陈嘉禾 九圜青泉科技首席投资官
本文原载于《证券时报》
在沃伦﹒巴菲特、约翰﹒博格等投资大师的倡导下，越来越多的投资者开始意识到，投资指数基金是一种有效、而且学习成本比较低的投资方法。相对于一些需要大量投入时间精力的投资方法而言，通过指数基金进行投资，显然更适合大多数投资者。
但是，投资毕竟是一件专业性很强的工作，而即使是再简单的投资方法，也仍然有需要我们注意的细节。这里，就让我来谈一谈，投资指数基金时需要注意的4类问题。
指数的比较基准是否包含股息
对于股票指数来说，世界上绝大多数的主流指数，是不包含股息的。当然，其中有一些例外，比如德国的DAX30指数就包含了股息再投资的收入。但是，比如标普500指数、恒生指数、沪深300指数、FTSE指数等等一些常见的股票指数，大多并不包含股息。同时，这些指数往往也会提供自己包含股息的版本，以供投资者参考，比如沪深300全收益指数、标普500全收益指数，等等。
在这种情况下，投资者在选择投资指数基金时，就要考虑到股息的影响。首先，指数基金对标的指数，包含股息和不包含股息的差别有多大？其次，所投资的指数基金，其业绩回报和包含股息和不包含股息的指数进行对比，结果分别是怎样？
比如说，如果指数基金的业绩只以股票指数、不以包含股息的股票指数作为参照物，那么投资者就要考虑，指数基金的回报率和自己通过购买指数成分股复制一支指数基金的回报率，哪个会更高。
对于股息的问题，有的投资者也许会说，股息一年没有多少个百分点，不需要太在乎。实际上，在长期投资中，股息是非常重要的因素。这里，就让我们来看一个例子。
以恒生高股息率指数为例，这个指数的基日是2007年6月29日，基点是1,000点。到了2021年12月15日，这个指数收于999点，看似15年都没有上涨。但是，与恒生高股息率指数同时发布的全收益指数版本、恒生高股息率指数股息累计指数，在同一天收于2,213点，较2007年上涨了121%。
由此可见，在投资股票指数时，股息、股票指数和全收益股票指数，是必须要思考的因素之一。
指数基金的跟踪误差
除去以上说的股票指数的股息问题，许多投资者以为，投资指数基金就等于投资了股票指数，收益率理应相同。但是，在实际投资层面，有许多因素会导致指数基金的回报率和标的股票指数并不相同。
这些差别有的会给指数基金的回报带来正向偏差，但更多的则是带来负向偏差（毕竟赚钱没有亏钱容易）。这些正向偏差和负向偏差，被统一称为指数基金的跟踪误差，是投资者需要特别留意的。
这里，让我尝试举几个可能导致指数基金产生跟踪误差的因素。
首先，过小的指数基金规模，会导致指数基金无法完全复制股票指数，由此带来偏差。比如说，一个股票指数包含500个股票，而一个只有几千万元规模的指数基金，就可能面临跟踪误差的情况。过小的规模导致指数基金无法准确复制股票指数的成分比例，同时指数基金需要留出相对于自身仓位更大比例的现金，以应对每天可能发生的赎回，因此跟踪股票指数就会变得更难。
其次，在内地市场特有的“按市值申购新股”制度下，公募基金申购新股的市值受到上限的限制，因此小规模的指数基金，在另一方面又反而可能受益于新股申购制度，导致指数基金的回报率，远高于同类大型指数基金。
以华夏中证银行ETF基金（代码515020）和华宝中证银行ETF基金（代码512800）为例，这两个指数基金跟踪的股票指数都是中证银行指数，按理说业绩差别应该不会太大。但是，以2021年12月15日的数据为例，华夏中证银行基金的规模不到7亿元，华宝中证银行基金的规模则接近100亿元，后者的规模比前者大得多。而这两只基金在2019年底到2021年底的2年时间里，也就表现出了大约15%的差异。
此外，投资于海外市场的指数基金，往往也比投资中国市场的指数基金，更容易出现跟踪误差。其背后的原因，来自于投资海外的指数基金相对投资中国市场基金较不便捷的投资渠道、汇率的变动与换汇的费用等等因素。
股票指数本身的问题
投资指数基金看似简单，但是一个最大的问题，却绝对不容投资者忽视，这就是对股票指数本身的研究。这种研究包括许多方面，这里就让我们来看3个比较典型的问题。
第一，股票指数本身是否值得长期投资？股票指数长期必然上涨这个概念，主要来自于一些增长相对优异的市场。但是，在一些长期没有太强基本面增长的股票类别中，我们是会看到股票指数在很长一段时间，都没有明显回报的。
第二，股票指数是否存在过热的情况？投资者是否会以过高的估值买入，导致对未来的风险防范不足？有意思的是，由于热门的股票指数往往伴随着巨大的财富效应，因此最热门的股票指数经常会受到最热烈的推荐，从而获得大量投资者在高位买入：这对投资来说是非常危险的事情。
举例来说，根据Wind资讯的数据，中证海外中国互联网指数（Wind资讯代码H11136）在2021年2月17日处于自身景气度的高点，当时的PB估值也高达7.8倍，同时指数点位为12,463点。而随着互联网类公司在2021年中的遇冷，到了仅仅10个月以后的12月16日，这个指数就下跌到了4,830点，PB估值也跌到了3.1倍。在这10个月里，这个指数下跌了整整61%，这样惨痛的经历不得不让人警惕。
第三，股票指数是否存在修改成分股的情况。其中，尤其需要注意的是，这种对成分股的修改（一般同时包括剔除一部分成分股、加入一部分成分股）是否受到了市场热情的影响，从而导致加入了估值过高的热门股、剔除了估值低廉的冷门股。
当股票指数发生这种成分股变化时，跟踪股票指数的指数基金也必须随之变化，这也就意味着投资者被动买入了高估值的热门股票、卖出了低估值的冷门股票，而这种“高买低卖”，常常不会是一个好主意。
其它需要注意的细节
除了以上的3个要点以外，投资指数基金还会碰到许多其它细节问题。这些问题纷繁复杂，在此统归为一类。这里，就让我举两个例子。
当投资者在二级市场、也就是公开交易的市场买入指数基金时，对于这些一般来说是ETF或者LOF形式的指数基金，投资者需要注意，不要以过多的溢价、或者说最好不要以溢价的方式买入。
当一个股票指数特别火热时，二级市场狂热的买盘，有时候会导致指数基金的交易价格远远超出基金净值。这时候，投资者如果跟风买入，必然付出巨大的超额成本，可以说“买到就是亏掉”。
如果投资者在此时看好这类指数，在二级市场又买不到平价的基金，那么他们大可以在一级市场申购同类型的指数，等二级市场溢价平复以后再考虑二级市场的基金份额。毕竟，在套利机制的作用下，二级市场的溢价往往很难维持多久。
举例来说，在2021年1月19日，嘉实恒生中国企业指数基金（代码160717）的二级市场交易收盘价格为0.979元，而当日基金净值仅为0.873元，溢价率高达12.1%。这也就意味着在二级市场以0.979元买入的投资者，只买到了0.873元的基金资产，买入当时就亏损了10.8%。在仅仅几个交易日以后，这个离谱的溢价率就回归到了0%。
另一方面，让我们再看一个需要注意的问题，即增强型指数基金的增强效果是如何取得的。在普通的指数基金以外，还有一类指数基金，名为“增强型指数基金”。这种指数基金的命名很有迷惑性，容易让没有经验的投资者认为“这个指数基金就是比指数要好”。
其实，增强型指数基金的本质，是利用一定的主动投资手段，试图对指数基金的业绩做出增强。但是，硬币必然有正反两面，当这种主动投资手段失效时，增强指数基金对业绩做出的主动努力，也很容易让增强型指数基金的表现反而不如普通指数基金。因此，对于投资增强型指数基金的投资者来说，分析一个增强型指数基金的投资能力是否靠谱就变得尤其重要。
书山有路勤为径，学海无涯苦作舟。在投资的道路上，没有任何方法是可以一劳永逸、简单到像一些广告词上说的“10分钟就可以学会”。像我们这个社会的任何一个行业一样，在投资行业中，任何一位成功的投资者，也必然要付出大量的时间、精力进行学习。
尽管相对于其它投资方法，投资指数基金是比较简单、比较有效、性价比比较高的一种方法，但是聪明的投资者仍然会意识到其中存在的诸多需要考量的问题。只有在仔细审查了这些问题以后，投资者才能更好的投资指数基金，在长期获得事半功倍的投资回报。
感谢大猫帮的韩国卿同学赐图，此猫名为豹哒。
