银行客户大类资产配置中的战略与战术

    许多客户在银行购买理财产品时，一定听过“大类资产配置策略”这个术语，但你是否了解，这其中还细分为“战略型资产配置”和“战术型资产配置”？这两者有何区别？银行又是如何运用这两个策略为客户进行资产配置的？

    首先，我们银行在进行大类资产配置时，通常有五个步骤：

战略和战术：意义和如何选择

    设置了投资目标后，第二个重点就是制定投资策略，它是在投资限制下如何达成投资目标的“孙子兵法”。投资策略有两个重要组成部分：

一是战略型资产配置

二是战术型资产配置

    具体来看，“战略型”资产配置用来设定投资组合的中长期目标，最简单的比喻就像是 看好债券资产还是股票资产，亦或是看好境内还是境外等等。“战术型”资产配置则是根据短期市场情况，如风险水平、各类投资机会等，以及短期内债券资产和股票资产的相对表现，来调整资产配置，比如微调股票和债券的配置比例，是否加配大宗商品，是否参与美国房地产REITS等等。

    那么如何选择投资标的呢？一般来说银行会根据投资限制，在每类资产中挑选实际可投资的标的，如银行不能帮客户直接炒股票买卖债券，那就买股票基金债券基金，一般没有交易经验的客户要投资黄金资产银行也不可能直接推荐客户去做交易金，而是买比如招商银行金生利2代这样的实物贵金属产品或“添利看涨”这种黄金账户特色定期产品。

    选好标的后再将投资标的组合的风险水平控制在投资者的风险容忍水平，比如投资权益的资金占比不超过20%还是30%，银行都会有一个相对科学的比例公式。通常情况下，银行的客户所能承受的风险水平都不会太高，同时收益上又不满足于基础的存款收益或理财，因此为了达到一定的收益目标，资产组合也需要有少量必要的风险敞口。

    综合来看，银行客户的资产配置策略可以保守，如本金保值或满足存款、基础理财需求；也可以激进，如本金显著增值。但大多时候会相对折中，即同时融入保守元素和激进元素，以保证风险和收益的平衡。

第1章回顾四大类资产（现金、短期国债、长期国债和股票）长期表现，数据来源于瑞士信贷的小书《Triumph of the Optimists》。通过历史回溯，可以发现，长期来看持有现金会很不划算，通货膨胀会吞噬掉现金的购买力；通过投资其他资产，如债券和股票，能获得正的真实收益（real yield），达到保值增值的效果；长期来看，股票资产的收益高于债券，但并非一直如此，历史上有大量股票跑输的时期；债券和股票都会经历比较大的回撤，造成本金元气大伤；因此分散化可能才是唯一的免费午餐。

第2章介绍万金油组合：60/40组合，将60%的的资产投资于股票（标普500），将40%的资产投资于10年期国债。60/40组合在收益降低很少的情况下，能有效降低股票回撤。但作者提出，当前股市（2014年）估值（CAPE）相对较高，再加上长期国债收益未来收益不会太高，此组合未来收益可能并不乐观，还是得关注更加分散的方案才行。

第3章首先介绍了本土偏差和全球60/40组合，接下来介绍本文使用的13个资产类型，以及他们的风险收益情况。13个资产类型包括美国大盘股、美国小盘股、发达市场股票、新兴市场股票、 美国公司债、美国短期国债、美国中期国债、美国长期国债、国外中期国债、TIPs、大宗商品、黄金和美国房地产。另外，还有其他资产类型，由于没有足够长的的历史数据，暂不考虑。所有资产历史收益都为正，波动和回撤也比较大；不同时期表现也各异，很少有资产能够一枝独秀。

第4章介绍了风险平价和全天候策略背后的原理、历史表现和可能的挑战。

第5章介绍了Harry Browne的永久组合（Permanent Portfolio），即投资于美国大盘股票25%、短期国债25%、长期国债25%和黄金25%。永久组合长期收益低于股票组合和60/40组合，但波动和回撤更小。

第6章是上一张章的延伸，介绍了一个投资范围更广的永久组合。

第7章介绍Arnott的组合：10%美国股票、10发达市场股票、20%公司债、10%长期国、20%国外中期国债、10%的TIP、10%的商品和10%的REITS。这也算是一个简单的固定权重组合，实际运作中Rob Arnott会用smart beta增厚收益。

第8章介绍Marc Faber（这是另外一个人，和本书作者名字很像）的固定投资组合，即25%的股票（13%的美国股票、8%的国外发达市场股票、4%的新兴市场股票）、25%的中期国债、25%的黄金和25%的REITS。

第9章介绍了三个基金组合：Swensen组合（Yale）、El-Erian组合（Harvard）和Ivy组合。三个组合权重配置比较简单和固定，长期效果也差不多。这里的捐赠基金组合和真实的捐赠基金组合有一定差异，主要是投资范围的区别。

第10章简要介绍了巴菲特的资产配置策略，在2013年致投资者的信中提出，即10%投资于短期国债，剩下的90%投资到标普500指数基金中。

第11章汇总前面的投资组合并进行比较，其中最后一幅图非常有意思，即每年将各类资产进行排序，然后和资产配置策略进行比较。可以发现，资产配置策略既不会是收益最高的佼佼者，也不会是表现太差的loser，始终比较稳定。

第12章讨论了一些执行问题。要点如下：1）再平衡是能带来影响的，但再平衡的频率影响不大；2）费用很重要，甚至有时比资产配置方案还重要，如果只是寻求资产配置顾问服务，尽量选择收费便宜的顾问；3）税费也是一个不容忽视的地方，尽量选择延迟账户和抵税方案。

第13章总结，作者将资产配置比作做菜，如何搭配各种食材作者认为并不重要，重要的是不要漫无目的地大乱炖。

· 任何一个资产都会经历灾难性的的回撤时期；

· 加入不相关的资产进行分散化投资是唯一的免费午餐；

· 传统的60/40组合由于估值较高未来收益并不乐观，可以考虑加入境外股票和债券，尤其是估值较低标的；

· 建议增加实物资产进入组合，包括商品、REITS和TIPS；

· 如果相关因子有所暴露，组合表现会更加亮眼；

· 资产之间的具体比例长期来看影响不大，但需要注意交易费用和投资费用的解决，尽量选择税费节约型方案，一年再平衡一次足矣；

· 一旦选择了方案，坚持持有，努力享受生活吧。