连续6涨停！探秘创业板首单借壳：上市未满4年便卖壳易主，提质增效还是资本套路？

原创谭楚丹券商中国

创业板首单借壳有望诞生的消息让爱司凯股价“起死回生”。

5月27日爱司凯强势走出第6个涨停板，投资者热烈追捧，当天报收16.72元，爱司凯在当晚提示股票交易风险，称静态市盈率417.43倍高于行业36.82倍。

据了解，金云科技借壳爱司凯案例尚未走到证监会受理环节，有投行人士预估，未来将大概率到深交所走“注册制”流程。首单案例往往具有示范效应。却有投行人士向券商中国记者反映他的担忧，称应警惕注册制沦为造壳机制。

具有“工业化打印”标签的爱司凯上市次年就业绩下滑，未满4年“卖壳易主”；标的金云科技主营IDC业务（互联网数据中心业务），7170万净利润预估值高达25亿，目前未有更多数据体现核心竞争力。“联姻”背后操盘手是德同资本，交易完成后德同资本创始合伙人邵俊、田立新将成为上市公司实际控制人。

目前上市公司及各中介机构的尽职调查工作尚在进行中。券商中国记者采访投行、机构投资者、金融机构客户等，深入探讨这是“提质增效”、“盘活资源”的故事；还是打着“四新”旗号造壳及借壳的运作套路？

新基建风口，游资热炒

自20日复牌后，5月27日爱司凯已经连续“六涨停”！

爱司凯此前发布并购重组预案，明确重组上市（即借壳上市）。这是自2019年10月18日证监会修订《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《管理办法》）后的首个创业板借壳上市预案，时隔已有7个月。

据了解，去年监管层对借壳上市“松绑”。《管理办法》取消重组上市认定标准中的“净利润”指标；还允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市，其他资产不得在创业板重组上市。

在爱司凯案例中，计划重组上市的资产为金云科技，曾是中兴通讯的孙公司，随后改名。公司主营业务为互联网数据中心业务（IDC）和互联网接入业务，是一家第三方数据中心服务商。

随着5G时代的到来，数据流量的爆发将推动数据中心需求的大幅增长；互联网数据中心(IDC)属于大数据核心产业中互联网基础设施的一个重要细分领域。当下正值新基建浪潮，全国各省积极响应政策号召。

在“新基建”、“创业板借壳”等多重概念刺激下，游资蜂拥推动股价上涨。

5月21日、25日爱司凯登上龙虎榜。25日迎来两大买入席位，国泰君安深圳益田路营业部及华鑫证券杭州飞云江路营业部，分别买入334.85万元、312.11万元。机构席位首度出现，但买入规模不大，仅66.44万元。

27日爱司凯发布股票交易风险提示公告，称根据中证指数有限公司数据显示，截至5月27日，公司静态市盈率417.43倍，滚动市盈率1691.63倍，市盈率水平高于专用设备制造业静态市盈率36.82倍。请投资者注意风险，理性投资。

爱司凯披露并购重组方案正逢注册制推出窗口期，一家券商投行老总向券商中国记者预计，该项目未来大概率要走深交所“注册制”审核流程。

爱司凯公告表示，截至27日，上市公司及各中介机构针对本次交易的尽职调查工作尚在进行中，22日已回复深交所的重组问询。目前尚未获得证监会受理。

新兴企业一地鸡毛：蹭概念还是难抗风险？

预案称，本次交易的目的旨在通过注入优质资产的方式提高上市公司盈利能力和核心竞争力，改善上市公司的经营状况。

一家号称拥有新兴技术的企业不到4年迅速卖壳，令市场感到匪夷所思。公开资料显示，爱司凯从事工业化打印产品的技术研发、生产销售和服务解决方案。主要产品为CTP（指采用激光打印技术将数字化信息直接记录到印版上的设备）。2016-2017年多家券商分析师也对公司的技术和所属行业看好。

今年披露的2019年年报中，爱司凯还宣称对CTP产品技术迭代更新，并掌握了砂型3D打印的核心技术。

无论核心技术实际“含金量”多少，爱司凯业绩表现持续下滑。券商中国记者查阅爱司凯历年业绩，这家“工业化打印领域领先企业”完美诠释“上市当年即业绩巅峰”。

IPO阶段扣非净利润在三千万左右。2016年7月上市，当年利润达到4226.8万元。随后盈利规模持续下跌，2019年扣非净利润跌至260.17万元。上市公司称2019年净利润下降因素主要系毛利降低、运营成本增加所致。

今年一季度爱司凯业绩仍然不乐观，扣非净利润亏损626.37万元，相比去年同期亏损额扩大120%，公司表示主要因为受到疫情影响。

反应在二级市场表现上，上市次月就是爱司凯股价的“高光时刻”。2016年8月股价涨到最高点99.97元，彼时总市值达到79.98亿元。

在今年推出借壳上市方案以前，即4月30日，市值已经跌到只有13.59亿，这意味着从高峰至今，市值蒸发66.39亿。

爱司凯不是没有作出一番努力。上市2年（2018年）爱司凯变更IPO募投项目，将原募投项目“研发中心建设项目”和“CTP设备生产建设项目”变更为“数字制版机、工业用压电喷墨打印头生产线项目”和“MEMS打印头生产线建设项目”。

爱司凯公告显示，变更原因为“CTP设备生产建设项目”是公司2012年拟定，随着公司对CTP产品的不断投入及完善，CTP产品已经很成熟；另一方面，受国内外经济整体低迷的影响，机械行业受到了巨大的冲击，公司CTP生产行业增速回落。为了进一步加快推进公司主研产品喷墨打印头生产，争取更大的市场份额，公司需加大MEMS打印头方面的研发及生产投入。

从业绩和股价的最终结果来看，上述努力并不奏效。

在资本市场并购重组中，不少上市公司通过产业并购做大做强。然而致力成为“工业打印领域国际一流知名品牌”的爱司凯并未选择产业并购，而是进行重大资产置换，主营业务根本变更。

爱司凯的鲜活案例提醒投资者，随着注册制推行，未来将会有越来越多号称拥有核心技术的新兴领域企业上市，投资者更应仔细看清企业的科创属性及“四新”“含金量”。

一名券商投行老总向券商中国记者表达对首单案例的失望。“这个案例可能将注册制引入歧途。爱司凯上市以来业绩一直下滑，上市满三年，今年亏损然后就走人。那是不是以后其他企业也可以上市大捞一把，满三年后卖壳走人？”该名投行老总向记者发问。

他谈到去年借壳松绑政策的出台初衷，过去老一批上市公司因产业调整逐渐被淘汰，需要有出清机会；另一方面近年来中小企业抗风险能力弱、资金链紧张，随时爆发风险事件，需要引入外部力量进行重整。在此背景下，监管松绑借壳要求以支持创业板发展。他没想到首单案例竟发生在还处“青壮年”时期的上市公司。

但也有投行人士持不同观点，深圳一名投行人士认为，应在上市公司风险暴露之前“优胜劣汰”，提高出清效率，不应再浪费市场资源。

金云科技的科技“含金量”有多少？

借壳爱司凯的，是另一家新兴企业。根据交易方案，金云科技通过4个步骤完成借壳上市：

第一，重大资产置换。爱司凯在扣除部分现金后将其依法持有的剩余全部资产、负债及业务作为拟置出资产，与交易对方持有的金云科技100%股权中的等值部分进行资产置换，拟置出资产先由交易对方指定的主体承接，并最终由爱数特指定的主体承接。拟置出资产的预估值为5亿元，拟置入资产的预估值为25亿元。

第二，股份转让。上市公司控股股东爱数特向德同(上海)转让1226.88万股爱司凯股票，占本次交易前上市公司总股本的8.52%。股份转让价格为9.30元/股，交易对价合计为1.14亿元。

第三，发行股份及支付现金购买资产。爱司凯拟以非公开发行股份、支付现金的方式向交易对方支付拟置入资产与拟置出资产的差额部分。发行价格同样为9.3元/股。

第四，募集配套资金。上市公司拟向不超过35名特定投资者定增募集配套资金不超过10亿元，拟用于支付本次交易现金对价及支付本次交易相关费用等用途，不足部分由上市公司自筹解决。

据了解，计划借壳上市的金云科技所属的IDC服务业，是国家重点鼓励、发展的战略性产业。公司是一家第三方数据中心服务商。

盈利能力方面，金云科技增长迅猛。2017年归母净利润亏损923.67万元，2018年扭亏为盈（3120.97万元），2019年盈利达到7170.07万元，增长翻倍，实现130.49%增速！

然而，130.49%增速显然超过A股同类上市公司。

根据券商中国记者查询，从事IDC领域的A股上市公司中，比如业务规模较大的鹏博士、宝信软件、数据港、光环新网、沙钢股份，2019年度未体现出如此高的增速。最高的为93%。

后起之秀奥飞数据、南兴股份、杭钢股份，同样没有出现翻倍增速。

深圳一名长期研究IDC领域的私募基金合伙人向券商中国记者表示，判断IDC企业基本面，主要依据3个指标，第一机柜数或规划机柜数；第二客户是谁以及客户品质；第三在哪些城市储备数据中心。

预案称，金云科技的数据中心主要坐落于以粤港澳大湾区为首，北京、上海、青岛等地为辅的国内一、二线城市。主要服务的终端用户涵盖银行、券商、保险、基金、互联网等企业。

一组尚未获得证实的网上数据显示，金云科技在全国拥有14个自建高可用数据中心，主要分布在深圳、上海、北京、东莞、杭州、扬州、青岛等地，已建成交付超过10000个机柜，签约率在95%。（据了解，上市公司及各中介机构针对本次交易的尽职调查工作尚在进行中，最终数据以上市公司公告为准。）

“数据中心（IDC）主要就是机房、计算机，跟物流仓库本质上没有差别。”前述券商投行老总认为“科技含金量”不算太高，不值25亿的预估值。

券商中国记者采访了解到，金融机构大多选择自建机柜，可能会租用IDC公司的场地。

一名跟金云科技有合作关系的金融机构人士表示，该机构确有租用金云科技的场地，“但机柜是我们自己的。”

一家股份制银行科技子公司人士表示，大多数银行自建机柜，甚至自建机房。“有的大型银行机柜数量就在5000左右。如果金云科技有10000左右机柜，那其实不算多。”

深交所也有注意到上述问题并进行提问，爱司凯表示需要进一步核实再做回复披露。

谁是“操盘手”又是未来实控人？

上述两家公司联姻之前，均与德同资本深度“合作”，德同资本的邵俊和田立新可能是首单创业板借壳的最大赢家。

根据交易方案，本次交易完成后，上市公司的控股股东变更为新余德坤、DT CTP、德同(上海)。这3家公司系同一控制下的关联主体，构成一致行动人。上市公司的实际控制人变更为邵俊、田立新、汪莉、张孝义（邵俊、田立新分别系汪莉、张孝义之子）。

首先来看爱司凯与德同资本的关系。即将变成上市公司控股股东的DT CTP，现在是爱司凯的二股东，持股占比11.29%。早在2011年，为实现爱司凯有限境内上市目标，上市公司原母公司通过股权转让，引入了包括德同（香港）在内的3名股东，而德同（香港）就是DT CTP，DT CTP实际控制人就是邵俊、田立新。田立新随后成为爱司凯的董事会成员之一。

自爱司凯上市以来，公司持续跟德同资本旗下公司携手成立多个产业并购基金。其中一个在2017年在基金业协会完成备案，为杭州德驭投资合伙企业（有限合伙），金云科技就是该并购基金投资标的之一。

根据公开资料，在2018年，金云科技原股东中兴云服务完全退出，将其100%持股平均转让给新余德坤及摩云投资。根据5月22日问询函回复，杭州德驭投资合伙企业（有限合伙）是新余德坤的GP之一，新余德坤的实际控制人是邵俊、田立新、汪莉、张孝义，也就是借壳交易方案中即将成为上市公司的实际控制人。

梳理至此，脉络已经很清楚。通俗而言，德同资本早期投资爱司凯直到A股上市，然而爱司凯股价连连下跌，影响德同资本的投资收益，同时上市公司盈利能力下滑，德同资本将上市公司并购基金所投标的运作上市，盘活上市公司。

如果交易顺利，这将会是一场成功的资本运作，德同资本既提升上市公司盈利能力；同时“一鱼多吃”。

官网显示，邵俊和田立新均为德同资本创始合伙人，前者为董事长，后者为总裁。