昨晚，仔细查阅了航发动力及其各子公司的业绩构成、2020年度和一季度的各项营业额增减，以及能够推测远期预期的指标，查完后整理一下：信息和数据来源基本都是各大券商的调研或研报。不禁有些失望：看来军工企业的保密性非同一般啊，机构不知道的东西，我们散户又能从什么渠道获取呢？
即使是这样，估值也是要去做的。我一直认为，如果自己没有对股票的价值依据，很难拿住的，即使你去删软件忘密码。就像昨天一个朋友留言：10元再买吧。如果心里面没有它的价值预期，你怎么知道不会跌到10元呢？越跌越怕啊，所有有些朋友索性割了痛快。
那就凑合着做一下推理性估值吧。还是先声明一下：这个推理是给我自己看的，写下来是为了留待日后验证，绝没有涨粉等其他任何因素。有缘的朋友看到了自行判断对与错，作为记录人我只对自己的资金负责，您需要对您自己的判断负责。至于评论吗，只要文明发评可以直抒胸臆，下面开始。
一、关联交易金额大幅增长。
简单说一下，军工行业的关联交易金额增减很重要，是捕捉这个不透明行业的重要指标，是保密制度下的一个有效信息。
因为上市公司大都从集团公司接受订单，于是就构成了关联交易，它的增长，预示着本年度景气度的增长指标。
2021年，四家主机厂的关联交易预计值相对2021年增长了25.7%，券商判断四家主机厂今年平均销售额增长25%左右。
航发动力的2021关联交易金额共163.28亿，增长58%，增速为历年度最高。表明2021全年景气度得到验证。
二、机构数据与自测数据推导
阴谋论者可以不看这个内容，因为你不相信这些数据认为有猫腻。我真是不理解怎么会有这些“阴谋论者”在股市里搞投资，你不相信公开披露的数据，那依据什么买卖股票？感觉吗？
我个人对于官方提供的数据90%以上都是相信的，当然应该有自己的判断，防止被一些“脑残数据”带沟里。
话归正传，机构们很有意思，航发动力3月底出来2020年报后，各机构被严重打脸，特别是年报里还有一个“2021利润目标12亿”的公司预测目标，吓的各大券商抓紧下调利润预期。同时导致股价下跌。这就是为什么航发动力跌幅大于军工板块跌幅的主要原因。
下面看券商的2021最新预测数据：
国盛：20.13
浙商：14.2
中航：14.8
光大：14.16
华西：14.97
兴业：14
按照我的习惯，去掉最高最低，然后取平均值14.53亿。
这里说一下，我自己的计算数值是16～19亿，是高于这个机构均值数值的，具体计算如下：2020年度净利润11.46，计提3.7亿属于三年期一次性计提，应该三年均摊，那么2020真正创造的净利润应该是（11.46+3.7）—3.7÷3=13.93亿，机构做净利润还原后，2020增速37%，因为看关联交易2021景气度明显高于2020，而且2021不会再有计提，再参考关联交易金额预计增速58%（净利润肯定没这么高），这两个数值，我们依然取2020的37%计算，13.93*1.37=19亿，即使再低一些，我们无脑取20%利润增速，也是16.72。
所以我认为2021净利润应该在16～19亿，那机构均值14.53亿为什么这么低呢？两个原因：一是被“公司2021利润目标12亿”吓到了，原来估的太高这次又调的太低。二是上次文章写过：主机厂发展的第一阶段：新型号出来，排产增长毛利下降。机构认为公司处于第一阶段的时间周期会比较长，短期利润增长达不到去年的37%。
那好吧，咱就取个低的，按照券商均值14.53亿吧。按照现在的市值测算，2021动态PE是69.5倍。
下面再说估值，按照利润增速稳定的主机厂的估值也好，或者按天风军工首席说的参考创新药的估值也好，叠加军工的垄断特性（天然护城河，主机厂不存在订单溢出属性，新型号40年超长景气周期），我认为：在非熊市的市场环境里，航发动力的极限估值是60倍，不适合给的再低了。结合2021预计净利润14.53，测算对应的极限市值872亿，对应股价32.7元。
当然，按照我的自测数据，下限16亿，对应60倍PE，极限市值960亿，对应股价36元。
这一章节做的事数据推导，请注意市场杀情绪阶段很可能会打破这个最低估值。
三、为什么从关联交易金额看增长50%+，净利润增长的少很多？
我们结合军工整机厂新型号出来的“三个发展阶段”和“产品景气周期”来看一下.
新型号发动机研制出来后，整机厂会经历以下三个阶段。
第一阶段、新型号出来，排产增长毛利下降
第二阶段：排产继续增长，良率上升毛利上升
第三阶段：保有量增长，维修端起量。
航发动力现在处于第一阶段，这个阶段采购增加，从一季报数据完全能体现，带动了上游零配件材料的业绩增长，从航发动力供应商的一季报也能体现，但因为整机交付之后才会计入企业的收入，所以滞后性较强，从而出现毛利下降。
再看景气周期，按照历史经验看，新型号航天发动机的景气周期在30～50年，垄断性极强，几乎无订单外溢。
结论：30～50年的景气周期，分三个阶段完成，如果我们要求第一年的第一季度股价就完全体现出来，达到最高景气值，那后面怎么走？是不是急了点？股价提前反映了，向下杀估值杀情绪也是正常的，否则呢后面没法走，拉长周期看，还是会走上去的。这也是为什么适合做长线投资的原因所在，周期太长了。所以，我认为即使2021全年在60～70倍运行也是正常的。
四、关于2020年报中“3.7亿计提”的数据背后。
2020年报中，一次性计提3.7亿，就这么一个简单的数据，背后很有文章。
1、还是天风军工首席：5年没有计提了，应该2018—2019—2020三年均摊的，结果被2020一年背锅了，凭啥呢？以下是原文。
…为什么归母净利润增长比较低？因为它在去年做了3.7亿的计提，我们也拉了它过去的情况，五年都没有做计提，就一次做计提就计提了1亿，这一次就直接计提了3.7亿，这就是今年利润表的一个主要影响。为什么会出现3.7亿的计提呢？它有1.7亿是来自于信誉减值坏账计提，还有2亿是存货计提。我们认为主要原因是在于它们的新型号、老型号的替换造成的，像秦岭这些老型号在十四五暂停采购，但是现有还有一些中间品，这些肯定要进行计提。同时，新老产线的改装以及换产线也会对原有的，还没有完全折完的产线进行一定的计提。同时…
2、看来秦岭老型号航天发动机彻底退出历史舞台了，老型号停购，零配件中间品报废，旧产线改造…估计这个行为早就开始了，于2020正式结束。我翻看了航发动力近4年的营收和利润增速对比，从2018开始出现了营业额增长，毛利率下降的现象，（附图）从侧面说明可能进入“第一阶段”的时间要早一些。毛利率什么时候会出现拐点转向呢？这个是今后要注意的，出现拐点预示着进入“景气周期的第二阶段”。
3、这个计提，标志着企业已经完全处于“新型号周期”，不管之前如何，2020计提了，预计2021年甚至后三年应该不会再有计提了。
五、大飞机
写了这么多，最后提一下大飞机吧。也许大飞机会成为航发动力的意外惊喜，但我认为概率不大。
大飞机虽然已有上千架订单，但适航证不太好办特别是美国的，虽有美国供应商积极推动，但波音背后的反力量不容小觑，倒是欧盟与我国CAAC签有互认协议，加上关系近期尚可，适航证通过的可能性很高。推测我国应该会先拿到欧盟的适航证，做起来再说，至少非洲、中东、欧洲、东南亚都可以销售了，至于顽固的北美南美大洋洲，后面再说。
市场预计2021年底，C919首架将交付给首家用户—东方航空。
发动机暂用进口，后面会用“中国商发”的长江—1000A，据说已经突破，商发与航发动力同属一个大股东航空发动机集团，至于对航发动力的利润影响，没有具体数据评估，个人预计实质性业绩影响不会太大吧，但情绪炒作肯定会有的。
附：因作者持有航发动力，屁股决定脑袋，难免会有倾向性分析，请大家自行判断文明留言，不构成投资建议。