基秘档案系列之国泰中证医疗ETF（159828）投资价值分析

1.1 医疗器械：行业发展景气度高，理性看待集采未来影响

医疗器械是医疗卫生产业中重要的组成部分，虽受带量采购改革导致部分品类利润空间下降，但是当前医疗器械行业整体景气度较高，仍是一个极具投资价值的细分领域。

市场规模稳定增长，且未来仍有增长空间

随着医疗需求的不断提升，近二十年来我国医疗器械市场保持了较为稳定的快速增长。如图1所示，2001年以来，除了2010年医改实施年以外，其余年份国内医疗器械市场规模增速都维持在20%左右。医疗器械市场保持有序的健康高速增长，为相关产业企业获取利润和公司增长提供了稳定的赛道支撑。

同时，国内医疗器械虽然已经维持了高速的稳步增长，但仍落后于国外发达市场的人均水平。以日本为例，如图2所示，虽然在2013年国内医疗器械市场规模超过了日本行业市场规模，但是从人均水平上来看，我国人均医疗器械市场规模值仍远低于日本。截止2018年，我国人均医疗器械市场规模值为380.11元，同期日本人均医疗器械市场规模值为1366.16元[1]，约是国内的3.59倍。因此，医疗器械整体市场发展方兴未艾，未来仍具有一定的增长空间。

[1] 日本医疗器械市场规模计算公式：（当年日本医疗器械生产金额+进口金额-出口金额）*当年日元汇率的平均值

手术增长促进耗材需求，理性看待带量采购影响

医院手术是医疗耗材的主要需求点，近年来手术量的增加提高了手术耗材使用量，促进了相关耗材的产业发展。如图3所示，自2014年以来，医院床位数和住院病人手术次数稳定上升，2018年我国医院住院病人手术人次数达到5860.26万次，并在近三年都保持了10%以上的同比增速。医院床位数的增加保证了医院对手术病人的吸纳能力，手术耗材需求量将直接受益于稳定的手术量增长。

带量采购是近两年医药行业的热点话题之一，其直接导致集采品类价格出现显著下调，影响相关产业企业的利润空间。其中，医用耗材作为易标准化判断的集采品类，是带量采购中首当其冲的品类之一。但是，我们认为应该理性看待带量采购给药企带来的负面影响，客观地看待这一改革对未来相关产业的长远影响。

一方面，带量采购在2018年就已经被提出，在两年的时间里，完成了三批国家集中采购，颁布了多次指示性文件。阶段性的政策推进让市场已经对其有了合理的估值消化，市场预期已经符合相关改革的步伐，未来预计不会因为带量采购改革而对整体产业价值产生本质上的变化。

另一方面，带量采购同样能够倒逼企业进行自主创新，优化商业模式，降低产品成本，开拓海外市场。改革为相关企业优化商业模式提供了有利条件，在新的环境之下，企业可以有效的降低销售费用，将更多的注意力放在创新和降低成本。同时，普通的药品回款速度在六个月至一年，而带量采购的在次月月底前就能回款，能够显著地降低药企每年的6%-8%财务成本。除此之外，国内存量市场的博弈本身就不利于整体行业的长远发展，只有大力拓展海外市场才能让企业健康成长。如图4所示，2019年我国医疗器械出口金额达到129.24亿美元，且近几年发展速度有所提升。相信在政策引导之下，更多的企业应该已经做好十足的准备，调整企业经营模式，更好地迎接来自市场的挑战。

人口老龄化问题日趋显著，医疗设备需求日益旺盛

进入21世纪以来，我国人口老龄化问题日趋显著，如图5所示，2019年我国65岁及以上人口已经达到1.76亿人，占总人口比重达到12.60%。老龄人口的增加，势必导致医疗诊断的需求不断上升，一方面老年人常见的高血压、糖尿病等慢性病，将会逐渐增加家庭配置常见医疗器械的现象。同样，这一类家用医疗器械具备着消费性质，需求增加是我国消费结构升级必然的必然结果。

另一方面，老龄人口更加频发疾病，医院用于诊断检查的大型设备的数量也出现显著上升。如图5所示，2018年我国医疗卫生机构万元以上设备总价值达到12844.38亿元，合计设备台数达到731.59万台，其中价值百万元以上的设备台数为19.40万台。可以看到，设备数量增速近年来均保持在10%以上，并且相对高价值的设备台数增速要高于相对低价值的设备台数。高价值设备具有更高的技术壁垒和可观的利润空间，行业规模健康发展也是促进产业企业技术创新的有效市场条件。

1.2 医疗服务：利好政策支持行业发展，疫情加速板块内部整合

医疗服务包括民营医疗服务、CXO、ICL等子板块，受到政策长期支持社会办医、产能转移和疫情催化的影响，预计行业将继续保持高景气，未来收益值得期待。

民营医疗服务：政策长期利好社会办医，民营医院保持高景气

放宽医疗体系准入条件，引导社会资本对公共医疗体系进行补充是我国医疗体制改革的长期方向，社会办医将受到长期的政策利好。2019年6月，十部委联合印发《关于促进社会办医持续健康规范发展的意见》，从加大政府支持力度、简化审批服务等6个方面入手，提出22项政策措施扶持社会办医，民营医院长期处于政策红利期。

2011年至2019年，民营医院诊疗人次增长近三倍，占诊疗人次总数比例稳定提升，2019年达15.13%。后疫情时代伴随着消费者卫生保健意识的觉醒和差异化医疗需求的扩大，预计民营医院将继续分流患者，充当与公立医院互为补充的角色。

CXO：研发附加值和规模效应共振，产能转移持续支撑国内高增长

CXO可定义为研发服务外包（CRO）和商业生产外包（CMO/API），分别是药企意图控制研发和生产成本的产物，两者在实际运营中相互渗透，共同形成了超千亿规模的CXO行业。根据招商医药团队推算，在国际竞争环境趋稳、国内成本优势和CRO企业实力逐渐凸显的背景下，未来全球CRO市场将保持稳健增长，国内CRO市场将进入快速成长期。

商品生产外包方面，受益于成本优势和国内专利保护制度的完善，全球订单持续流入中国，招商医药团队预计国际产能转移将继续支撑国内药品生产外包领域的高增长。

ICL：疫情加快格局整合，行业发展前景可期

ICL（独立医学实验室）在医疗体系中承担第三方医学检验的角色，将医疗机构收集的标本进行集中检验并将检验结果送回用于临床，与医院检验科、病理科相比，ICL样本量大，具有显著的规模效应；上游议价能力更强，能有效降低检验的平均成本。ICL在我国起步较晚，据前瞻产业研究院统计数据显示，中国第三方医学检验实验室占医学检验市场比例目前仅5%，95%的医学检验由医院承担。而对比美国、欧洲、日本等成熟市场第三方医学检验35%、50%、67%的渗透率，国内独立医学实验室仍有长足的发展空间。

ICL在新冠疫情期间承担了重要的检测任务，截至2020年6月底，金域医学、迪安诊断检测量双双突破1000万例，两家企业累计检测量达新冠核酸检测总量的20%，疫情加速了ICL需求爆发。在疫情大考中，金域医学和迪安诊断稳固了龙头地位；疫情初期常规医疗服务难以展开，规模较小的ICL机构遭受重创，行业格局得到了进一步整合。

基金标的指数为中证医疗指数（简称：中证医疗）。中证医疗指数为股票价格指数，该指数从沪深A股医药卫生行业的公司中选取业务涉及医疗器械、医疗服务、医疗信息化等医疗主题的公司股票作为样本股，反映沪深两市医疗主题公司股票的整体走势。

指数编制方法介绍

编制方法：中证医疗指数以中证全指样本股为样本空间，选择过去一年日均成交金额排名在沪深两市A股前80%的股票进行筛选，将业务涉及医疗器械、医疗服务、医疗信息化等医疗主题的股票作为待选样本。在待选样本中，按照过去一年日均总市值由高到低排名，选取排名前 50 的股票作为指数样本（少于50则全部纳入）。

指数调整：中证医疗指数的样本股每半年调整一次，样本股调整实施时间分别是每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日。权重因子随样本股定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同。在下一个定期调整日前，权重因子一般固定不变。

成份股集中于医疗器械和医疗服务，指数权重向大市值集中 

中证医疗指数共覆盖50家医疗主题公司，截至2020年12月30日，成份股市值中位数为255.43亿元，最大市值为5082.32亿元（迈瑞医疗），最小市值为53.87亿元（赛诺医疗），指数涵盖了行业内大中小市值公司。从权重分布上看，4家千亿以上市值公司权达41.18%，中小市值公司权重分布较均匀。

根据申万行业分类，50只成分股37只属于医疗器械行业，11只属于医疗服务，剩余2只为软件开发类企业。截至12月30日，指数前十大重仓股权重达61.45%，集中于医疗器械和医疗服务行业，自上市以来平均涨幅为20.31倍。

收益弹性双高，指数持续强势

2004年12月31日以来，中证医疗指数累计收益高达1535.88%，显著高于沪深300的421.13%、中证500指数的536.71%和中证全指的462.17%，自2012年以来净值走势优于沪深300、中证500等宽基指数明显。截至2020年12月30日，中证医疗指数年化收益19.68%，年化波动率36.11%，Sharpe比率0.4620，体现高收益、高弹性特征。

2020年以来，医疗器械和医疗服务板块景气度持续保持高位，截至2020年12月30日，中证医疗指数的累计收益高达79.39%，显著优于各主要宽基指数，Sharpe比率2.49，表现出收益弹性双高的特征。短期趋势来看，中证医疗指数自2020年7月起经历了近五个月的高位盘整，目前已形成从底部进行修复的趋势，仍具有良好的投资价值。

国泰中证医疗ETF（159828）是国泰基金管理有限公司管理的一只股票型基金，将于2021年1月12日上市，交易代码159828，该基金为国内第二只跟踪中证医药指数的ETF，拟任基金经理为梁杏女士。

投资策略

本基金主要采用组合复制策略及适当的替代性策略以更好的跟踪标的指数，实现基金投资目标。主要采取完全复制法，即按照标的指数成份股及其权重构建基金的股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动对股票投资组合进行相应地调整。对但因特殊情况（如成份股长期停牌、成份股发生变更、成份股权重由于自由流通量发生变化、成份股公司行为、市场流动性不足等）导致本基金管理人无法按照标的指数构成及权重进行同步调整时，基金管理人将对投资组合进行优化，尽量降低跟踪误差。

4.1 基金公司简介

国泰基金管理有限公司成立于1998年3月，是国内首批规范成立的基金管理公司之一。2010年全球领先的保险集团之一意大利忠利集团正式收购公司部分股权，国泰基金变身为中外合资基金公司，并在投资管理、产品研发、风险控制、基金营销等多方面与之展开交流与合作，得到了显著提高。目前公司已拥有包括公募基金、社保基金投资管理人、企业年金投资管理人、特定客户资产管理业务和合格境内机构投资者等业务资格，是行业内极少数拥有“全牌照”业务资格的资产管理公司之一。

截至2020年12月31日，国泰基金ETF管理规模处于行业第二名（货币型和商品型ETF除外）。国泰基金旗下管理17只ETF产品，包括12只被动指数型股票基金、2只被动指数型债券基金、1只国际(QDII)股票型基金、1只货币市场型基金和1只商品型基金，截止2020年底，整体规模已经突破800亿元。国泰基金ETF产品涵盖多种类别，满足投资者多样化的投资需求，其中跟踪行业主题的ETF规模处于绝对领先的地位。

4.2 基金经理简介

拟任基金经理梁杏女士，2007年7月至2011年6月在华安基金管理有限公司担任高级区域经理。2011年7月加入国泰基金管理有限公司，历任产品品牌经理、研究员、基金经理助理。2019年4月起任国泰中证生物医药交易型开放式指数证券投资基金基金经理，2019年11月起担任国泰CES半导体芯片行业交易型开放式指数证券投资基金发起式联接基金基金经理。