明年A股最主要行情在一季度！中信建投：2021年收益将显著低于今年，消费、保险板块占优

12月9日至10日，中信建投证券在深圳举办2021年资本市场峰会，峰会主题为“变局中新开局”。中信建投证券首席策略分析师张玉龙认为，明年市场上行的驱动力主要来自经济复苏，最主要的行情预计在2020年一季度，预期2021年市场整体收益水平将显著低于2019 年和2020 年。

具体的行业配置上，张玉龙建议投资者选择石油、有色金属等资源板块。与此同时，在信用和货币边际收紧的情况下，低估值、充裕的现金流仍然稀缺，消费板块和保险板块相对占优。从长期来看，经济升级将主导结构型的机会，科技和消费仍然值得长期布局。而就市场风格来看，坚持各领域的龙头策略依然是最重要的风格推荐。

中信建投研究发展部联席负责人、宏观固收首席分析师黄文涛认为，在明年经济强劲复苏已不存在疑问的前提下，防范风险则成了主旋律，预计明年违约风险事件点状发生的频率和规模加大，3月31日是关键时间节点，预计银行不良率提高16-32bp。

相比A股，黄文涛对债券端的配置明显更为青睐，他认为今年是收益率极低值，明年或出现收益率极高值。10年国债波动区间（3.0%-3.4%），3.3%以上配置型投资者可积极介入。投资者可于一季度前后配置，之后捕捉交易机会，建议特别关注一季度后超长端国债的交易机会。

中信建投证券金融工程兼大类资产配置及基金研究首席分析师丁鲁明认为，明年盈利将接力美股下半场，预计科技占优局面有望进一步扩大至类泡沫特征；预计上证核心运行区间与2020年下半年一致，指数前高后低，流动性成主要不确定加分项，科技成长继续占优。

在中信建投证券2021年资本市场峰会上，首席策略分析师张玉龙对2021年A股投资策略进行展望。

他认为，相对于2020年，中信建投预期2021年将出现三大变化：

因此，2021年经济活动整体表现将类似于2004年和2010年。从经济驱动力来看，如果欧美疫情因为疫苗的推广而得到控制，需求将显著回升，这对中国出口将构成拉动作用；从经济结构来看，房地产市场将在调控中平稳运行，制造业投资在构建现代化产业体系中成为重点，成为驱动2021年经济增长的重要力量；双循环经济体的构建，消费水平将得到支持，这也是2021年经济水平回升的力量。经济结构的调整和优化的机会更加明确。

张玉龙认为，2021年为“十四五”开局之年，从中央关于十四五规划和2035远景目标建议可以发现，高质量发展是未来经济发展的主线。

具体来看2021年投资策略，站在新时代的起点上，预期2021 年市场整体收益水平将显著低于2019 年和2020 年。经济复苏后货币政策正常化带来的流动性边际收紧将主导市场。除此之外，信用风险暴露、人民币升值影响出口等因素都会对经济和市场产生影响。

市场上行的驱动力主要来自经济复苏，全年市场走势呈现出一波三折的特征。全年最主要行情在2021年一季度，三季度可能还存在着小反弹。中信建投证券建议投资者降低预期，防范风险，把握一季度的行情。

由于经济复苏和利率上行主导市场，从短期来看，全球定价的有色金属、石油产业链、全球航运等周期行业将持续占优。在2020年4季度已经反映的情况下，更建议2021年选择石油、有色金属等资源板块；与此同时，在信用和货币边际收紧的情况下，低估值、充裕的现金流仍然是稀缺的。消费板块和保险板块相对占优。从长期来看，经济升级将主导结构型的机会，科技和消费仍然值得长期布局。

就市场风格来看，从2015年以来，投资者结构发生了显著的变化。外资不断流入A股市场，公募和私募基金不断发展壮大，投资者机构化趋势更加明显，龙头公司的持股更加集中。这个趋势将在2021年持续。从资本市场建设来看，2021年提升上市公司质量，盈利能力强的行业龙头公司也会持续获得龙头溢价。因此，坚持各领域的龙头策略是我们 2021 年最重要的风格推荐。

中信建投研究发展部联席负责人、宏观固收首席分析师黄文涛对2021年宏观经济与资本市场进行展望。

黄文涛认为，疫情防控再升级、中美关系存在变数、防范风险回C位、货币政策回中性、美债收益率攀升等，是理解明年形势的五条线索。

其中，在明年经济强劲复苏已不存在疑问的前提下，防范风险则成了主旋律。过去5年（2015-2019年），中国宏观杠杆率的总体走势是先上升再企稳，2020年宏观杠杆率由于分母端经济负增长、分子端对冲疫情影响的宽信用政策再次较快上行，年初至三季度末实体经济宏观杠杆率上升24.7个百分点至270.1%。经济企稳后，对风险防控的关注度重回C位。

黄文涛预计明年违约风险事件点状发生的频率和规模加大。明年3月31日是关键时间节点，预计银行不良率提高16-32bp。近期出现的一系列信用债违约事件，是政策转向中性过程中的必然结果，2021年会进一步扩大加剧。

此外，就中美关系而言，中期来看，中美关系仍面临较大不确定性，拜登尽管反对惩罚性关税，但未必会轻易下调对中国的关税，反而存在与主要盟友磋商合作共同抵抗中国的风险。

各大研究机构对2021年中国GDP增速都持乐观预估，黄文涛认为2021年GDP增速中枢为9.5%，节奏上逐季回落，由20.1%回落至5.6%。

具体来看，预计2021年出口增长2%左右，上半年高增，下半年转负；明年消费增速预估在15%左右，由于消费及服务业今年受到的抑制最强，明年复苏的力量大概率会强于出口和投资；2021年制造业投资稳健增长的确定性较强，预计全年同比增长8-10%，节奏上在基数效应下前高后低，逐步回落；房地产投资进入“白银时代”，2021年增速或可实现5%左右，节奏是上半年增速先走高，下半年转向回落；此外，基建投资明年或将低位增长。

黄文涛认为，2021年的两大产业主线分别为可选消费行业以及设备制造业。从短期及长期的宏观背景来看，消费行业景气度都相对较高，尤其是可选消费行业，如汽车、消费者服务等行业今年受疫情冲击较大，基数较低。另一个受疫情制约较大的行业是旅游、餐饮、住宿、物流等消费者服务行业。家电、家具行业受消费、出口和地产后周期影响，明年基本面向好，行业收入和利润将显著改善。

长期因素来看，设备制造业等战略新兴产业景气度较高。十四五规划建议确定了方向，发展战略性新兴产业。加快壮大新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保以及航空航天、海洋装备等产业。

A股的机会或在一季度，随着经济一季度创新高，PPI改善，货币政策边际收紧，指数或前高后低；短期复苏对顺周期、制造等相对有利，长期看好科技、医药和消费升级。

债券端的配置则更受青睐，黄文涛认为，今年是收益率极低值，明年或出现收益率极高值。

10年国债波动区间（3.0%-3.4%），3.3%以上配置型投资者可积极介入。投资者可于一季度前后配置，之后捕捉交易机会。建议特别关注一季度后超长端国债的交易机会。

黄文涛表示，2021年中国经济、货币政策、国债收益率、利润、价格将先后越过山丘，山路坎坷，去杠杆、违约等事件风险重重。越过山丘，迎来增长、通胀、政策和资产价格的低波动率时代。投资者可关注五个方面的交易机会，一是风险资产的交易机会来自大宗商品；二是上半年的顺周期资产，中长期的成长股；三是利率债交易机会来自二季度后超长端国债；四是人民币升值；五是都市圈建设受益的大城市核心区和外围城市房地产。

“周期天王”周金涛的周期理论传承者、中信建投证券金融工程兼大类资产配置及基金研究首席分析师丁鲁明认为，考虑到明年多个疫苗项目有望落地，虽普及仍需一定周期，但预计国内疫情影响因素基本消除，各子板块经营效率在较疫情前持平基础上进一步增长。疫情将加速原先行业部分新趋势的推进，如数字化转型、内容及IP赋能、精益管理与轻资产输出等。整体上，龙头由于疫情期间较强的现金流状况及抗风险能力，提前投入新趋势布局，且由于规模优势较大，新趋势布局能产生较好的边际收益。疫情后，各子板块龙头护城河优势或进一步扩大，龙头效应加强，长线成长逻辑逐步确定。

人口周期方面，全球发达国家几乎全部要面对老龄化问题，预计这种情况将一直持续至本世纪末。而在婴儿潮之后，以中国为代表的发展中国家普遍出现增速下滑趋势。这种宏观绝对意义上的人口增速减缓现象，仅出现在过去5轮康波周期当中的一轮，我们需要重视这种超越康波的挑战。

针对全球权益市场2021年度展望方面，丁鲁明认为盈利将接力美股下半场，科技占优。成长跑输价值已经达到2000年互联网泡沫时期极端水平，但均值回归可能并不适用，预计科技占优局面有望进一步扩大至类泡沫特征。

欧洲股市在2021年先有疫后脉冲上行，但整体中期方向将扭转此前2年趋势转为重心下移。

就中国股市而言，预计上证核心运行区间与2020年下半年一致，指数前高后低，流动性成主要不确定加分项，科技成长继续占优。中国经济短周期即将见顶，在市场交易明年全球经济共振复苏高度一致的预期中，预计流动性二次宽松将成为主要不确定加分项。2021年A股以结构性机会为主，科技成长继续占优。

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