券业如何迎接创业板注册制？增量业务增厚利润，投行竞争日益白热化，头部券商最受益

近期，券商中国记者多方采访了解，多家券商投行都在“摩拳擦掌”，一方面“苦练内功”，增强研究能力、定价能力、综合服务能力；另一方面“积极秀肌肉”，努力拓展增量业务，根据新规要求加强项目储备。

在创业板改革带来极大的市场机遇的同时，仍需看到，监管部门对中介责任的规范要求更为严格。证券公司在后续执业过程中如何加强投行队伍的培养，承担好资本市场看门人的重任，仍将构成新的挑战。

创业板改革并试点注册制，作为资本市场又一项增量改革，能预见对券商带来利好。中泰证券研报认为，将会增厚投行收入、带来业务协同，继续向头部集中。面对这一增量业务机会，各家券商投行都在做哪些准备呢？

华泰联合证券相关负责人对券商中国记者表示，能预见到投行竞争格局将日益白热化，市场份额将会向具有行业研究能力、销售定价能力、综合服务能力的券商继续集中，当务之急要提升这些能力。目前，投行应“练好内功”，做好创业板注册制改革下的项目执行和发行工作；提升价值发现能力，深耕行业、吃透产业，从项目导向向以客户为导向、价值为导向进行转变；同时，投行业务还需要由通道型向综合型转变。

东兴证券投资银行业务总部负责人杨志表达了类似观点，他认为投行要深入理解客户及其所在的行业，挖掘客户的价值，并能够将客户价值传达给市场的投资者。未来，东兴证券将继续加大研究能力和销售定价能力的培育，为客户提供更加优质的金融服务。

除了“苦练内功”外，有投行业务排名靠前的中型券商投行业务负责人认为，创业板注册制下，投行最重要的备战手段就是根据最新要求加强项目储备。说到底，投行拼的是人才和项目。

该负责人表示，创业板注册制下，需要格外关注还未实现盈利的互联网+企业，本质上是实体经济关于商业模式的创新和改造，它不符合主板等传统板块的上市要求，但也不符合科创板的科创属性要求，以前只能赴境外上市，现在创业板注册制推出后，就有了在国内上市的可能。这类项目是目前投行需要去着重储备的。

有北京大型券商投行负责人对券商中国记者表示，创业板注册制加大对未盈利企业的包容性，其所在机构希望利用这个机会推荐一批成长性、有优质、有竞争力的企业登陆A股。目前公司正在抓住机会，关注一些原先在境内很难上市，但比较优质的或者行业知名的客户。不过，也尚待监管进一步界定行业范围。

新业务带来新挑战，券商投行为此也展开积极备战。海通证券投行负责人介绍，其部门将深入研究政策意图、增强估值定价及销售能力、加强专业人才储备、强化对新业态的风控能力。由于未盈利企业、红筹企业等登陆创业板，虽能扩大投行客户资源，但也增加了相应的风险，投行从业务人员到风控人员均需对上述企业的持续经营能力、估值水平、治理情况、投资风险等各方面的判断能力进一步加强。

所有受访人士均认为，创业板改革并试点注册制更利好头部券商。上述大型券商投行负责人对记者表示，创业板发行上市审核规则（征求意见稿）第11条中，有一句话格外值得关注，即“上市公司应当综合考虑执业能力、诚信记录、市场形象、从 业人员规模和资历等情况，审慎选择保荐人和证券服务机构。”该负责人认为，这句从未在科创板及其他板块上市规定中出现过的语句，透露了非常强的监管信号，利好头部券商。

上述中型券商投行负责人亦表示，优质的未盈利企业，以及符合分拆上市条件的项目，大多都掌握在头部券商手中。比如，中信、中金、中信建投等有保荐企业境外IPO的大型券商，以前会储备一些未盈利的项目，中小券商此前多不覆盖；分拆上市对上市公司的收入和利润规模要求比较高，目前大的上市公司客户很明显地集中在大券商手里。

海通证券相关负责人表示，从业务上看，分拆上市是券商投行业务新的机遇。上市公司所属子公司相对其他未上市企业已具备较为完备的公司治理结构、业务体系及内控制度等，并具有项目启动较快、规范难度较小、成功率较高等特点，结合目前创业板改革的落地，给券商保荐业务量的增长带来动力。鉴于拟分拆上市的企业一般为大型公司，倾向于优先选择原保荐机构，要么倾向于选择大型券商，因此，分拆上市业务将加速头部券商的发展。

中泰证券研报表示，科创板已过会126家企业中，前5家券商合计54家，占比42.8%，前10家券商合计81.5家，占比64.7%，头部券商在注册制发行下的投研、定价、以及客户把控能力强，综合优势显现。

有投行人士表示，目前更加关心的问题是，在审项目会如何衔接，希望证监会能够考虑到平稳平移的情况，审核最好不要停，当项目平移到交易所后，履行重新申报问询程序不要花费太长时间，最好在证监会审核期间，能有一个相应的对接机制。

在增量市场上积极打拼之外，存量市场的开拓和创新同样是创业板给各家券商投行带来的“大礼包”，上市公司子公司的分拆上市正是重要开拓方向之一。

去年12月13日，证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，标志着A股境内分拆上市制度的正式落地。在国内疫情趋于平稳之际，上市公司推出子公司分拆上市预案的数量也逐渐增加。截至4月29日，至少已有19家上市公司公布分拆预案。

“分拆上市是提高上市公司质量、增加资本市场优质供给的重要举措，也是海外成熟市场的常见操作模式。上市公司运作较为规范，一般情况下上市的确定性相对较强，同时，上市公司分拆可能涉及财务顾问、引入投资者、保荐承销、直投子公司跟投、员工持股计划设立等业务机会，分拆预计将是券商投行竞争的重要领域。”华泰联合证券相关负责人介绍，分拆有规模门槛，能够分拆子公司上市的，通常为大型上市公司，并且有一定的行业地位、前瞻性的战略布局，服务此类大客户，头部券商更有优势。

而随着创业板注册制时代的来临，其吸引力较此前也明显提升。就近期情况来看，仅4月28日晚间，即有江苏国泰、华邦健康、星网锐捷3家公司宣布将分拆子公司到创业板上市。的确，对与母公司有过多年合作的保荐券商/财务顾问来说，可谓是“近水楼台”的业务所在。

以华邦健康为例，其与西南证券的“交情”最早始于2011年，历经三次“更名”而不变。西南证券曾多次参与华邦健康的非公开发行、重大资产重组、债券发行等融资活动，对公司发展情况相当熟悉。华邦健康拟分拆子公司凯盛新材于2016年11月在新三板挂牌，主办券商同样为西南证券。对于此次分拆上市，自然也少不了西南证券投行团队的身影。

西南证券该项目团队负责人接受券商中国记者采访称，目前凯盛新材已在接受上市辅导，辅导券商就是西南证券。“实话实话，当时也是在科创板和创业板之间犹豫不决，在与深交所积极对接、特别是创业板政策落地后，还是选择了创业板”。他表示，相比之下，创业板的发展已有十余年，在交易制度、投资者群体、监管理念等方面更为成熟。“之前迟迟没有发布，还是在等待创业板注册制改革的进程。”

在改革政策出台后，该负责人称，除了学习领会制度精神外，项目团队也根据新的审核理念进行准备，把尽调做好。“对于创业板注册制改革的方向，对投行来说除了做好守门人之外，更多的还是要把企业的价值充分推荐出来。”在多层次的资本市场不断完善之下，投行可为企业制定更加个性化、特色化的融资方案，这对中小券商走精品化投行之路大有裨益。

事实上，更多的子公司分拆计划还在酝酿中，这也给各家券商带来了更多的存储项目机会。“发行人之前一直有准备分拆上市的想法，原本更倾向于科创板，但担心子公司科创属性不足”，北京某大型券商投行业务人士向券商中国记者介绍，在创业板新规出来后，他及团队在第一时间对规则进行读通读透，并迅速与客户联系沟通，介绍创业板发行上市的规则变化，建议客户优先考虑在创业板进行分拆上市。“目前方案初定，期待在五一节后能有突破性进展”。

杨志向券商中国记者介绍，分拆上市业务的确将为市场带来增量空间。据统计，大约有数百家上市公司存在分拆子公司上市的可能性。但是鉴于分拆上市对子公司的规范性和独立性提出更高要求，预计早期实际落地的案例并不会太多。

在创业板改革带来极大的市场机遇同时，仍需看到新规对中介责任的规范要求更为严格。这对各家券商投行业务来说，仍将构成挑战。

“在此次征求意见过程中，证监会方面特别说明，创业板再融资简易程序的实施‘基于对发行人诚信和中介机构勤勉尽责的信任’。政策放宽的同时，证监会也表示要依法从重处罚违法违规行为，监管威慑力大大增加。”华泰联合证券相关负责人指出，证券公司在后续执业过程中需要更加注重投行队伍的培养，积极提高投行业务人员的素质与水平，并进一步加强合规风控的作用，切实发挥投行业务“三道防线”的作用，承担好资本市场看门人的重任。

“现在中介机构展业中已经非常谨慎，肯定不会存在机构帮助企业造假的行为，各家中介在勤勉尽责方面的核查力度都是很大的。”上述北京某中型券商投行负责人表示，从投行的角度来讲，努力保证每个项目的财务基本真实，业绩肯定真实，但不能保证每一笔会计处理（比如几十万金额的处理）完全没有瑕疵，但有时候正是一些细节错误被罚。中介机构应控制实质性风险，保证企业没有财务上造假，没有重大的遗漏，没有虚假陈述。

另外，近期瑞幸、好未来、爱奇艺等中概股接连传出财务造假风波，造成恶劣影响。创业板注册制的“宽进严管”，也将对财务造假和欺诈上市造成震慑作用。

东吴证券总裁助理杨伟向记者介绍，此次创业板改革将同步优化盘中临停制度，监管部门将加强持续监管，全面建立严格的信息披露规则体系，并严格执行。与此同时，创业板改革也针对退市制度进行了改革完善。预计未来监管机构将推动刑法修改和出台司法解释，进一步提高违法成本，配合司法机关推进实施新证券法下的民事诉讼制度，保护投资者合法权益。

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