公募基金史话 | 初期的基金投资

中国公募基金行业自1998年萌芽破土至今，栉风沐雨，已然走过20余年。随着中国经济的高速发展和居民财富的迅速积累，中国公募基金行业的资产管理规模和服务能力实现了跨越式发展，成为用户投资理财的重要选择。与此同时，以腾讯理财通为代表的互联网理财平台也迎来了历史性的发展机遇。今时今日，我们通过微信【我】-【支付】-【理财通】入口，就能够轻松的购买各类公募基金并享受平台提供的优质服务。腾讯理财通六年来始终坚守“合规、风控、精选、创新、稳健”理念，与公募基金行业共同成长。为更清晰的描绘中国公募基金行业全貌，回顾历史，展望未来，腾讯理财通联合行业合作伙伴、资深专家和专业作者等，共同策划梳理了《公募基金史话》，期望能够让广大投资者熟悉了解基金行业历史，获取更健全的基金行业发展知识和投资理财理念，也能够对未来行业发展更有信心，最终能够更有效的应用到投资实践中。我们将在中国基金报官方公众号陆续为广大投资者呈现本栏目内容，欢迎关注指正。

编者按：

在这章里，作者莫莉带我们回顾了行业发展初期的基金投资。基金是一个典型的智力密集型行业，基金经理则是行业的“灵魂”，一只基金能不能让投资者满意，主要看基金经理的能力。

2001年末的时候，全国有31名基金经理，而今天这一群体已扩大至2133名。当我们要把辛苦打拼的钱交给一个素未谋面的陌生人管理的时候，应该怎样判断他/她是否靠谱呢？

最重要的参考当然是历史业绩。因为可比性的问题，业绩通常是以同类产品业绩的排名来衡量的。看业绩的时候，要留心以下两点。首先，短期排名（一年）远没有长期排名（三到五年）重要，六个月以下的排名几乎无参考性。实际上，我们要特别小心那些短期业绩异常突出的经理，因为他/她很可能是承担了更高的风险。其次，排名稳定性同样很重要。例如，三年期排名相似的两位经理，每年排名波动较小的那位大概率更为优秀。

对于腾讯理财通这样的专业销售机构来说，不但要挑出业绩出色的基金经理，还要通过“业绩归因分析”探究业绩背后的原因，即基金经理为何取得这样的业绩——是择时准，还是行业配置的好，亦或是个股选择出色？将归因分析的结果与基金经理自述的投资逻辑相比较，通常可以对其能力做出更准确的评价。投资逻辑与归因分析结果不符的，业绩中运气的成分显然更多。

专业销售机构还会看更多维度的信息，如公司的投研体系建设、投资决策及风控流程。毕竟，基金经理不是单打独斗。如文中所述，公募行业在体制、流程方面一直走在同行的前面。但公司之间还是有不小的差别。此外，公司对基金经理的不当激励安排可能会导致投资承受不合意的风险水平。

最后强调一点。基金是你和基金经理合作进行的一笔投资。基金经理可以决定买什么股票、何时买与何时卖，而你可以决定买哪只基金、何时申购与赎回。很大程度上，基金的回报取决于你的投资习惯、信仰和对市场的看法。无论如何，不追热点、不看短期业绩、相对低点买入后长期持有，是投资颠簸不破的真理。

1998年是中国公募基金行业的发轫之年，国泰、南方两家基金公司的成立标志着中国公募基金行业的诞生。随后，基金金泰、基金开元两只封闭式基金发起成立，中国公募基金经理这一职业也从此登上了历史舞台。

60年代出生的徐智麟是上海滩第一批股民，他起初是大学教师，在“炒股热”兴起后，徐智麟辞去公职，搞起了股评，写炒股书籍。他在一次讲座中被国泰证券时任董事长相中力邀加盟。1998年初，徐智麟被国泰证券派往筹备中的国泰基金。

此时，28岁的杜峻入职了南方基金，1970年出生的他从北京大学光华管理学院毕业，这距离他在南方证券发行部、基金部工作刚满4年。

1998年3月27日，基金金泰和基金开元同日公告成立，被并称为国内首只基金。基金金泰和基金开元均为封闭式基金，封闭期15年，募集规模都是20亿元。

基金金泰在上海证券交易所挂牌上市

图片来源：《中国证券投资基金年鉴》

在时代潮水的牵引下，徐智麟和杜峻这两个背景迥异的年轻人有了碰撞和交集，分别担任首只封闭式基金的首任基金经理，成为中国公募基金业里程碑式人物。

同一时间，深圳特区证券研究员王宏远在报纸上看到了一则南方基金的招聘启事。当时知道基金的人甚少，凭着研究生期间做过的美国证券投资基金课题研究，25岁的王宏远过五关斩六将成为南方基金投资研究部的研究员，两年后他成为基金开元基金经理，后来又成为南方基金投资总监、副总经理，基金开元在2000年激烈的竞争中以高达61.56%的净值增幅夺得基金年内净值增幅冠军。

王宏远27岁担任基金经理、28岁任投资总监的记录至今在中国公募基金行业无人打破。2013年，王宏远以联席董事长身份加盟新锐基金公司前海开源，他亦成为公募基金行业为数不多从普通员工成长为董事长的个人。

除了基金金泰和基金开元，1998年还有三只基金成立，分别是华夏基金的基金兴华、华安基金的基金安信、博时基金的基金裕阳。王亚伟、林彤彤、谢超成为这三只基金的首任基金经理。

1971年出生的王亚伟很早就对证券投资感兴趣，他是安徽高考状元，1993年清华大学毕业，进入了华夏证券任北京东四营业部研究部经理。当时东四营业部是全国最大的证券营业部，总经理范勇宏在1998年初代表华夏证券开始筹建华夏基金，王亚伟随之加盟。华夏基金旗下第一只封闭式基金兴华成立后，王亚伟任首任基金经理。

凭借精准的选股能力和介入时机，王亚伟在其公募基金经理职业生涯中，管理的华夏大盘取得了6年11倍收益、年化回报率达49.22%的不败战绩。2012年，王亚伟挂靴公募基金行业，成立了自己的私募基金。

与王亚伟同龄的林彤彤早前在银行从事信贷工作，在“想弄清媒体报道过的国外基金公司在中国是什么样”的好奇心驱使下，他面试了筹建中的华安基金。当时，林彤彤从金融高光行业银行转战公募基金这个不知名的小行业，身边很多人不看好。

从1998年6月担任华安基金首只封闭式基金基金安信的基金经理，到2014年从汇丰晋信基金去职，林彤彤本是当时公募基金任职时间最长基金经理。令人始料未及的是，2014年末，林彤彤因“老鼠仓”身陷囹圄。

谢超是博时基金首只封闭式基金基金裕阳的基金经理，他在美国学成后工作并拥有美国证券经纪人资格，1998年回国加盟博时基金任研究部副经理。不过，2001年4月，谢超突然提出辞职，他辞职前写下了一份《基金经理人工作报告》，详尽阐述了他的投资理念、策略、方法和个股理解。

接下来的1999年，鹏华、嘉实、长盛、大成、富国也陆续发行了首只产品。

鹏华基金在1999年1月初成立了首只封闭式基金普惠，1964年出生的张涵成为首任基金经理。他毕业于北京大学化学系，履历颇丰，历任国信证券基金部负责人等职务，1998年年底代表国信参与筹备鹏华基金。

1999年4月8日，长盛基金成立了首只封闭式基金同益，丁楹成为首任基金经理。丁楹此前为中信证券总部自营业务投资经理。

同日成立的还有嘉实基金首只封闭式基金——基金泰和。作为“嘉实长子”，基金泰和的首任基金经理是投资总监波涛。波涛是美国纽约州立大学金融学博士，曾就职于国际货币基金组织。他怀着赤子之心回国，希望把国外成熟的价值投资理念引入国内。此后在财经杂志文章《基金黑幕》所带来的动荡中，“因为既定的投资管理方针无法继续执行”，波涛辞去基金经理职务。

5月，大成基金首只封闭式基金——基金景宏成立，由蔡秋枫开局执掌，理科背景的蔡秋枫此前曾在几家实业公司资产管理部从事投资工作。

同月，富国基金的首只封闭式基金——基金汉盛也宣布成立，首任基金经理金涛出自海通证券基金部。

至此，“老十家”基金公司都已发行首只产品。紧接着，各家的第二只、第三只基金产品开始发行。

1999年6月，华安基金第二只产品基金安顺成立，尚志民担任首任基金经理；7月，鹏华基金的第二只基金——基金普丰成立，基金经理是李国飞，他早期关于哲学与投资、投资框架分析的文章至今仍流传于各类社交媒体上，为后辈所推崇。

1999年下半年，老十家基金“次子们”纷至沓来，邹翔管理的华夏基金基金兴和、王宏远管理的南方基金基金天元、钱华管理的国泰基金基金金鑫、王江平管理的大成基金基金景阳、杨赤忠管理的长盛基金基金同盛、王浩管理的富国基金基金汉兴。大成基金还在1999年末发行了他们的第三只产品基金景福，由徐力中管理。

2000年，全行业仅有两只基金成立，分别是博时基金的基金裕泽，由汪德生管理；国泰基金的基金金盛，由曹华强管理。

在这些首批基金经理中，杨赤忠值得一提。他在1999年11月5日担任长盛基金旗下基金同盛基金经理，仅3个多月后转投大成基金，是首批基金经理中首个“跳槽”案例。此后，杨赤忠离开公募，先是在光大证券、光大集团任高管，后任贵阳市委常委、副市长。

2001年，易方达、宝盈、融通、银华、长城这五家基金公司成立。由于筹备期准备充分，易方达基金成立仅三天后，旗下的基金科汇、基金科翔两只基金即宣告成立。

宝盈基金在2001年5月18日成立，同日，旗下首只基金基金鸿飞成立，首任基金经理方晔来自于当时的大股东外经贸信托。融通基金则在8月末成立了首只基金——基金通乾，赵枫担任首任基金经理。银华基金的首只基金是基金天华，出身于信托的石松鹰担任首任基金经理。

2001年9月，中国第一只开放式基金——华安创新成立了。与封闭式基金规模固定、持有人必须通过二级市场竞价交易不同，开放式基金一般不上市交易，通过银行开放申赎，基金规模不固定。

首只开放式基金“华安创新”发行当天，

上海地区近万人排队抢购首只开放式基金盛况

图片来源：《中国证券投资基金年鉴》

尚志民担任华安创新首任基金经理。尚志民在入职华安基金16年后，于2015年去职华安基金副总经理、首席投资官职务，创建了自己的私募基金。他是当年公募基金史上从业时间最久、资历最深的从业者。

首批基金公司成立后，由于当时中国公募基金草创未就，早期从业者主要有三个来源：一部分是证券、信托、期货公司员工，由股东方派到基金公司，这部分占多数；另一部分来自市场公开招聘；以及早年老基金的管理人员，如南山、半岛、淄博等老基金，他们的从业人员也进入了新的证券投资基金业。

回看1998-2001年成立的首批基金，在其15年的封闭存续期内，每只基金至少经历过至少5名、最多10名基金经理的管理，首批公司为第一批封闭式基金配备了出类拔萃的管理力量。以华夏基金的基金兴华为例，先后经历了王亚伟、江晖、石波、郭树强、刘文动等知名基金经理，基金经理名单里的名字灿若星河。

回看1998-2001年首批基金经理，他们多为70后生人，60后亦有一定占比。在20多至30岁出头的年龄，他们幸运地开启了一个全新的行业，这是时代赋予的机遇，让行业后辈无法企及。

在性别构成上，首批基金经理多为男性，仅有宝盈基金首任基金经理方晔一人是女性。随着行业的壮大和发展，越来越多的女性选择了基金经理这一职业。

在学历的构成上，公募基金行业一开局就显示出了对高学历、高素质的人才诉求，首批基金经理毕业于清华大学、北京大学等国内知名高等院校以及海外名校的不在少数，其中包括数位高考状元。在首批基金经理所学专业的构成上，金融专业占比反而不多，管理、自动化、电子、物理、化学等理工学科背景的基金经理居多。

不过，刚起步的公募基金公司对基金经理的学历要求并不死板，主要看是否专业，是否有真才实学。毕竟， 一切都是从头开始。中国首个基金经理徐智麟就曾谦卑的说道：“如果是现在，像我这样非财经科班背景的，去基金公司应聘肯定会被拒之门外。”

首只公募基金基金金泰成立后，建仓迫在眉睫。基金经理徐智麟回忆1998年3月27日基金金泰正式交易实况时说到：“下午1点钟一开盘，我就发出了买入指令。买的股票都是此前反复研究过的，主要有虹桥机场、上海汽车等一批上海本地股。”

20亿元的资金，徐智麟建仓花了近一个月的时间，“当时市场环境不好，股市持续下跌，但缺乏避险工具，而仓位又有最低限制，因此赚钱非常难。因为是新兴市场，还处在成长过程中，就像3岁的孩子，走路肯定会摔跤的。”徐智麟在一次采访中说。

首只基金成立不久，利空消息纷至沓来。从外围市场来看，美国股市下跌、多国汇率震荡、俄罗斯债务危机爆发，国际大空头们倾巢而出，随着俄罗斯卢布体系崩溃，全球股市暴跌。国内方面，长江流域发生特大洪水，全国共有29个省市受灾。

国际金融危机过后，中国的经济图景炎凉不均，外需低迷、内需不足、产能过剩。内外利空夹击下，恐慌情绪弥漫于A股市场。8月6日上证综指从1312.6点开始下跌，一路下跌到8月18日收盘1043.02点，A股千点保卫战迫在眉睫。

图片来源：华夏时报

《重回1998东南亚金融危机现场》一文

当时的A股市场投机炒作氛围浓厚，市场主体是散户为主的个人投资者，机构投资者尚不是主流，个人投资者热衷消息股和短炒，各种庄股横行。公募基金作为当时规范机构投资者的代表，大部分坚持了以基本面为导向的价值投资理念。

但总的来说，当时整个资本市场的投资研究都处于较初级的阶段。券商是当时金融行业最先进的行业，但除了君安证券等少数公司有研究所和较为成熟的研究体系，其他大多数券商的投研并不成体系。

公募基金行业投研体系建设的起点可谓不低。国泰基金和南方基金当时均组建了研究员队伍，搭起了股票池，从基本面对拟投资的股票有了一个初步的筛选。

王宏远在回忆公募基金早年的投研状况时说：当时的南方基金投资研究部，是行业研究和区域研究相结合，行业研究是研究公司，区域研究实际上是社会背景调查，两方面结合。

在当时，一个研究员覆盖1到2个行业研究，主要是实地调研。与现在不同的是，那时的上市公司并不理解和欢迎基金研究员调研，研究员需要动用一些私人关系才得以成行。但研究员们后来发现，与其直接去找关系调研，得到的信息有实有虚，不如深入工厂、矿区，到企业的第一线、拜访相关行业企业来获取基本面的信息更为准确，比如一些知名企业股价大幅上涨，但上涨逻辑与常识背离，去上市公司调研时得到的都是正面信息，当找到同行业或一些科研机构、行业上下游企业后，会发现事实与上市公司的自我描述有很大的背离。

在当时，还需要做“区域研究”，每个研究员负责一个大区，比如分为西北、东北、华中、华南等等，研究员要和大区内的当地宏观经济管理部门、券商营业部等打成一片，由于当地相关人员对上市公司现状非常了解，这样研究员就可以把一些明显讲故事、股价表现和公司基本面不匹配、明显违背常识的企业在第一时间筛选掉，拿到更为精准客观的一手信息。

2000年末，首个资产规模破百亿的基金公司诞生了，博时基金资产规模达到了117.41亿元。2001年末，华安基金以117.56亿元、华夏基金以100.62亿元的资产规模也晋级了百亿基金公司序列。

在最初的懵懂过后，公募基金公司开始进入竞争的跑道。基金公司总经理从一开始就是公司内部举足轻重的角色，像是奔跑的领头羊，他们要对整个公司负责，包括投资和经营。

首批基金公司总经理绝大部分是由他们的大股东证券和信托派出，这是由于商业银行、保险公司、实体企业均不能参与基金公司发起，1998年-2001年成立的基金公司，发起股东主要是证券公司和信托公司。 

这其中有国泰基金董事长陈勇胜，他至今坚守基金行业，他在1997年12月代表国泰证券筹建国泰基金并任总经理，2017年接任董事长职务；南方基金首任总经理熊双文也是代表大股东南方证券筹建南方基金；范勇宏则代表大股东华夏证券筹建华夏基金；华安基金首任总经理韩方河则是大股东上海国际信托投资公司证券总部副总经理；易方达基金首任基金经理叶俊英曾是大股东广发证券投行部总经理；嘉实基金首任总经理洪磊则代表大股东北京证券筹建嘉实基金；宝盈基金的首任总经理刘京湘是第一大股东外贸信托原总经理。

首批基金公司总经理的另一个来源是证券监管部门，如中国证监会及其派出机构、证管办，还包括深沪证券交易所、证券登记公司的从业人员。比如博时基金的首任总经理肖风曾在人民银行深圳分行、深圳市证券监管办公室工作，融通基金首任总经理吕秋梅曾任职于人民银行总行。

表：1998-2001年成立基金公司总经理名录

早期基金公司总经理对投资具有强力的话语权，是由于他们中的不少人此前在证券公司和信托公司就担任高管，具有投资经验，因此在基金业起步初期，大部分公司都是总经理兼任投资决策委员会的主席，有的还兼任风险控制委员会主席，而投资决策委员会、风险控制委员会是证监会要求基金公司必须设立的两个专业委员会。

原华夏基金总经理范勇宏在《基金长青》一书中曾写到：“1998年投资决策委员会只有我和副总经理戴勇毅两人，层级非常少，投资决策非常快。1999年初，华夏基金正式成立了基金投资决策委员会，我为投决会主席。主要职责是制定基金总体投资计划、投资策略、投资目标、控制基金总体仓位、投资组合比例等，委员会由公司总经理、主管投资副总经理、投资总监和基金经理等人组成。”

类似华夏基金的投决会组成在初期非常普遍，早期基金公司投资决策委员成员某种意义上和总经理办公会的组成接近、甚至重叠，大部分都是由总经理和副总经理、各部门高管组成的。但行业在探索与成长的过程中，各种问题逐步涌现。比如，投决会席位被一些非投资部门人员占用，干扰了行业配置、个股选择、股票仓位等具体投资决策，影响了基金投资的专业性。

此后，少数基金公司，到多数基金公司，再到绝大部分基金公司，开始改革投研体系。现在，大部分公司基金公司的总经理已不再是投资决策的核心人物，以基金经理为代表的投资人员在投决会拥有绝对的话语权。

公募基金诞生一年多后，市场第一波来势汹汹、积蓄已久的暴涨行情来临。由于这轮长达两年、上证综指翻倍的行情起始于1999年5月19日，因此被称为“5.19行情”。自此之后，以日期来命名市场的暴涨或暴跌，成为了中国股市的惯例。

1999年5月19日，在科技股的带动下，上证综指从1100点开始，在不到两个月的时间里涨到1725点的高点，多只网络科技股非理性上涨。在2000年春节后，上证综指再创新高，并在2001年6月14日达到最高点2245.44点。519行情造就的牛市时间长达两年，随后市场转熊。

5.19行情的爆发原因是多个因素造成的。一是宏观背景。1997、1998年的亚洲金融危机，亚洲东南亚多国遭受重创，当时市场对中国的经济基本面亦有隐忧，主要集中在人民币是否会贬值、股市是否会下跌两方面。此后，经过1999年中央及各方调整和努力，这些隐忧有所降低。

其次是经过前期的大幅下跌，市场估值处于理性的合理的区间。

再次是政策的推动。除了基本面之外，中国股市历来对政策是非常敏感的。5.19行情前，证监会向国务院提交了《关于进一步规范和推进证券市场发展的若干政策的请示》，相关监管机构也在酝酿出台一系列关于支持资本市场、支持股票市场发展的政策。

种种因素之下，1999年5月19日下午，A股午盘突然被蜂拥而至的资金推高，指数直线拉升，原本不温不火的A股突然井喷，气势如虹。当天股票全线上涨，成交量翻倍，多只股票涨停，5.19行情突如其来。

5.19行情是中国公募基金行业成立以后的第一次大牛市，也是中国资本市场第一次价值投资洗礼。公募基金由于有最低持仓比例要求，没有踏空行情，不负众望，从5.19行情开始，打了第一个漂亮的战役。

但根本的原因是，公募基金在5.19行情前持续布局了一批基本面良好、基于价值投资逻辑选出的股票，使得公募基金成为这轮波澜壮阔行情的最大受益者。

在5.19行情之前，公募基金重仓的价值股票不被市场认同，甚至受到其他投资者的抛弃。由于基金收益表现不理想，整个行业的情绪处于低点。5.19行情坚定了公募基金的价值投资理念。基金重仓的股票一时成为市场追逐的焦点。

当时，多家券商因挪用保证金、坐庄等问题面临整顿。对比之下，公募基金负责任的机构投资者的形象渐入人心，逐步成为市场主导者和引领者。

2000年这个千禧年的十月，刚刚出版的《财经》杂志封面图片是一个带着墨镜的男子，镜片两侧分别倒影着红和绿两色股票的分时交易图。

图片来源：2000年《财经》10月刊封面

而封面上“基金黑幕”四个大字，以及左下角 “一份前所未见的分析报告，揭露证券投资基金令人震惊的现实”一行小字，预示着这期杂志将给基金行业带来的暴风骤雨。

报道的起因是《财经》杂志拿到了一份上交所监察部赵瑜纲写的《关于基金行为的研究报告解析》的报告。这份报告分析了1999年8月9日至2000年4月28日期间，老十家基金公司管理的22只证券投资基金在上海证券市场上的大宗股票交易记录，得出基金有大量违规、违法操作事实的结论。

这篇名为《基金黑幕》的文章，内文用六个小标题拆解了赵瑜纲的报告：1）“基金稳定市场”——一个未被证明的假设；2）“对倒”——制造虚假的成交量；3）“倒仓”——更能迷惑人的操纵行为；4）“独立性”——一个摇摇欲坠的幻觉；5）“净值游戏”——不仅仅是表面的欺瞒；6）“投资组合公告”——信息误导愈演愈烈。

文章引起了轩然大波。很快，10月16日，老十家基金公司在证券三大报上联合发表声明，指出《基金黑幕》一文选取的样本数据并不准确，表示 “证券投资基金在中国的发展虽然只有两年多的时间，但由于起点较高，中国的基金管理公司已经是国内监管最严格、制度最完善、透明度最高的投资机构之一，我们的业务都是严格按照法律法规的要求进行的。”

在基金公司发表联合声明半个月后，经济学家吴敬琏在10月29日接受了中央电视台《经济半小时》的采访，反击十大基金公司的联合声明，再次引起热议。

之后，时任证监会副主席高西庆打破沉默：“最近一个时期，由基金监管引发了对证券市场监管的各种各样评论，我们非常重视这一问题。要看到，中国的证券市场与任何国家的新兴市场都不一样，不可能一步到位，一下子把所有事情都做好。我们承认，目前中国证券市场与大多数成熟市场存在相当的差距，因此当前最重要的就是加强监管，制定一系列行之有效的方法保护投资者利益，进一步强化信息披露，提高市场透明度，加大力度查处和打击内幕交易、操纵市场、欺骗投资者的行为”。

证监会主席周小川也公开表态，欢迎新闻媒体、报刊杂志对证券业、资本市场发表意见，同时表示监管部门对于调查属实、确有证据的违规行为一定会给予依法处理。

当年年底，证监会组织开展对基金公司证券交易行为的全面检查，并于次年初发布检查报告称，10家公司中有8家进行过“异常”的交易操作行为，其中一家基金公司的异常交易尤其突出，涉嫌操纵股价进行证券欺诈。证监会在2001年3月对这家基金公司依法立案调查，而后对相关人员做出了处罚决定。

至此，沸沸扬扬的“基金黑幕”纷争暂告一段落。“基金黑幕”事件对整个基金行业造成了严重的影响，在这之后，国内很长一段时间没有新基金公司成立，更没有新基金发行，整个行业处于停滞状态近两年。

但是，正是在“基金黑幕”事件的鞭策下，中国基金业在规范化道路上走得更为稳健，中国基金业走上了法制、规范和稳健发展的轨道。

作者：莫莉，现就职于公募基金公司，前财经媒体人，曾就职于大智慧通讯社、财经杂志、和讯网。

参考资料：

《基金常青》，范勇宏著

《财经》杂志，2001年10月刊

《激荡2000》纪录片，第一财经

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