前言：这是一篇关于CRO行业探索性思考的文章。文章会对CRO做简单分类介绍，以及对CRO内部进一步细分子行业的护城河壁垒、格局、增长持续性进行分析。
一、
CRO是药物研发外包机构，根据一般的药物研发的过程：立项疾病选择 -- 致病机理研究 -- 靶点发现 -- 苗头化合物发现 -- 先导化合物选择 -- 临床候选化合物 -- 动物病理毒理实验 -- 人体临床实验申请(IND) -- 人体临床I、II、III期 -- 申请注册(NDA) -- 上市，以人体临床实验申请为分界点，CRO粗略分为临床前CRO和临床CRO，所对应的代表企业分别是药明康德和泰格医药。
二、
临床前CRO的国内龙头是药明康德，主要业务是围绕靶点和化合物，这一块的工作决定了能否发现有效的“药”的这个化合物分子，是药物研发的前期工作。
这个工作的核心是技术，所以药明康德的核心是技术的顶尖大牛，这也是为什么药明康德李革博士过去为了挖人大方给高薪和股权的重要原因。技术大牛1抵10000基层小兵，药学硕士就是去做个重复的基本辅助执行的部分单元工作。
那么这个护城河是否牢固呢？总的来说是算牢固的。但我们注意到一点，做同样类型的业务的小弟们 -- 康龙化成和美迪西这些公司，在行业的高景气度周期的增速超过了大哥药明康德，这说明什么呢？不是非你不可。小弟们接不到核心订单，到能够接到大量外溢订单，让自己有了比大哥更快的成长。同时要注意到，靶点研究和药物发现的核心是技术和人，小弟们可以有了钱也请大牛，也可以找潜力大牛。
三、
临床CRO的国内龙头是泰格医药，主要业务是人体临床II、III期，这一块的工作决定了这个在实验室上了动物实验并有效和安全的化合物分子在人体上是否同样如此，是药物研发的后期工作。
这个工作的核心是管理，技术当然重要，却不是找几个技术大牛那么简单，这个工作是靠团队进行系统配合作战。这里没有1抵10000的技术大牛，中高低每个团队、每个团队每个优秀的人都是重要资产，所以泰格的股权激励年年做，范围也广，干了三年以上的老员工都可以拿到。
那么这个护城河是否牢固呢？相当牢固。因为搭建好这套优良的、可持续成长的组织系统太难了。资本市场看一下，专注临床CRO老二的诺思格现在还没上市，之前我在一级市场看到，记得人员数量、营收、利润等数据都不到泰格医药的1/6（不一定准确，大概这意思）。老三就更看不到影子，很多干得还可以的临床CRO公司又一直很难成长壮大，要知道这可是在行业迎来整体高增速的前提下。
同时一直牛气冲天要做 “端到端药物研发赋能” 的药明康德也完全动摇不了一丁点泰格医药的江湖地位，按正常思路似乎药明康德占据了最前端，那么将客户往后端倒流临床也自己做似乎是件顺理成章不太难完成的事，但结果呢？
四、
另外我们注意到，国外CRO企业前列的昆泰、精鼎这些都是主要做临床服务的，并且在新药研发投入中，人体临床的投入占最大头，是价值量最大的部分。
再一方面，除了看行业与公司增速还得结合一下所在行业的市场空间大小，就像纳微科技，本身自己底子硬、刚好乘上行业与国产替代东风业绩爆发式增长，但能持续几年？微球材料的市场大小就那么些，同时行业整体增速并不大。
临床前CRO的市场空间有多大读者可以自己找数据算算，而国内上市的仅仅药明康德、昭衍新药、康龙化成和美迪西相加的总市值已经达到6600多亿。
五、
估值层面不具体细说了，就简单说下药明康德和泰格医药的AH溢价情况。药明康德H几乎没折价，泰格医药H折价24%多。原因是什么？个人觉得一个很重要因素和海外资金喜欢抱团大票有很大关系，类似美股情况。这点看昭衍新药H几乎打五折也能一窥一二。
六、
可持续性方面，国内新药大爆发，临床前CRO当然最先受益，可这种爆发式的超高景气度早晚会过去。当潮水过去，等供求对等甚至供过于求的时候，业绩冷下来或许也会来得超预期的早一点，那时候迎来的或许就是戴维斯双杀了。
而临床CRO国内情况竞争格局很好，壁垒高，不是随便堆几个大牛就能搞定的事，没有好的管理与企业文化很难做好。同时新药从化合物发现到进入人体临床II、III期又需要3年左右时间，使得景气度滞后于临床前CRO。
另外从海外情况来看，哪怕海外新药研发整体到了成熟阶段，昆泰也在持续成长。
总结：已经把观点做为了标题，总结也说得简单明了点，待时间来检验：未来3--5年，药明康德和泰格医药，从股价的相对收益上看，会走出不小的差距。