【华泰金工林晓明团队】最新测算显示金融和消费仓位下降 ——每周观点20190915

主动偏股型基金资产规模持续增长，上半年增持食品饮料和医药行业

截至2019年二季度，全市场主动偏股型基金（普通股票型和偏股混合型）已经达到了1282只，总体规模超过10000亿元。年初至今主动偏股型基金收益率中位数为34.73%，略低于深证成指、创业板指，高于上证综指、沪深300和中证1000。2019年基金中报统计结果显示，主动偏股型基金在食品饮料和医药行业持有市值最高，达到1400亿元以上，电子元器件和非银行金融持仓市值位居其次，达到600亿元以上。与沪深300相比，主动偏股型基金在医药、食品饮料、电子元器件和计算机行业存在明显超配现象，而银行、非银行金融、石油石化、建筑行业明显低配。

依据基金仓位测算，六月底至今消费和大金融板块仓位下降

我们采用207只2009年以前发行的偏股混合型基金，基于逐步回归分析给出基金仓位测算结果。经过对比分析，测算的基金仓位与2019年中报的汇总结果基本一致。最新的基金仓位测算结果显示：偏股混合型基金总仓位持续下降，从85.36%下降至77.13%；消费和大金融板块仓位下降，其中消费板块从38.41%下降至34.77%，大金融板块从18.27%下降至12.17%；TMT和周期板块仓位略有回升，其中TMT板块的仓位从19.42%上升至20.51%，周期板块从8.22%提高至8.74%。

上周全球股市全面上涨，避险情绪下降，债券和贵金属下跌

股票方面，上周除泰国综指外，全球股市上周悉数上涨，日经225、韩国综合指数和德国DAX涨幅居前；国内市场A股市场上周继续全线飘红，但是上涨幅度相比前一周有所放缓，以中证500和中证1000为代表的小盘股占优；板块方面成长和大金融表现较好。债券方面，长久期国债利率增加幅度普遍大于短久期国债，美债利率倒挂现象有所缓解。从国内主要债券指数的表现来看，上周长久期品种出现不同程度下跌。商品方面，铜、铝、锌等基本金属上周维持上涨走势，黄金和白银继续回调，石油下跌。

华泰大类资产周期进取策略近期表现回顾

华泰金工基于市场统一周期理论，提出了大类资产定价模型，在回测中取得了良好的业绩表现。我们将该资产配置策略应用于全球大类资产，精选优质可投资标的，根据周期轮动规律配置中国和海外的股指、债券和商品类资产，逐月调仓，构建“华泰大类资产周期进取策略”。该策略指数在Wind与Bloomberg金融终端同步更新（Wind代码CI001801.WI，Bloomberg代码 WI001801）。策略指数上周收益-1.20%，最近3个月收益2.54%，最近一年收益9.47%。

“华泰周期轮动”基金组合近期表现回顾

华泰金工基于择时、板块轮动、资产配置相关研究成果提出了一个完整的基金配置体系，自上而下分为4层：宏观择时、板块轮动、组合优化、落地配置，样本内回测取得了良好的业绩表现。截止到目前，7.5%目标波动策略上周收益-0.08%，近一个月收益0.67%，本年度以来收益为1.41%，最近一年收益1.70%。根据最新的8月底建模结果，择时模型看空股市，板块轮动模型最看好周期上游，最新的持仓如下：南方中证申万有色金属ETF联接C（1.94%）、富国中证煤炭（1.94%）、易方达中债新综合C（96.13%）。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。

2019年中报显示，全市场主动偏股型基金（普通股票型和偏股混合型）数量和规模均有所上升。截至6月30日，全市场主动偏股型基金达到1282只，总资产净值超过10000亿元，其中普通股票型基金资产净值达到8544亿元，较上季度增加8.00%，偏股混合型基金资产净值达到2400亿元，较上季度增加2.31%。年初至今主动偏股型基金收益率中位数为34.73%，略低于深证成指、创业板指，高于上证综指、沪深300和中证1000。

2019年基金中报统计结果显示，主动偏股型基金在食品饮料和医药行业持有市值最高，达到1400亿元以上，电子元器件和非银行金融持仓市值位居其次，达到600亿元以上。与沪深300指数在各行业持仓市值对比，可以看到医药、食品饮料、电子元器件和计算机行业超配比例相对较高，而银行、非银行金融、石油石化、建筑行业则存在明显低配现象。与2018年年报相比，主动偏股型基金在食品饮料和医药行业增持700亿元左右，高于其他行业；电子元器件、家电和银行业居次，获得300亿元左右的增持。

从历年持仓变动来看，主动偏股型基金在2005-2010年更偏重配置周期和大金融板块；自2013年至今，成长和消费板块的持仓占比不断增大，两大板块持仓比例稳定在60%左右。最新一期中报显示，主动偏股型基金对消费板块增持市值相对较高，与2018年年报相比增持了1700亿元；成长和大金融板块相比于去年年报增持了约400亿元；周期股的仓位没有显著提升。

我们采用了207只2009年以前发行的偏股混合型基金，基于逐步回归分析给出基金仓位测算结果（具体方法参见 2018年12月报告《再谈回归法测算基金持股仓位》）。经过对比分析，测算的基金仓位与2019年中报给出的仓位基本一致。最新的测算结果显示（9月12日），偏股混合型基金的仓位与六月底相比产生了一些变动：

1.       偏股混合型基金总仓位持续下降，从85.36%下降至77.13%。

2.       消费和大金融板块仓位下降，其中消费板块从38.41%下降至34.77%，大金融板块从18.27%下降至12.17%。

TMT和周期板块仓位略有回升，其中TMT板块的仓位从19.42%上升至20.51%，周期板块从8.22%提高至8.74%。

在2018年5月的观点周报《站在当下回顾历史相似行情》中我们曾指出，上证综指在2000年以后经历了2004和2008年两轮显著的大幅下行行情，当时我们判断2018年初以来的下行行情与2004年更相似。然而随着市场行情不断演进，如今再去复盘2018年以来的市场走势，结果似乎和2009年~2010年的行情更相似：

2008年底开始，在4万亿宽松政策的刺激下，上证综指在短短9个月内出现翻倍行情，于2009年8月4日攀升至高点3478.01，然后开始长达1年的回调，于2010年7月2日见到阶段低点2319.74，而后又进入反弹行情，于11月11日反弹至3186.72点。

2018年初开始，上证综指于1月29日攀升至高点3587.03，在历经接近1年的回调之后于2019年1月4日达到低点2440.91，而后于4月8日反弹至3288.45点。

上述两轮行情相似程度较高，都在上涨之后经历了1年左右的回调，并且在后续的几个月内反弹，呈现“涨-跌-涨”的格局。在回调和反弹过程中上证综指的点位只相差100点左右，涨跌幅度也比较接近。

统计全球主要股票指数上周表现：1、除泰国综指外，全球股市上周悉数上涨，日经225（2.64%）、韩国综合指数（1.99%）和德国DAX（1.79%）涨幅居前。2、A股市场上周继续全线飘红，但是上涨幅度相比前一周有所放缓，以中证500和中证1000为代表的小盘股占优；板块方面成长（2.48%）和大金融（2.00%）表现较好。

从世界各国主要利率来看，全球市场避险情绪继续下降，长久期国债利率增加幅度普遍大于短久期国债，美债利率倒挂现象有所缓解。从国内主要债券指数的表现来看，上周长久期品种出现不同程度下跌。

从全球主要商品资产的表现来看，铜、铝、锌等基本金属上周维持上涨走势；黄金和白银继续回调，伦敦金现和伦敦银现上周分别下跌-0.50%、-0.44%；石油短期内处于震荡形态，ICE布油上周下跌-2.09%。

A股成交量继续增大，上周两市日均成交量6451亿，本月以来日均成交量6300 亿。但是上周A股市场处于调整阶段，创20日新高个股数量从上周以的2296只回落至上周五的982只，5日均线以上个股占比从上周一的90.53%下降至上周五的66.81%。上证综指上周在3000点上方震荡，创业板指于1700点上方略微出现回调。

策略简介

华泰金工周期系列之《周期三因子定价与资产配置模型》仿照FAMA三因子模型，基于市场统一周期理论，提出了大类资产定价模型。根据定价模型外推预测的资产表现排序结果构建了资产配置策略，在回测中取得了良好的业绩表现。我们将该资产配置策略应用于全球大类资产，精选优质可投资标的，根据周期轮动规律配置中国和海外的股指、债券和商品类资产，逐月调仓，构建“华泰大类资产周期进取策略”。该策略指数在Wind与Bloomberg金融终端同步更新（Wind代码CI001801.WI，Bloomberg代码 WI001801），我们在月报中跟踪该策略的表现，供投资者参考。

大类资产周期进取策略以沪深300指数、标普500指数、欧洲斯托克50指数、恒生指数、日经225指数、iShares MSCI新兴市场指数ETF、中国10年期国债期货、美国10年期国债期货、英国10年期国债期货、德国10年期国债期货、日本10年期国债期货、彭博商品指数为投资标的，各标的指数代码及货币单位如下表所示。

策略从2010年5月开始回测，回测至今取得优异的表现。无论从收益指标还是收益风险比率都超越各大类资产。截至2019年9月12日，策略的收益表现如下图表所示。

在《“华泰周期轮动”基金组合构建》和《“华泰周期轮动”基金组合改进版》报告中，我们提出了一个自上而下的、开放式的基金配置体系，构建原理如下：1、宏观择时，核心是给出股票市场的多空判断，灵活调整股、债权重配比，力争在权益市场上行期加大股票资产配置，博取弹性收益；在权益市场下行期加大债券资产配置，减少回撤风险。2、板块轮动，核心是通过轮动模型给出板块超、低配观点，进一步增厚模型收益；3、组合优化，首先结合择时和板块轮动结果，给不同资产分配相应的风险预算，求解初始权重，然后基于目标波动约束进一步调整资产权重，将整个组合的风险控制在相对稳定的水平，这里为了满足不同投资者的风险偏好需求，我们设置了5%、7.5%、10%三个目标波动版本；4、落地配置，将权重优化结果映射到对应基金标的上进行配置。

不同目标波动策略近期表现如下，以7.5%目标波动版本为例，上周收益-0.08%，近一个月收益0.67%，本年度以来收益为1.41%，最近一年收益1.70%。根据最新的8月底建模结果，择时模型看空股市，板块轮动模型最看好周期上游，最新的持仓如下：南方中证申万有色金属ETF联接C（1.94%）、富国中证煤炭（1.94%）、易方达中债新综合C（96.13%）。注意，由于过去一年股票市场整体运行于低位区间，波动较小，没有触发目标波动约束，所以三个版本的持仓权重近期业绩都一样。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。

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