一个很优秀也很有潜力的基金经理【宝盈·肖肖】
——过去很优秀，未来进步空间也很大
（这篇文章是2020年12月份写的，忘记发到雪球了，现在补发，我们的文章都是首发于订阅号lcnylc，欢迎大家关注）
★基金经理简介
肖肖，12年证券从业经历。2008年7月至2015年2月先后在联合证券、民生证券和方正证券担任研究员，主要研究房地产行业；
2015年2月加入宝盈基金，先后任研究员、研究部副总经理（主持工作），现任权益投资部总经理和消费组组长。虽然所在的公司不算大，但提拔挺快的！
★业绩情况和横向对比
肖肖从2017-01-07管理宝盈新锐以来，接近4年的时间，取得了191.45%的收益，在混合基金中排名36|1790。
他的投资风格是长期持有优质好公司，赚钱公司价值成长的钱。我归类于质量风格，与张坤、刘彦春、雷鸣、萧楠、陈璇淼、安昀、唐颐恒、胡昕炜、赵强等经理的风格较为接近。
下面我将肖肖的代表作宝盈新锐与上述经理的全市场基金进行业绩对比。
从肖肖任职开始对比↓
从安昀任职开始对比↓
可以看到肖肖的业绩除了跑输张坤、刘彦春这两位大佬，比雷鸣、赵强、安昀、萧楠、陈璇淼等经理业绩都好。
而且肖肖是他们之中年纪最轻、任职经验最少的，公司也比较小，今后潜力是不是还挺大的？
不知道大家有没有看过我之前写的这篇《当下如何挑选质量风格基金》？本来质量风格有张坤、刘彦春这两位大佬，其他经理就可以不用看了。
但是现在，大佬们的规模太大了，肖肖才58亿，又这么年轻，因此变得有关注价值了。
★肖肖的基金选哪只
肖肖目前管理7只基金，他的基金该选哪只，是个难事！因为几只基金的持仓和业绩表现差异非常大。有些近半年取得了40%+的收益，有些收益还是个位数。
这些基金中：
宝盈新锐是肖肖的代表作，规模适中（4.8亿），是可以选的，机构占比43%，也说明了机构的选择。不足之处是只能投A股。
宝盈新价值业绩是不错，但是从持仓来看，应该有部分仓位是给杨思亮管理的。
宝盈品牌消费是一个消费主题的基金。可以投港股，但是作为一个消费主题基金来看，不太合格，跑输消费指数，而且目前拿了很多物业股。
宝盈现代服务业是一个服务业主题基金，也可以投港股，但是持仓却不包含物业股，反而是拿了美团、小米、腾讯等。我觉得有点奇怪，难道物业不算是现代服务业吗？这两个基金的持仓应该对调才更合理。
宝盈龙头优选是可以投资港股的，规模也不错（2.5亿），但是今年业绩比较差，和宝盈新锐持仓差异很大，也拿了很多物业股。
宝盈优势产业混合和宝盈资源优选混合都是肖肖半路接手的，不是亲儿子，不建议选。
综上，我认为我个人倾向于宝盈新锐和宝盈龙头优选，宝盈新锐的确定性更强，宝盈龙头优选后续潜在收益可能会更高。
★投资理念（若不愿意看，可以直接跳到结尾看我的分析）
一句话概括投资理念：坚持价值投资，在大而美的行业中，选择相对小而优的龙头企业，布局未来三到五年能翻一倍的股票，高仓位、高集中度、不择时、长期持有。
1、关注企业中长期投资价值，忽略短期波动
肖肖认为应该专注于企业中长期价值的研究，没必要关注那些造成短期波动的噪音。
肖肖：价值投资本质上是说两件事：一是价格长期围绕价值波动；二是企业价值由其未来净现金流的折现汇总决定。投资研究的核心就是去对企业的价值进行估量。
股价中长期会向企业价值回归，而短期影响股价的因素较多，应减少对短期波动的关注，谋定而后动，深入研究影响企业价值的中长期因素的变化趋势。
那么“中长期”是多长呢？应该关注企业多长周期的价值？每个基金经理理解不一样。有些人会看的很远，有些人看的近一些，肖肖比较关注3-5年的投资价值，希望能找到3-5年翻一倍的公司，这样就可以实现大约15%-20%的年化收益。
肖肖：股票投资的收益率目标应当是以3年周期起的中长期目标，而不是企业经营中的周度和月度目标。我们会对企业价值进行一个评估，看看这个企业的价值在未来三到五年是否有一倍空间，以此作为指引我们是否持有这个公司的决策。
2、在空间大的行业中选股，偏好消费
许多经理都强调行业分散或行业中性，或者有些人只专注于自己任研究员时从事的行业。
虽然是地产行业研究员出身，在行业选择上，肖肖始终坚持在大而且好的行业、赛道中去寻找公司。尤其偏好消费行业，现在反而转行担任了消费组组长。
他认为在好的行业（比如消费）中，公司更容易形成竞争优势，赚取利润，可以获得行业Beta之上的更高企业Alpha。而有些行业（比如芯片），虽然行业空间也很大，企业收入很高，但是企业必须投入巨大的资本开支，才能继续赚取收入，他不太喜欢这样的行业。
肖肖：从量来看，行业空间比较大，企业比较小，那么企业成长空间就比较大，但必须是大的行业利润，而不是行业收入，因为有时候很多行业的爆发需要依靠的资本的投入会非常大，企业为了保持长久的竞争力就必须不断投入，但如果这些行业属性本身较差，又没有竞争力能够显著超越同行的企业，这样的行业就应该尽量规避。
我们高度重视高成长性的品牌消费类行业。《投资者的未来》中总结出1957-2003年表现最佳的20公司，有17个来自于高知名度的品牌消费公司和大型制药企业。
从某种意义上说，包含医药、白酒、家电等在内的消费类行业是值得花大量时间持续跟踪研究的。而对于周期性显著的细分行业，最好只做阶段性持有打算。
3、聚焦行业龙头，选择估值与业绩增速匹配的优秀公司
肖肖在选择企业时会使用一种“底线思维”，即假设在行业产品价格处于最低点时，企业是否还具有竞争力。优质的企业与同行比要能占优，与上下游比也要能占优。
肖肖：一个行业中优秀的企业与普通企业之间的差距，很容易长期维持稳定或者持续拉大。如果说我们能区别出企业跟企业之间的巨大的差异，并且认为这种差距可以保持，在最差的情况下，企业依然能够生存下去并保持较强竞争优势，那么这样的企业就是具有投资价值的。
如果进一步细化，高成长空间、高增长速度、高ROE、高经营壁垒、高定价权、高利润率等因素，都是选股的重要维度。特别重视ROE、PE以及可持续的业绩增速三个关键指标。
心中要有一杆称，时刻称量这些优质公司的估值与业绩增速高低及持续性的匹配程度，称量不同细分行业之间商业竞争层面的差异，通过横向比较选出最好的细分行业中最具性价比的龙头。
要缩小研究范围，毕竟时间和精力是硬约束。从200家经营优秀的公司中筛选出持续优秀公司的概率应比从2000家不那么优秀的公司中选出能逆袭公司的概率高，优秀的公司总是会不断超出市场预期，所以我继续选择做大概率正确的决策。
4、赚业绩而不是估值的钱，将公司价值成长作为安全边际
传统意义上的价值投资，是“买一个比它真实价值更低的东西”。但肖肖的理念像芒格和巴菲特的理念，是“买价值在不断增长的企业”。哪怕短期看其安全边际并不特别显著，但如果其长期价值向上，就会提供比较好的安全性。
肖肖：经常听到有人会把股票投资和德州扑克做类比，个人认为德州扑克是一个零和博弈，价值投资是要去挣业绩的钱，而不是估值的钱，这是两者之间的本质区别。
美国20世纪100年间股市的平均回报率约是10%，其中9.5%来自于企业盈利因素（5%盈利增长和4.5%股利分红），只有0.5%来自于估值倍数的上升。可见，在长期来看，去博弈估值的提升不会带来显著的超额收益。
成长并不仅限于业绩的持续增长，也可以是日渐增强的竞争优势和壁垒（如更强的品牌影响力、优秀的人才、充分的激励等），成长使得公司的内在价值逐步提升，而买入成本所对应的安全边际随着时间的推移也变得越来越高。
5、研究无边界、投资不越界、专注能力圈
很多投资者都有过这种经历：曾经持有过某只牛股，但只赚了点小钱就卖了，或在市场波动中被甩下车。肖肖认为这其中最重要的原因就是没有做好研究。
为什么有些人可以持有一只股票获利十倍后还依然坚定持有不卖出？肖肖认为，这其中无论是买入或持有，背后都是基于对企业价值深刻的研究与理解。
肖肖：研究是投资的“护身符”。对于大多数投资人来说，很多时候是研究不够充分，对企业的理解不够深刻，导致仓位加不上去，赚不了大钱，从而频繁交易导致最终亏损离场。
在肖肖看来“研究无边界”，有点类似查理芒格的“多维思维模型”理论。他认为研究一个公司要考虑诸多相关因素，比如研究地产，要结合宏观背景；研究家电、家居，则需要放到地产背景中；研究科技行业，要关注技术变化。
另一方面，肖肖认为要守住能力圈，在自己最熟悉、最擅长的领域里做投资，对特定行业进行长期深入研究，坚持“不懂不碰，不熟不做”。
肖肖：投资是认知的变现，重要的是提升个体认知，只有保持广阔的视野和开放的心态，不断扩大自己的覆盖面，学习新东西，扩大研究的边界，才能对整个产业有更深层次的了解，进而完善自己的投资框架。
★组合投资思路
1、高仓位、个股集中、行业分散
肖肖认为真正优质的公司特别稀缺。要把钱放到最放心的篮子里，而不是过度分散。他的持仓特别集中，前十持仓一般都在85%以上，平均每只股配置8%。
他应该是目前市场上持仓最集中的经理。一般就十几只股票，管理的宝盈资源优选甚至就只有10-11只股票。肖肖甚至笑言，如果公募基金没有双十限定，他会在看准的公司上投入更多仓位。
肖肖认为大类资产中，股票长期收益是最高的，因此要尽量把股票仓位配置满。这一点我也非常认同。下图为他管理宝盈新锐以来的股票仓位，基本上长期都是接近顶格（95%）的。
肖肖：我的组合有三个特点，就是高仓位、个股集中和细分行业分散。这三点我认为相对的重要性是依次递减。
高仓位:在股票跟现金的选择中，我是中长期坚定看好股票，因为货币是每时每刻在贬值，所以我选择长期高仓位。
个股集中：我希望把我能理解的相对更好、优秀的企业的头寸加到最高，使得我的能力圈在投资回报方面的贡献发挥到极致。
无论是段永平或者巴菲特、但斌，他们的持仓都特别集中，在A股历史中也存在仅凭几只个股就做到十年十倍甚至更多回报的例子，我也是相信这一点。股票分散我们心理上面会得到一种安慰，看上去比较安全，通过牺牲了收益率的方式来去降低了波动率，提高了客户的短期感受，但是不能提高持有人的或者组合的长期回报。
细分行业分散：在实现潜在的高收益目标的前提之下，尽可能地通过细分行业分散的方式，来去降低组合的波动率。
2、不频繁交易、不择时、长期持有
肖肖不做择时。他认为即使一个标的受到了冲击也能实现3到5年一倍的回报，那就不需要降低仓位或者卖掉。
肖肖：高换手并不意味着高回报，从客观数据看甚至是负相关。我的换手率在行业处于偏低水平。不会因为短期的涨跌频繁交易，把有限的时间去学习研究，可能会对投资更有帮助。
我们一旦买入，都是假想在未来三到五年持有的标的，我们会假设这个企业未来即使不上市、退市了，依然有比较好的投资回报。而不是一年之后、几个月之后把它卖给另外一个交易对手。
这种思考问题的角度使得我们换手会比较低，但是如果发现自己认知上出了问题，还是会果断清仓。如果说出现一些短期股价涨得过快，显著超出了估值的范畴，我可能会把它卖掉，做一些替换。
用研究控制回撤，并承受一定的波动
肖肖的行业和个股都非常集中，波动比其他基金大，肖肖在访谈中也说，希望持有人能和他一起承受波动。
肖肖：我会把对组合的回撤控制落到个股层面，通过不断筛选比较出更优的一个标的，如果存在误判，也会坚决清仓。在确保本金不发生永久性损失的前提下，实现最确定的高回报。
组合的短期波动稍微有点高，但我希望持有人能相信我对于长期的判断，大家一起稍微承担一点波动，它只是回撤，而不是永久性的本金的亏损。
回撤分两种，一个是短期市场的波动，或者经营上遇到一些问题或者困难；另外一个是大的事件，导致这个企业在长期的竞争中可能会败下阵来，或者是我们对于公司的认知发生了严重的偏差。
如果是后者，我们会清仓去规避风险。其他的波动，我们选择去接受，因为我们看的是比较长期的东西，短期一些小的市场问题或行业问题，我们不是特别担心。
如果因为某种情绪大家都一起跌，我们就更不担心。只要我们的组合的标的是三到五年有一倍空间的，就不太担心它的短期的波动。
★看好的方向
肖肖的访谈我看了不少，他说自己看好地产、养猪、白酒、保险、动力煤、调味品、教育、家电、互联网、CRO、医疗服务等行业，但是从他的持仓来看，并没有配置那么多。
肖肖目前最重仓的就是白酒，仓位甚至比张坤和刘彦春还多。他认为各价格段的白酒，品牌集中化的趋势都非常明显。尤其看好酱香型白酒。
肖肖：目前酱香型白酒的消费占整个白酒市场的25%，酱香型白酒的口感和丰富度更好，醒酒的速度都会显著的超越了浓香，在过去两年的增速显著超越了行业整体增速。我们认为整个酱酒的这个升级的趋势可能会持续5~7年，可能是一个大的香型革命。
生猪作为基础消费的大宗产品，价格中长期受行业供需影响。在非洲猪瘟背景下，整个产业面临大洗牌，行业集中度加速提升，真正的龙头企业将迅速占据更多市场份额，呈现爆发式增长。
★我的分析
上面部分内容是肖肖自己说的，对于基金经理的言谈，我们不能不信，也不能全信。还需要对比其言行是否一致来进一步判断。以下是我的一些个人分析，不一定对，仅供参考：
1、感觉肖肖的组合构建思路还没有定型，不同的基金持仓差异较大，投资方向不一致，持仓比例不同，重仓股差异大。有些是消费+物业，有消费+互联网，还有些是消费+地产。
说明管理人对持仓看好的确定性不强，采用了多种组合构建模式，有点碰运气的意思。举个例子，比如有些基金配置了9%泸州老窖，有些没配，如果是真的看好，为什么不全都配置？而且多配置一些股票还可以更分散，达到降低波动的效果。
如果你每个基金持仓都不一样，投资人该怎么选呢？究竟哪个代表了你真实的投资理念和投资水平？
2、今年3月刚刚开始扩充能力圈到港股，宝盈龙头优选就一口气配了42%的港股仓位，会不会步子迈的太大了？
从他管理的几个可投港股的基金业绩表现来看，可能不太擅长港股，至少从目前来看，选的港股暂时没有贡献超额收益。
关于高仓位、高集中度。绝大部分经理只会在确定性非常强的股票上配置高仓位。有些经理的做法是，先配置部分，随着研究和跟踪的深入，如果发现看对了再加仓，看错了则减仓。还有些经理的做法是，长期持有的、搏胜率的股票重仓，短期持有的、搏赔率的股票轻仓。
肖肖这方面有点大开大合，看好就买满，不看好就清仓，没有中间。其实他的换手率，相比其他质量风格的经理来说是偏高的。说好了买入就打算持有三五年，实际上可能一年就卖了。
比如他2018年重仓配置了格力，2019年清掉了；2019重仓买入了温氏股份、华夏幸福和新城控股，2020年又清掉了；2020一季度重仓买了中南建设，二季度就清掉了。
就感觉重仓股也买的很随便。以上股票基本都是亏钱走的，说明不是因为高估卖出，可能是因为看错而卖出。
4、关于行业分散。其实他的行业分散也不算很分散，比如宝盈新锐的持仓大概就是：6个白酒、2个猪肉、1个短视频、1个饮料、1个地产、2个教育。只有6个细分行业，起不到太大的分散效果。所以买他的基金，要做好大波动的准备。
5、能力圈还不够大，不擅长医药。不知道大家有没有观察到，肖肖的基金里竟然没有一只医药股。估计是不太擅长，作为一个质量风格经理，不擅长医药确实不应该。不过肖肖能做到不熟不做，这一点还是值得表扬的。
但是他曾经还买过星期六，一个卖鞋转型做网红生意的；目前的持仓里有姚记科技，是一个卖扑克的转型过来做短视频的。这种网红概念股也符合价值投资吗？恕我才疏学浅，不太理解。
6、管理的基金数太多。尤其是包含了不同类型的基金（港股、消费主题、服务业主题），容易分散精力。而且肖肖还担任了权益投资部总经理和消费组组长，这也会一定程度是影响他在投研的精力。
结语：感觉我整篇文章一大半都在说不足
，其实肖肖这位经理我是很认可的。任职4年就已经取得了优秀的业绩，证明了自己的实力，更证明了价值观的胜利。我认为他比绝大多数公募基金经理都强，会是长期存活在这个市场的经理。
只是在质量风格这个赛道，就不得不拿来与刘彦春、张坤这两位大佬对比，要求更高。与他们对比，我认为肖肖更关注企业年短期的增速，看的不够长远，对商业模式的关注还不够，换手更高，比如对港股、医药股的研究还有待加强。
但是肖肖还有是很大的提高潜力，目前才管了58亿，如果能更专注的做好选股，或者跳槽去个大公司，今后潜力无限，我不排除今后可能会买他的基金。
另外，深感荣幸，肖肖本人很早就成为了本订阅号的粉丝之一。不知道肖总会不会看到这篇文章？本文写的会比较主观，若有错误之处，欢迎指出，我虚心接受。
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