MLF利率连续3个月未动，什么信号？二季度经济成绩单今日公布，下半年降息空间如何？

7月15日，在央行每月例行的中期借贷便利（MLF）操作中，当天共开展了4000亿元MLF操作，利率水平维持不变。

值得注意的是，尽管4000亿MLF看起来是不小的投放量，当天实现流动性净投放高达2000亿元，但央行公告解释称，此次MLF操作是对本月两次MLF到期（共计4000亿元）和一次2977亿元的定向中期借贷便利（TMLF）到期的续做，其中TMLF续做可继续滚动，总期限为3年，相当于本月中期资金净回笼了约3000亿元，实则仍体现出货币政策总量的适度。

7月16日即将公布的二季度经济数据被市场普遍看作有望超预期，经济活动的恢复和持续向好发展，也相应减少了货币政策进一步总量宽松的要求。不少分析人士认为，当前货币政策的思路跟经济基本面的变化是一致的，如果后续经济持续改善，央行降准降息的概率也会相应减少。对于降低实体经济综合融资成本的政策目标，利率方面后续则主要会通过释放LPR改革潜力的方法降低贷款利率，如压降LPR加点，以及贷款实际利率在LPR基础上加点幅度的压缩等方式实现。

7月15日，MLF利率维持不变符合市场预期。光大证券首席固收分析师张旭表示，前期MLF利率的大幅下调，更多地是在新冠疫情背景下所做的逆周期调节。目前，我国经济运行持续好转，因此也不存在连续下调MLF的客观必要。

MLF利率已经连续三个月维持不变。对于政策利率的调整，央行近日释放的最新态度或暗示，下半年利率下调的空间将小于上半年。央行货币政策司副司长郭凯近日明确指出，当前货币政策的立场更加强调灵活适度。适度有两个含义，一个是总量上要适度，信贷的投放要和经济复苏的节奏相匹配；第二是价格上要适度。要引导融资成本进一步降低，向实体经济让利，同时也要认识到利率适当下行并不是利率越低越好，利率如果严重低于和潜在经济增长率相适应的水平，就会产生套利、资源错配等问题。

MLF本月维持不变，或也预示着7月20日的贷款市场报价利率（LPR）将大概率维持不变。不过，尽管过去LPR的变动主要受MLF利率调整的引导，但下半年在政策利率下调空间有限的前提下，LPR的下调或将从压缩MLF基础上的加点幅度着手。

方正证券首席经济学家颜色表示，预计央行下一步将通过释放LPR改革潜力的方法降低贷款利率和企业融资成本，即压缩LPR加点的方式降低贷款利率，引导银行向企业让利，通过这种方式降低实体的融资成本。不过，随着经济的逐步好转，央行不会允许当前资金市场的利率水平持续过低，如果长期过低就会导致资源配置扭曲，甚至抑制消费，以及加杠杆套利的资金空转问题。

“MLF利率是中期政策利率中最重要的一个，不可能单单为了降低LPR就调降MLF利率。事实上，MLF降与不降都需要统筹考虑多方面因素，如经济金融运行过程中的产出缺口、通胀缺口、金融缺口等。即使MLF利率不下调，LPR也有下行可能。LPR由两部分组成，MLF利率以及加点幅度。给予货币政策一定的传导时间，相信我们会看到加点幅度的下降。”张旭称。

7月16日即将公布二季度主要经济数据，不少分析此前认为，随着我国疫情防控形势的向好和企业复工复产的推进，二季度GDP增速有望超预期，货币政策操作也将跟随经济形势的变化及时出现调整。正如近日国务院总理李克强主持召开经济形势专家和企业家座谈会上就提出，“要增强宏观政策实施的时效性”。

“上半年推出的正在实施中和将要实施的货币政策支持措施大概是9万亿元，总量上是足够的。下半年经济恢复正常，传统货币政策的作用可能会更加明显，我们进入了一个更加常态的状态。”郭凯称。

颜色表示，7月16日公布的二季度数据有很大概率显著改善，表明我国经济正在走出疫情影响，步入正常轨道。随着经济逐步企稳回升，央行的总体思路是一方面要加强对实体经济的支持力度，但另一方面，会把握好总量政策的力度，不要留下后遗症。

“当前货币政策的思路跟经济基本面的变化是一致的。从理论上来说，假如我们的经济持续改善，央行未来实施降准降息的概率会很小。”颜色称，当前已公布的各项数据显示，二季度经济的回升可能会超预期，GDP增速甚至可能到3%以上。在此情况下，预计货币政策将保持稳定。鉴于股市总体强劲上行，央行在短期流动性管理上也将较为保守，逆回购的频次和规模都有可能有所下降。

不过，即便下半年货币政策宽松幅度或不及上半年，但整体流动性仍有望保持合理充裕，且用于支持实体的宽信用力度依然会较大。浙商证券首席经济学家李超表示，当前阶段，保就业和稳增长仍是央行首要目标，货币政策维持稳健略宽松，并更加向宽信用倾斜，年内仍有降准、降息，尤其是7、8月失业率面临阶段性上行压力期间。目前看下半年即便有降息，降息幅度也不大，总体预计年内政策利率曲线还有10BP下调空间，并带动LPR下行，推进贷款加权平均利率的回落，实现金融系统对实体的让利。