“今天如果哪个分析师分到生物药板块那是极其幸福的，谁负责医疗服务板块，研究单抗、创新药等等，都很开心，但是10年前我被分到生物药板块的时候，没有疫苗公司，没有单抗公司，医药板块只占全市场市值的2.7%，基金不超配，只能算是小行业，今年最高峰的时候医药达到10%的标配，17%的基金持仓。”
“大家需要意识到医保局的主要KPI并不是鼓励创新，医保局的KPI是让中国人用得起药，让药品供应得上。所以只要一个产品有能力做集采，有能力做价格谈判，而且谈判了以后，大家用药是安全的，这个品种必然会做集采。 长期来看，只有同时具备差异化、商业化、国际化的创新药企业才能获得估值溢价”
“我们相信大药厂（Big Pharma）的机会窗口可以说即将关闭了，头部公司的位置已经各就各位，而生物技术（Biotech）公司还会非常活跃，其中一部分公司会走向生物药厂。而生物药厂的个别公司还是有可能成为大药厂的。”
“我们也看到了一批科创板的公司，他们的管理人员、核心研发人员已经不是像10年前一样，农村包围城市，从二甲医院开始渗透，他们的创新药和医疗器械也开始在三甲医院头部医院做推广，因为他们心中也有着为中国企业在世界舞台上去争光的信心。 ”
“只有同时满足三大要素的产品才会被集采——量大，因为量不大，没有必要集采医保省不了多少钱；标准化，因为SKU太分散的，集采会出问题；竞争激烈，因为只有一两家企业做是压不了价的，起不到集采的效果。大家可以算一下手上的持仓，哪些公司符合这三个条件，大家就把它换成不符合这三个条件的”
“投资医药创新如同赌玉，但是赌徒当中有两类，一种是对于数据有深刻了解的专业人士，还有一种是盲目的赌徒，如果你是后者，那你的胜算可想而知。”
以上是兴业证券医药行业首席分析师徐佳熹在招商基金主办，聪明投资者出品的“洞见·医药大未来”论坛上的最新观点。
徐佳熹先简单回顾了过去十年医药行业的起起伏伏，一系列大刀阔斧的改革和黑天鹅时间都没有影响中国医药行业迅猛发展的势头，如今医药已经是最受关注的行业之一，同时是十年十倍股最多的行业没有之一。
展望未来的医改，徐佳熹认为中国接下来应该借鉴30年前英国、德国和日本的模式，不同的是，由于人口基数庞大，中国的创新药降价可能来得更加彻底，未来只有同时满足差异化、商业化、国际化的创新药企业才能获得估值溢价。
谈及医疗器械，徐佳熹认为目前医疗器械的集中度还没有很高，行业仍处于胶着的上半场，器械和药品的集采都会瞄准量大、标准化、竞争激烈的品种，他认为避开这些品种还是能够获得较好的涨幅。
徐佳熹指出，未来的医药投资会更加专业化，因为投资创新就像“赌玉”，只有掌握专业研究方法和理解专业数据的投资者才有胜算，其他人买基金就好。
最后，徐佳熹感慨自己博士毕业时还看不到生命科学世纪的到来，而今天，它已经近在眼前。
以下是聪明投资者整理的分享全文——
医药行业是十年十倍股最多的行业
没有之一
今天站在讲台上有点小激动，我觉得站在这个台上我才知道什么叫“高光下的思考”。去年来我们的策略会以后，我跟我们团队的人说：什么时候我们的策略会能搞成这个样子，那就高大上了。
所以今天特别感谢小青总，感谢范总的邀请，那么在今天高光下，我们就来一起思考一下医药的未来。
最近几个月行业经历了很多事情，上半年医药是一个万众瞩目的行业，最近一段时间又传出了一些其他的段子，比如前两天在网上看到的一条：
昨天是6瓶茅台1个支架，今天是1瓶茅台6个支架，以后怎么办？
我们给大家先看一张图，左边这张图很有意思，大家先不要看红线和蓝线，大家看绿线叫估值溢价率，某种程度上反映了大家对医药赛道到底有多关注。
这10年来起起伏伏，我们经历了2011年的安徽模式、2018年的集采、今年支架的降价，我们也经历了包括反商业贿赂、药物研发的阶段性的坎坷等一系列黑天鹅事件，但是我们看右图，公募基金持有医药持仓的近10年的变化。
10年前我博士毕业，刚进入这个行业去看医药板块的时候，当时被分到的是生物药板块——今天如果哪个分析师分到生物药板块那是极其幸福的，谁负责医疗服务板块，研究爱尔眼科吴总的公司；研究各种单抗、创新药，那都很开心。
但是，10年前我被分到生物药板块的时候，没有疫苗公司，没有单抗公司，有的是只是血液制品公司，然后IVD就两家公司，一家叫科华生物，一家叫达安基因。
那个时候医药板块只占全市场市值的2.7%，基金不超配，只能算是小行业，今年最高峰的时候医药达到10%的标配，17%的基金持仓，从上面两张图，大家可以得出三个结论：
第一，医药是个长线的好赛道，你别看这几天医药基金的净值有波动，但是看10年最牛的股票相当一部分在这里，如果大家去看10年10倍股，医药是最多的行业，没有之一。
第二，医药是一个专业性的赛道。大家会发现或右边这张图蓝线跟红线的差值是什么？就是医药行业基金，这个行业以后是专业的人做专业的事，大家发现到三季度末，13%的比例减去9%的全市场基金配置大概有百分之四点几，就意味着现在每三股医药股，有一股是行业基金买。
第三是行业集中，在今年7月份的时候，我算了一下，行业基金超过2500亿，这应该是单行业基金中规模最大的。以后这个行业集中度会更加提高，头部的优秀行业基金会越长越大，所以它的确是长坡厚雪。
现在中国的医改走了一步半
未来我们的参考对象可能是英、德、日
我们现在的医改走到了哪一步？我们认为是走了一步半，这里既有机遇又有挑战。 722事件之后的几年，从2015年到2018年，我们的整个药品制度的改革已经初见端倪，我们现在正在享受着2015~2018年改革药品审批的红利。
这几年医保局的带领下，我们又在看到从无到有，建立新的政策制度的框架，从仿制药的集采到创新药的谈判，再到高值耗材的集采，再到DRGs（Diagnosis Related Groups，诊断相关分类）的试点，应该说一个全新的定价体系、支付体系呼之欲出。
另外未来难啃的骨头会不会啃也值得期待，公立医院的改革会发生什么样的变化？很难，但是要不要去做？我们大家也都在拭目以待。未来的中国医改可能会是什么样的一个体系？
我觉得如果看未来三五年我给大家三条小建议或者三个小展望：
第一，我们的学习对象是谁？我去年其实提过，大家既不要学习美国，因为我一直认为中国不是个看病、难看病贵的国家，虽然这句话可能说出去很多人不同意，但是我们无论从医疗的成本还是药品的可及性，大家去挂号的难度而言，我相信还是不错。
美国花了是18%的 GDP，养了全球一半的创新药，这是它的优势，但是劣势也很明显，极其昂贵效率也不算高。今年的新冠疫情大家就看到，我相信在纽约大家是办不出这样的一个论坛的，但是今天在上海我们大家虽然是戴着口罩，但是数百人可以齐聚一堂，就说明了很多问题。
我们也不太可能学习小型经济体，因为他们的药品高度依赖欧美日的供应，我们可能更多的大家去看看30年前日本是怎么做的，30年前英国、德国是怎么做的，我们会在控费降价跟孵育本土的优秀公司之间去找到一个微妙的平衡。
如果我们与他之间相比，有什么不同？与日本30年前相比，我们的人口老龄化是一样的，我们也做了按病种付费、医药分家，我们也在做一致性评价，创新药的价格谈判，成立了医保局这些，他们30年前都做过，我们会有什么变化？
这也是我想讲的第二点：我觉得最大的变化就是我们可能会依托我们的人口基数，会把我们的创新药价格定得更便宜。
我看了前一段时间李进老师的演讲，大家也很关注今年PD-1会定成什么样的价格，今年什么价格我不知道，我知道的是三年以后会是白菜价，但这个不重要，因为我们每年新增的肿瘤患者有400万，我们的存量患者可能会超过1000万，你哪怕定价3到5万块钱，这个市场依然不小。
第三，大家要实事求是地看到，我们的医改内容还很艰巨。今年新冠疫情的时候，我跟北京的一些医生做过交流，有院长在用商业贷款的方式去给员工发绩效。
最近大家也看到了支架的降价，当然以药养医不对，以器械养医不对，但是我们要讨论以什么养医是对的呢？这个还有待解决。所以可预见的未来，在我们的三步走的最后一步医改，公立医院的绩效体制的梳理没有到位的前提下，我们相信可能医生待遇的阳光化和科室间、职称间的真实收入的巨大差距可能还会存在。
医保局的KPI重点不在鼓励创新
只有同时具备差异化、商业化、国际化的创新药企才能走出来
对于企业来说可能不仅要会研发，也还是要会销售。对于大家关心的两个大赛道，创新、创新器械我们会怎么看？
对于创新药，我今年会再写一篇深度报告，每年我们会写一篇三四百页的报告，如果今年我们再写一篇这样的报告，我想可以叫“从 Pipeline到Topline，从中国到世界”。
我们说过医保局不是科技部，其的KPI重点不在鼓励创新，医保局的KPI应该是中国人用得起药，让药品供应得上。所以只要一个产品有能力做集采，有能力做价格谈判，而且谈判了以后，大家用药是安全的，这个品种必然会做集采。
所以最后大家会发现能获得估值溢价的创新药企业就在于三个点，第一是差异化，你的ORR（肿瘤医学用语：客观缓解率）是40%，人家的做到60%，那就是差异化。
第二是商业化，现在大家不只信有pipeline的公司，更相信有topline的公司，我们看到有的公司PD-1卖得好，股价涨了；有的公司签了国际合作协议，股价也涨了，那么商业化的能力大家越来越重视。
第三是国际化，中国以后PD-1可能是白菜价，但是美国、欧洲不会，你怎么样能把中国的物美价廉的产品走向全球，就像我们在很多行业做到的一样，中国会做的产品就便宜，中国会做的产品就能满足全球的供应。未来医药会不会是这样，我觉得大家值得关注。
现在我们看到的外资在加速进场，看到了中美申报时间表的差异，从5-7年缩短到2-3年，也看到了国内靶点的大分子、小分子的扎堆，这些都是很大的压力，但是如果以发展的眼光来看，我们相信和更多企业会把这6个能力（立项、临床、注册、医保、市场、销售）给打造齐全。
大药厂的机会窗口已经关闭
生物制药公司仍将异彩纷呈
对于大药厂比如说对复星医药来说，我们觉得你要把每一块都做好，你既要把临床做好，研发做好，又要把市场准入做好，学术推广做好，递推销售做好。
对于大药厂，大家会很挑剔，但是中国这样的企业，我们相信不会超过10家，头部的这几家公司一定会名列其中，他们自己就是一个没有短板的木桶，自己就可以盛水。
而在光谱的另外一端，生物技术公司还是会异彩纷呈。这当中大部分企业不必自己做木桶，它只是一块木板，所以它们要把这块板做得足够长，然后跟其他的长板去拼起来。
而在这其中有一部分公司可能会尝试自己去做一个小桶，我们叫bio pharma（生物药厂），就像这次疫情当中出了名的吉列德，这些公司在全产业链不能跟大药厂竞争，但是在部分科室可以。
中国未来这三类公司，我们相信第一类（大药厂）的机会窗口可以说即将关闭了，头部公司的位置已经各就各位，第三类的公司还会非常活跃，其中一部分公司会走向第二类。第二类的一部分公司，个别公司是有可能走向第一类的。
当然，新技术会不断涌现，那么我们也看到了，无论是新一代的筛选，基于结构化片段设计，还是我们新一代的技术平台，最近大家看到荣昌生物的IPO关注度很高，康方之前的IPO关注度很高，包括今天我们刚刚发布的一篇基因治疗的深度报告。还有新一代的数据平台的支持，这些东西大家都会越来越多的关注。
以后数据也是一种资产，基于大数据的分析，靶点的发现可能会改变现在的生态。现在大家是做实验之后再做分析，未来也许在试验以外，大家敲敲电脑也能做很多事情。
医疗器械还处在上半场
同时符合量大、标准化、竞争激烈的品种最有可能成为集采目标
如果说我们把药品称为创新进入下半场，要走国际化、差异化、创新化、商业化的渠道的话，医疗器械可以说还在上半场。
行业集中度还远远没有提高，很多赛道的进口替代比例还很低，这种时候大的企业跟小的企业都是有战略性机会的。
以这次集采的支架为例，大家不要静态的去看这些领域。有人跟我说现在血管覆膜支架一年卖不了多少个，但是我们看看PCI（冠状动脉支架）手术这20年走过的经历。
今天是集采了，大家不再关注这个品种了，但是放到20年前，我们国产支架2000年刚刚上市的时候，中国只有1万例的PCI手术，进口的支架3万块钱，国产的卖1万多。
通过10年时间实现了进口替代。 而我们的用量从1万多例提升到这次集采的107万例，实际终端大概在160万个支架。大家想想看，这个成长速度以后会不会在很多赛道当中重复上演，这非常值得大家去期待。
我们也看到了一批科创板的公司，他们的管理人员、核心研发人员已经不是像10年前一样，农村包围城市，从二甲医院开始去做，他们的创新药和医疗器械也在三甲医院头部医院开始做推广，因为他们心中也有着为中国企业在世界舞台上去争光的信心。
同时以李进教授为代表的头部医生团队，也有这样的信心。可能10年前20年前我们不知创新药为何物，可能美敦力也好，诺华、辉瑞也好，它做一个全球MRCT（多中心临床试验）可能不会请中国的医生主导，但是我们中国的创新药企业和创新器械企业会这样做。
大家慢慢形成一个学术产业的生态体，让我们中国的临床医生和企业家在世界上能够发出自己的声音。 我们也看到了在各个赛道，无论是高值耗材、低值耗材还是大型医疗器械当中，已经有众多的企业再逐步的走出来。
那么集采之后会怎么样？可能跟药品相同，什么品种集采，可能大家就不太会关注什么品种了。但是医生、医院的选择会多样化，他们会转向新的高价的效果更好的产品。比如大家说PCI手术传统的支架下去了，会不会有药物球囊，会不会有可降解支架的上升？完全有可能。
第二，集采是讲规矩的，只有同时满足三大要素的产品才会被集采——量大，因为量不大，没有必要集采医保省不了多少钱；标准化，因为SKU太分散的，集采会出问题；竞争激烈，因为只有一两家企业做是压不了价的，起不到集采的效果。
大家可以算一下手上的持仓，哪些公司符合这三个条件，大家就把它换成不符合这三个条件的，不符合这三个条件的公司，我们认为大概率还是会有持续的成长的。
之后无论是类似药品当中大药厂的器械龙头还是加速迭代周期当中会受益的小型创新器械厂商，他们都会获得更大的成长。
过去十年配置医疗足以赚到2、3倍收益
未来十年医药龙头会更加稳定
最后再来谈谈投资，我给大家一张图，这个很有意思，这是10年前持股机构数最多的10家医药公司，跟今年中报前十大的公司，物是人非，按照市值来看，前十大也还有三家企业保存在当中，分别是恒瑞、复兴、云南白药。
按照持仓机构数量来算，只有两家公司还在前十大，分别是恒瑞和华兰生物。大家发现变化很大，但是我们要讲大家做医药投资龙头要不要配？还是要配。
如果大家10年前配的这个组合，大家可能会说这个组合好像在今天看来收益率是不是不高？并不是。
我们可以看到10年前的组合当中，有一些公司获得了相当不错的收益，最经典的案例是我们的恒瑞和华兰，今天仍然是明星公司，还有一些公司虽然现在不是众星捧月，但是这10年的累计涨幅也有5倍、10倍了，比如说白药、华东医药。
还有一些公司表现平平，但是获得了市场平均的回报，比如说上药、三九等等，它每年的增长还是有的，这些组合加在一起，足够大家赚到两三倍的收益率。
当然有一些公司出了问题，但是回过头来看，影响大吗？还好。大家要知道龙头的魅力就在于此，但是龙头的压力也在于此。
过去10年我们的行业经历了翻天覆地的变化，我记得入行的时候看中国的十大药品的best seller，7个是中药注射剂，但是今天我相信创新药已经占了大半壁江山。即便如此的大的变化，我们发现这个组合还是有不错收益的。
未来会怎么样？我相信大龙头们收益率仍然会不错。因为今天的政策比10年前更稳定，跟国际更加接轨，而且今天我们很多高关注的公司都在这过去10年当中上市，包括爱尔、药明、泰格、凯莱英、智飞。
10年前他们可能名不经传，但是今天他们已经位列前端。我们相信随着医药资产证券化的逐步完成，头部公司将会更加稳定。
而在光谱的另一端，我们看到细分赛道龙头还是会受到大家的追捧，但是这一定有一个前提，你在细分赛道的护城河够深、壁垒够高，而且大龙头最好不要进来。
在这种领域当中，我们相信哪怕它技术不是最优的，只要迅速形成了自己的竞争壁垒，投资者仍然会高度的认可。
未来医药是一个专业化的时代
投资创新如同赌玉，没有专业知识的“赌徒”毫无胜算
我相信未来医药是一个专业化的时代，我们看到投创新如同赌玉，但是赌徒当中有两类，一种是像李进老师一样，对于数据有深刻了解的，还有一种是盲目的赌徒，如果是后者，那你的胜算可想而知。
未来医药的投资是头部化的，现在的投资都分了组，医药往往都被分成一个单独的组，别因为它太特殊又太大。我们现在头部的像招商基金这样的基金公司，医药研究员加医药基金经理可能都有五六位，这是常态，可能过5年会变成10位，我们现在的卖方团队，我自己的团队现在有15个人，以后可能会20个人，Why not？
大家知道全球最大的医药研究的平台，券商JP Morgan在美国有30个人，在全球可能有四五十个人，中型券商中的代表Jefferies可能在美国也有20个人。
中国现在已经是全球第二大单一国家的医药市场，为什么我们未来不能够有这么庞大的专业的医药团队？在这个背景下，我就劝我们90后、95后的小朋友们，定投买基金吧。
如果大家是医药行业从业者，并对行业了解很深刻的话，那你可以买个股，但我相信这样的投资人在座的人当中可能有15%，但总的投资者人群中可能不超过1%。
所以未来一二级市场的联动，头部基金的长筹码的优势，头部基金投研的这样的一个碾压性的优势可能会越来越明显。
如果你是一个新的，希望进来的机构投资人的话，你一定要想清楚你有没有独特的资源，你有没有独特的医药领域的投资策略？如果有，可以做，如果没有你还是去买基金。
第三就是刚刚提到的只有差异化国际化的产品才能获得真正的高溢价。现在我们还在纠结于说，一个产品，一个公司的业绩，这个季度是20%还是25%，大家为此忧心忡忡。
但是我相信未来几年当中，大家更关心的是商业模式只是20倍还是值80倍，这个公司的管理层是该给溢价还是该给折价？这些东西可能比你一个季度的情况要好得多。在机构化的市场当中，我们相信这样的一个时代在慢慢到来。
大家对于深度研究、长期跟踪、长期投资的这种价值投资的理念，在医药领域绝对会率先于其他行业被践行。
21世纪是生命科学的世纪
想要在这个领域有所建树的创业者要抓紧行动起来
最后一个一点点小建议，如果在座的有创新药的创业公司，我相信当下是创业的好时代，我们有科创板，我们有18A，而且不可否认的是由于新事物的诞生，现在大家还是有溢价的，但这种溢价不会一直摆在这里。
美国有5000家上市公司，后1/4上市公司的平均市值只有1亿美金，中国是20亿人民币，我们这边的差别还是很大的。未来在机构化的时代当中，差距会进一步的被拉开。
所以现在抓紧时间创业，可能过几年以后，大家就不是分拆上市和投成长的时候，而是要做buy out的时候。
从长期来看，我们相信注册制背景下，医药上市公司不会再是一个稀缺的资源，但如果你有强大的技术储备，如果你有独特的技术的诀窍，我相信你可以一直在市场上活下去，而且活得很好。
我最后感慨一下，除了再次感谢小青总和范总的邀请，我们也要感谢这个大时代，我们在医药博士刚毕业的时候说起陈章良老先生说的话，他说：21世纪是生命科学的世纪。
我们同学聚会的时候都吐槽说那也许是21世纪下半叶，但是仅仅20年，这句话已经在被明确的亚拿证，我们已经迎来了一个朝阳的时代，我们相信未来这个朝阳会成为一轮明亮的太阳，照耀整个大地，谢谢大家。