对话基金经理 | 招商基金李崟：均衡投资专家，精选高ROE标的追求绝对收益

1、基金经理简介

李崟，北京大学硕士研究生，17年以上证券从业经验，6年公募产品管理经验，现任招商基金投资管理一部副总监、基金经理。2003年9月加入长盛基金，曾任交易部总监、行业研究员以及投资经理；2013年12月加入国投财务有限公司，任权益投资总监；2015年12月加入招商基金，2016年2月起任基金经理。

李崟具备丰富的均衡策略投资经验，是目前公募市场较少坚持长期股债均衡风格的基金经理。目前在管产品4只，合计管理规模约为19.46亿元。代表产品为招商安泰平衡和招商睿逸，据调研中基金经理介绍，他对这两只产品在管理上尽量保持一致，均采用均衡配置的理念，买卖操作同时进行，除了申赎差异及市场的结构性差异外并无较大区别。并且均独自管理，基金经理与具备较高投研能力的招商基金固收团队充分沟通交流，能够及时了解目前债券市场最新的资讯与投资方向，最后独立完成投资决策。

2、投资框架：以中长期绝对收益为导向，打造以股债配合、均衡配置为特色的股债均衡型产品

根据过往对李崟的调研，我们对其投资框架进行了总结：

✔  投资理念

基金经理遵循“好公司一定要配好价格”的投资理念，从上市公司的盈利与估值出发，对投资标的进行筛选，打造以股债配合、均衡配置为特色的股债均衡型产品，组合偏大盘蓝筹风格。投资目标主要为：1）重视追求中长期回报，接受短期波动；2）超越组合基准指数；3）在中长期为投资者创造稳定Alpha。

✔  大类资产配置：股债均衡，权益仓位稳定

基金经理结合多年的投资经验认为频繁调整股票仓位不利于获得稳定收益，所以股票仓位中枢基本维持在50%左右，通过选股来获得超额收益；债券仓位主要根据债券投资策略及市场的风格切换进行仓位的调整及券种的选择，没有相对固定的标准。

✔  权益端：坚持价值投资，采用上下左右相结合的投资框架

自上而下和自下而上相结合，左侧的战略等待和右侧的战术景气相结合。自上而下主要是根据宏观经济所处的位置，决定大类资产配置的比例和结构，判断当下在哪些行业存在投资机会及具备较高景气度，行业配置尽量均衡；自下而上，从个股的盈利能力和估值出发，精选高ROE的公司，同时回避估值过高、与价值不匹配的企业，精选出核心竞争力强、护城河宽的优质龙头公司。再叠加 2/3的战略性左侧投资（资产具备价值增长空间，但需要耐心等待）和1/3的右侧战术景气（资产处在景气度向上阶段，偏右侧）。

除以上投资框架外，基金经理认为好的价格是组合构建的关键。

✔  固收端：主要配置可转债，利率债用作流动性管理

较少配置信用债，以可转债和利率债为主，针对不同券种的投资策略有所差异。具体来说：对于利率债，以做大波段的方式进行管理，在短期较少进行主动操作，目标在于对利率债进行流动性管理；对于可转债，将其作为债端收益的主要来源，也是配合股票投资的工具，以绝对收益的目标进行可转债组合的管理，不依靠量化方法或量化指标，主要通过对转债主体公司的基本面以及对正股的价值进行研判，从中获得较高的超额收益。

✔  投资操作：行业配置均衡，换手率较低，不刻意控制目标风险

行业配置均衡，重仓股换手率较低。搭配行业配置和个股选择去控制组合的波动，而不是通过量化指标严格的控制目标风险；面对价格的变化时判断是波动还是损失，基金经理绝大部分精力花在企业基本面的分析，没有刻意规划回撤的范围。

招商安泰平衡是李崟独立管理时间最长的产品，本章主要对该基金的业绩表现、风格及行业偏好、持仓情况等展开分析，数据截止日期为2021年11月26日。

1、基本情况：坚持股债均衡配置，受机构投资者青睐，积极参与打新增厚收益

招商安泰平衡的基金类型为平衡混合型，最新披露的规模为6.77亿元（2021/9/30）。基金自2016年2月3日由李崟管理至今，业绩比较基准为“中证国债指数收益率*50%+上证180指数收益率*45%+同业存款利率*5%”；基金合同规定债券和股票/存托凭证的比重保持平衡，调研中李崟提到规定为股票仓位不超过50%，债券仓位不低于50%。

2019年以来基金受到机构投资者青睐，规模快速增长，最新一期机构投资者占比达81.01%；股债比例基本保持1:1运作，前十大重仓股较为集中。基金规模自2019年以来快速增长，同时机构投资者占比大幅提升，连续三期在80%左右。在资产配置上，基金股债比例基本保持1:1，股票资产占基金资产净值的比重变化区间为[38.72%，55.71%]，债券资产的占比变化区间为[41.2%，58.74%]，均衡配置风格极致。前十大重仓股集中度自2019年以来逐渐上升，占股票投资市值的比重保持在70%以上。

另外，基金积极参与网下打新以增厚收益，入围率较高。2021年以来截至十月底网下配售的新股共351只，基金参与打新340次，参与率为97%，其中有效报价316次，入围率为93%，打新收益可观。今年以来招商基金旗下产品的新股中签率为93%，打新报价能力位于市场前列。

2、业绩分析：2019年以来表现突出，同类风格产品中排名靠前

基金经理经过多年投资经验积累，2019年前后，注重大类资产配置、均衡投资的个人风格逐渐成型，组合表现渐入佳境。自2016年2月3日李崟任职以来，招商安泰平衡相对业绩比较基准获得超额收益36.18%，年化收益11.02%。从单年度来看，2019年以来，基金表现持续突出，相对于基准分别获得超额收益15.66%、22.34%和9.30%。

据基金经理在调研中介绍，2018年发生较大回撤的原因在于当时规模较小，在不影响单边打新的情况下，申赎对净值的影响较大，因此造成较大回撤。

3、持股风格偏好：大盘蓝筹风格稳定，个股以高ROE为主

对基金中报年报所披露的所有持股的行业分类汇总，判断基金偏好的行业及板块。行业板块分类采用中信一级行业分类，并根据行业归类为具体板块赛道，具体行业主题划分为周期、中游制造、医药、消费、金融地产、TMT六大板块。板块划分依照中信一级行业分类具体如下：

1）消费板块：食品饮料、家电、农林牧渔、商贸零售、纺织服装、消费者服务、轻工制造；

2）中游制造：电力设备及新能源、电力及公用事业、汽车、建筑、机械、国防军工、综合；

3）周期板块：钢铁、煤炭、有色金属、石油石化、基础化工、交通运输、建材；

4）金融地产：银行、非银行金融、综合金融、房地产；

5）TMT板块：电子、通信、计算机、传媒；

6）医药板块：医药。

结合调研与图表结果来看，李崟较少进行择时操作，在行业配置上相对均衡，会针对行业景气度做动态调整，基金长期重仓金融地产、消费与周期板块，这符合基金经理挑选高盈利、低估值的投资思路。从具体行业来看，基金长期持有食品饮料、银行、非银行金融等行业，历史上这三个行业都涌现了许多大市值公司，并且企业具有高盈利特征，能够带来长期稳定的回报。

基金最新一期2021年中报显示，钢铁与有色金属进入了重仓行业，基金经理认为周期行业经过调整后估值已经比较合理，目前煤炭行业上市公司处在较高的盈利、分红、现金流水平，体现了基金经理主要利用基本面指标选股以及顺应市场风格配置高景气行业的理念。

基金经理通过基本面指标深度挖掘优质个股，敢于重仓。基金近期持股集中度与行业集中度均有明显提升，最新一期前五大持股集中度和前十大持股集中度分别为51%和82%，前三大行业集中度、前五大行业集中度分别为71%和90%，高于市场平均水平。

招商安泰平衡的产品定位是打造以股债配合、均衡配置为特色的股债均衡型产品，债券持仓占比中枢约为50%。从基金持券的情况来看，基金在利率债、信用债和可转债之间仓位调整较频繁，较少配置信用债。他在调研中提及主要根据债券投资策略及市场的风格切换进行仓位的调整及券种的选择，近期逐渐增加对可转债的配置，降低了信用债的配置，通常以做大波段的方式管理利率债，在短期较少进行主动操作，目标在于对利率债进行流动性管理。

1、基金公司简介：产品线丰富，综合实力强劲