年年度换手率为229.20%，2022年上半年为115.37%。换手率低于行业平均水平，更低于成长风格经理的换手率水平。（数据来源：choice）
说明钟帅不太做交易，主要是自下而上的选股和持有，景气度框架对于他来说只是辅助策略。
4、仓位变动
钟帅任职以来，平均仓位88.9%，只在2020年底略有减仓，规避了2021年初的回撤，其他时间基本上保持了高仓位运作。
数据来源：choice
5、能力圈及行业配置
行业研究多年，钟帅对化工新材料、光伏、新能源汽车、半导体、消费电子、军工机械等产业链都有深厚的积累。
从历史行业配置来看，钟帅主要配置过新能源汽车、光伏、半导体、消费电子、化工、新材料、中游制造业。医药和消费也会投一些，但比例不高。
数据来源：韭圈儿，按照wind一级行业
据访谈介绍，钟帅说自己的核心能力是在中游制造业和硬科技行业，同时他也认为这两个方向在未来较长时间会持续的有结构性机会。
五、投资框架分析
1、投资理念：在景气行业中逆向寻找有好价格的“潜力白马”
投资中，高景气行业、好价格和好公司是不可能三角。相比大部分人钟情于龙头白马，钟帅认为投资想要取得超越市场的收益，就不能盲从，敢于标新立异。
他结合自己的能力圈和性格，景气行业中，深挖产业链细分领域，自下而上寻找那些被低估的“潜力白马”。收益来源包括企业盈利增长的收益，以及“潜力白马”逐渐被市场价值发现的收益。
他的持仓有较强的“原创性”，呈现了左侧布局、不抱团、不扎堆的特点，并具有一定的中小盘成长风格特征。
钟帅：
“每个人在“投资不可能三角”面前都会有自己的取舍，对应不同的投资方法，没有高下之分，而是要匹配每个人的理念和性格。
我主要把握好行业+好价格两个部分，在质地上做了妥协，挖掘一些市场认为质地没那么好，但我觉得还不错的公司。
潜力白马和黑马之间最大的区别在于产业景气度。潜力白马在高景气赛道中，具有鲜明的投资主线，而黑马则是一个个独立的投资机会。
我们不会在研究货币政策方向上花太多的时间精力。虽然涨30%还是50%是由流动性环境决定的，但是这个事情不是我们能决定得了的，我会把重点放在能决定的事情上。”
2、行业选择:在景气行业中选股，偏好技术变革和生产关系改善的成长性行业
最开始做投资的时候，钟帅也是兼顾好公司和好价格，但是选出来的公司往往所在的行业景气度都比较低，股价很久都没有表现，虽然长期业绩也不错，但是短期常常会有压力。
之后，钟帅逐渐优化了自己的投资框架，重点在景气行业中选股，大大提升了赚钱效率。
对于景气行业，他会有一些要求：行业的高景气度不是依赖于政策因素，而是由技术变革和生产关系改善驱动的，具有成长性的行业。
以光伏为例，光伏的技术进步是硅片可以做得更小更薄，光伏发电的能量转换效率也在提升，发电成本伴随着技术的进步仍有降低空间。
对于那些主要受政策驱动的行业，比如地产，以及受价格驱动的周期性行业，比如煤炭等，钟帅就投的比较少。
钟帅：
“我们的定位就是专注于成长股投资，不会有任何动摇，不会因为短期化工、有色表现好就去投周期。
在行业层面我是顺应市场的，相信市场是对的；在选股层面我是对抗市场的，希望找到市场错误定价带来的机会。
行业景气度的定义核心就两点。第一，未来一段时间这个行业要么收入快速扩张，要么盈利持续改善。第二，收入扩张或者盈利改善的内核是通过技术进步或生产关系改善来驱动的。
一些偏政策性、偏周期性的、偏供给端的因素不在我考虑范围之内，只有技术创新带来的生产力创造，以及生产关系改善带来的生产效率的提升，才是创造财富的真正源泉。
把景气度纳入投资体系能提高投研转换的效率，否则等待时间过长，不符合公募基金平均持有期的约束条件。如果是我自己的钱，那么肯定可以等，但客户对净值不涨的容忍时间是有限的。
大级别的行业景气度，是肉眼可见的，市场会给你选出来，不需要投入太多精力。
如果一个行业我认为它很景气，但是市场并不认可，我就很少投，最多就是关注一下，不会买入很多冷门的行业。
在具体投资中，找到几个景气行业其实用处不大，更重要的是要找到细分子行业。比如新能源汽车是市场公认的风口，但是相关投资标有近百个，这里面成长性最好的是特斯拉产业链和磷酸铁锂产业链。把这种细分的最景气的产业链找出来，才是超额收益真正的来源。”
3、个股选择：深入产业链勤奋调研，逆向挖掘“潜力白马”
个股方面，由于规避了热门的龙头白马，钟帅会做市值下沉，勤奋翻石头寻找“潜力白马”，获取从“潜力白马”到“龙头白马”过程的收益。
钟帅非常注重产业链的研究，他认为只有深入产业链获取最新信息，才能更早的关注到产业链线索的变化，在底部更便宜的位置买入，产业链变化最终也会反映到公司的基本面上。
因此，钟帅调研非常的勤奋，用他的话来说，“不是在调研，就是在调研的路上”。除了每周一在公司处理事情，周二到周五，甚至周六都在外面疯狂调研，疫情也难以阻挡。
他甚至把调研的安排都做到了极致，比如在调研的路上，他也会安排一些线上调研，或者和专家沟通。每到了一个城市，他会尽量把当地及周边所有能安排调研的公司都约上，“我要把调研日程表的上午、中午、下午全部排满”，钟帅说。
此外，钟帅表示，自己特别喜欢看公告，经常利用闲暇时间在网上刷上市公司的公告，也能获得很多灵感，捕捉一些投资机会。
钟帅：
“我们不会去碰那些质地很差的公司，我选的“潜力白马”也有可能是细分行业的龙头，只是相对于龙头白马来说，可能还处在快速成长期，市场份额还比较小；或者这家公司有一些瑕疵，亦或是市场对它有一些偏见，使得公司的估值偏左侧，就是我们喜欢投资的标的。
我倾向于自己做独立思考，通过调研、产业链比较、看公告和财报等方式，挖掘出一些空间比较大的个股。组合中不少股票都有一定的原创性，不少个股都是全市场最早挖掘出来的。
我希望路上时间也节省一点，到一个地方就会把周边的公司全跑一遍，尽量时间全都在调研就对了。
我们的调研有些是上市公司，有些是产业链里上下游、竞争对手，或者产业链里的行业协会专家，即使是有些没上市的公司、但是它有对标的上市公司我们也去调研，在这个过程中，发现了许多的投资机会。”
4、交易换手：不太做交易和择时，偏左侧投资
成长股由于波动很大，基金经理天然也会换手高一些。在成长板块做景气轮动的基金经理，换手率会更高，右侧买入，右侧卖出。
但是钟帅的换手率却是较低的，他偏好那些景气度维持较长的行业，专注于选股，左侧买入卖出。
钟帅：
“我并不是一个不断通过行业景气比较，去做行业轮动的人。我看重产业趋势的景气度要维持比较长的时间，短期的景气度变化我不会太在意。比如说，光伏每个月组建的出货量多少、电池片的价格变化、新能源汽车每个月的销量等等，这些短期信息对我来说并不是那么重要。
我喜欢偏左侧投资，买一些估值处于底部、有预期差的标的。我不会做右侧追涨，也不期望能卖在顶部。
我很少做交易，基本上就是每周一看一下，其他时间都在做调研。
最重要的KPI肯定是收益，其次就是回撤，换手率只是一个结果，不是我的KPI。
原则上我们不做仓位择时，而是通过自下而上的选股和细分行业的配置来创造超额收益。”
5、组合构建和风险控制：行业和个股分散配置，追求安全边际
钟帅认为，安全边际是控制回撤的有效方法，他喜欢向下有足够安全边际的股票。同时，低估值也意味着高赔率，一旦这家公司被市场认可，回报会远超过龙头白马。
当然，潜力白马的另一面是，胜率和确定性不如龙头白马，流动性也要差一些，因此钟帅会采用分散配置的方式构建组合。据他介绍，一般主力仓位是2%~4%，特别看好的仓位也会限制在6%。
为了控制回撤，钟帅还设置了量化指标。当某个持仓连续上涨之后，占净值比例超过8%，就会卖出超出部分。当个股出现15%的回撤时，就会到达警戒线，必须进行二次决策，要么止损要么补仓。
钟帅：
“我觉得个股的胜率不确定性很高，相比之下，赔率更容易刻画清楚的。估值对我来说非常重要，如果看不清估值，我就无法实现对赔率的描述。
向上和向下的空间都要看的清楚，我喜欢的股票是，向上的空间越大越好，向下的风险越小越好。如果一个公司向下的风险很小，基本上不会亏钱，向上空间也有，我就会倾向于多买一些。向下风险多少，会决定我在这笔投资上的仓位。如果一个股票向上空间很大，向下风险也有50%，我就很少投。”
六、看好方向
钟帅：
“新能源可能是时代最大的机遇，而且中国在新能源产业既占据产量主导，又引领了技术进步，极具产业优势。
医药生物板块投资性价比逐渐提高，优质标的处于底部估值水平。随着国内疫情舒缓，医疗服务、药品与医疗器械的需求将回升。
有色金属行业估值合理，可以找到供需缺口与国产替代下的高景气赛道。能源金属需求端仍表现旺盛，锂资源行业优质公司仍具有较高投资价值，随着磁材需求爆发，产业结构有望持续优化，金属新材料板价块值迎来重估。”
结语：当前很多人看好小盘成长风格，钟帅就是当前非常稀缺小盘成长风格基金经理，而且是其中的佼佼者，相对中证1000有非常多的超额收益。
他的投资方法论完整且极有辨识度，工作勤奋，其所在的华夏基金也是大厂牌,后续值得关注。
提示：基金有风险，投资需谨慎！本文仅为个人研究分析，不作为投资依据，据此操作盈亏自负。文中涉及到的个股仅作为举例，不构成投资建议。
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