从3月份开始，上市公司陆续开始披露上市公司年报。《从年报窥视中证国防指数投资价值》系列文章旨在跟踪中证国防（399937）成分股的年报披露情况，摘录头部研究机构的点评报告，自下而上的角度来窥视中证国防指数的投资价值。通过该系列文章，希望球友也能对中证国防指数有更深刻的了解。
航发动力为中证国防指数前4大权重股，目前在中证国防指数中的权重为6.32%。4月17日，公司发布2019年年报。报告期内，公司实现营业收入252.10亿元，同比增速为9.13%，上年同期值为2.43%；实现归母净利润10.77亿元，同比增速为1.27%，上年同期值为10.82%；
单季度来看，公司2019年4季度实现营业收入124.17亿元，同比上升34.17%，环比Q3上升212.77%；实现归母净利润6.64亿元，同比上升60.65%，环比3季度上升634.68%。公司业绩符合市场预期。
申万宏源：去年4季度反转+预收高增+专项回款，多款型号放量
2019年Q4单季经营表现大幅反转，确保公司全年生产和交付目标顺利达成，或将表明公司多款主力新产品相继完成研制且进入产能爬坡阶段。公司全年营业收入与归母净利润仍然维持稳健正向增长，主要贡献因素是2019年Q4单季度业绩实现大幅度回升。公司Q4单季度营业收入同比上升34.17%，环比Q3上升212.77%；归母净利同比上升60.65%，环比Q3上升634.68%。考虑到之前新品批产到收入确认的过程出现一定的短期波折，公司前三季度营收同比下降7.61%和归母净利润同比跌幅扩大至36.47%，但Q4单季经营表现较Q3实现大幅度扭转，反转程度创历史新高。
分业务来看，2019年公司航空发动机制造业务实现营收220.25亿元，同比上升11.73%，外贸出口实现营收25.76亿元，同比上升10.04%，其他业务营收尽管出现下滑，但由于占比较低，未对整体增速产生明显拖累。因此，我们认为，Q4业绩出现大幅反转，主要系多款航空发动机重点型号交付短期问题得到解决后，公司交付任务在年末得以顺利达成，多款型号交付量预期逐年提升。
专项应付款科研项目的增加额显著提升，是报告期经营活动现金净流入改善的重要因素，也是预示着公司航空发动机科技创新实践或将从投入期跨入到收获期的关键信号。专项应付款是国家部委、军队或集团自主立项并拨付研制经费的项目，主要包括武器装备研制费、应用基础研究费、技术基础研究费、“某机”专项科研费、民机科研费、军转民科研费、专项科研费等。公司2019年专项应付款实现-20.84亿元，较去年同期的-68.07亿元大幅增加47.23亿元，扭转了连续五年绝对额持续扩大的趋势，主要是二级科目科研项目增加41.27亿元所致，近五年首次实现增加。当期经营活动产生的现金流净额为50.94亿元，同比大幅增长321.11%，公司披露主要系销售回款同比增加所致。
经营性现金流净额达净利润的4.59倍，去年同期值为1.12倍。考虑到当期专项应付款的增加额占经营活动现金流增加额的92.72%，我们认为专项应付款的大幅增加是导致公司经营活动现金流大幅改善的另一主要原因。鉴于航空发动机具有研发投入大，研制周期长与技术风险高等高科技特点，专项应付款的显著改善，或可说明公司作为我国军民用航空发动机产业唯一的全寿命周期引领者，技术先进的军用新型号研发创新活动已经取得突破性进展，航空产业在多款重点型号批产的牵引下，景气度进入加速提升的趋势或将确立。
公司预收款项较期初大幅增长预示订单放量，存货增速创十年新高且在产品的结构占比近几年维持高位，表明公司积极备货和顺利批产，公司未来中长期业绩有望进入加速上升的高质量发展阶段。公司当期预收款项实现28.47亿元，较期初大幅增长81.07%，主要系研制项目预收款增加所致。预收款项占营业收入的比例为11.29%，比上年同期的6.81%上升4.48个百分点，表明下游客户对公司主打产品的订单正在快速释放。公司报告期末的存货实现185.44亿元，较期初增长30.20%，增幅创十年来新高，主要系产品投入增加、部分产品采用新工艺技术与产品制造周期长所致；其中在产品占存货的比例为71.00%，保持七成以上占比高位稳定。考虑到公司军品以销定产的模式，预收账款和存货的大幅增加，表明公司正提前备货满足订单增长。展望未来，随着我国战略空军与远洋海军转型规划持续推进，公司作为我国航空发动机行业的绝对龙头企业，有望受益于扩编、换装带来的多类型军机发动机需求提升，公司中长期业绩增速中枢有望进入逐步抬升的新阶段。
再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑：
1）公司作为航空发动机整机研制领域唯一上市主体，在我军战略转型的背景下，或将依托承制的多个主力新型号独享行业需求释放红利，叠加两机专项政策扶持双重利好，公司主业或将从投入期迈入收获期；
2）按照“谁承制、谁承修”的军方采购要求，公司有望成为我国主力发动机的全寿命周期垄断者，且公司自主研制的新型发动机都是我国建设新型航空作战力量急需的爆款型号，在航空发动机持续改型改进、存增量飞机牵引发动机需求、以及国产替代加速的背景下，公司主业未来高景气度和盈利释放的概率或将得以进一步增加；
3）公司是我国军工核心资产中的核心资产，后续市场需求释放、重点型号衍生发展与军转民市场开拓、体制改革预期和定增倒挂临近解禁等多因素或将显著提升上市公司质量，有望迎来新一轮资产价值重估。
$鹏华空天军工指数（LOF）(F160643)$ $鹏华中证国防指数(F160630)$ $国防ETF(SH512670)$